Balance de la
Economía Argentina



MERCADO DE DERIVATIVOS AGRCOLAS

 CAPITULO 7. MERCADO DE DERIVATIVOS AGRÍCOLAS

Los  mercados  de  Futuros  y  Opciones  son  de  fundamental  importancia  para  resguardar  el valor de la producción agrícola antes de que ésta esté en condiciones de ser comercializada. Los mercados de derivatios para la soja en Brasil y Argentina no presentan un tamaño significativo y tienen una escasa importancia a nivel mundial. Sólo la unión de ellos en uno integrado podrá mejorar esta situación.

 

7.1. Introducción

Anteriormente se planteó la importancia de la producción de granos  en las regiones  Centro de Argentina y Centro- Oeste de Brasil. Se ha visto el potencial de esta actividad en el Cono Sur del continente  y el lugar privilegiado, que  en un futuro cercano, la región ocupará en el contexto mundial. Pero toda producción agrícola debe ser comercializada, lo que genera una serie de inconvenientes, algunos físicos como disponibilidad de  camiones, acopio, etc1; y otros financieros como variabilidad de los precios según la época el estado de los cultivos, entre otros. Otra característica de la comercialización de granos es su estacionalidad. La producción de granos está concentrada en unos pocos meses del año, mientras que la demanda de granos es constante.

Esto constituye una  importante fuente de volatilidad  en los precios. El Gráfico 7.1 permite apreciar esta variación en los precios. Para enfrentar satisfactoriamente estos problemas financieros, hacen falta mercados  de derivativos maduros, integrados  regionalmente, con intercambio fluido de información y  diversificados, que permitan administrar el riesgo.

 

 

1   Ver capitulo 4.

De este modo es más  fácil controlar la variabilidad de los ingresos en las operaciones de las empresas, tanto industriales como agropecuarias,  y  es menos dificultoso planear, tanto los costos como los  ingresos futuros. 

Para poder administrar el riesgo son indispensables los Mercados de Futuros. Estos constituyen  una herramienta fundamental para la comercialización de granos. Proporcionan la ventaja de poder conocer en todo momento los precios estimativos que tiene la próxima cosecha. Los instrumentos más comúnmente utilizados para la cobertura de riesgo son los Contratos Futuros y los Contratos de Opciones. 

Es de suma importancia poder contar con un mercado único de derivativos agrícolas  a nivel regional. Actualmente en el Cono Sur,  los precios de los bienes agrícolas de exportación son determinados en base a los vigentes en mercados externos. En el caso particular de la soja, es el mercado de Chicago, o sea el Chicago Board of Trade, quien determina el precio futuro para este producto. Un mercado de derivativos regional eficiente y robusto podría complementarlo en esta función,  permitiendo que todos los participantes accedan a un precio mas transparente y realista, que refleje las condiciones de demanda y oferta vigentes para la producción local. Como se ha visto en los capítulos anteriores, la soja presenta todas las características necesarias para transformarse en el producto que torne realidad este proyecto: ha posicionado a la región como líder mundial en exportación de proteínas de origen vegetal, su mercado de derivativos esta incrementándose y su demanda mundial crece aceleradamente. A lo largo de este capítulo se describen brevemente las características de los mercados de derivativos agrícolas, mas especialmente para la Soja, tanto en el mundo como en  la región. También se analiza un caso exitoso de integración de mercados de derivativos, el EUREX, y se plantean algunas recomendaciones para poder imitar esta experiencia.

 

7.2. Mercados de Futuros

Los mercados de futuros son mercados estandarizados y regulados por una autoridad, donde no se negocian las existencias físicas de un producto determinado, sino que se compran y venden contratos de futuro.

Los contratos de futuro son obligaciones contractuales, es decir, contratos entre dos partes. La única variable a determinar es el precio, el cual se fija en el piso, recinto o rueda de operaciones. Los precios de los futuros son los valores ofrecidos por entregar granos de cierta calidad y en cierta cantidad en un lugar y momento precisos.

Todos  los contratos pueden ser  concluidos de tres formas:

1.  A través de una liquidación financiera, lo que  comúnmente se denomina  "Cash  Settlement".

2.  Mediante la reversión de la operación con los mismos instrumentos que el mercado ofrece.

3.  Entrega física de los activos,  (granos en nuestro análisis).

La compensación es el método más comúnmente utilizado para liquidar un contrato de futuros; la entrega física ocurre solo en un número muy pequeño de casos, en el mercado de Chicago, EEUU ( CBOT) esta modalidad solo se da un el 1%- 2% de los casos2. Las posiciones liquidadas a través de  la  entrega física son en general mas costosas y riesgosas, por lo que  los operadores no utilizan en forma activa este método de liquidación. 

2   Fuente: Chicago Board  of  Trade.

 7.2.1. Los participantes del mercado

Los participantes del mercado de futuros se dividen entre aquellos que quieren una cobertura  de riesgo -Hedge- y los especuladores. Las participaciones  de estos  varían de mercado en mercado. Los especuladores tienen mas participación en mercados mayores como en el de Chicago (CBOT) que en los mercados de la región BM&f , RoFex y MATBA. Entre los hedgers  se

pueden incluir:

-    Agricultores  o  productores -quienes  necesitan  protección  contra  la  baja  en  precios  de sus cosechas que se encuentran todavía en el campo o ya almacenadas, o contra el alza en precios de insumos adquiridos tales como alimento para los animales;

-    Comerciantes,  elevadores  de  granos  -quienes  necesitan  protección  contra  precios  en baja entre la fecha en que compran o que contratan para comprar grano de los agricultores, y la fecha en que éste efectivamente se vende;

-    Procesadores, ganaderos -quienes necesitan protección contra aumentos en los costos de materia prima, o contra bajas en los precios de los bienes en  inventario;

-    Exportadores -quienes necesitan protección contra aumentos en el precio del grano contratado para entrega futura, pero que todavía no ha sido comprado; 

-    Importadores -quienes quieren tomar ventaja de los precios bajos para el grano contratado para entrega futura, pero que todavía no ha sido recibido.

 

7.2.2.  Los márgenes 

En la industria de futuros el margen es el dinero que el comprador o vendedor de contratos de futuros, debe rendir a su agente de bolsa y que éste, a su vez, debe entregar a la Cámara de Compensación.  Estos  fondos  se  emplean  para garantizar    el  cumplimiento  del  contrato,  algo parecido a una fianza de garantía de cumplimiento. Cuando el cliente debe  depositar dinero adicional en la cuenta para cumplir con los requisitos de margen, se dice que ha recibido una llamada de margen. 

7.2.3.  La Cámara de Compensación

A la  cámara  de  Compensación  de  los  mercados  de  futuro  y  opciones    se  la  podría  definir como la entidad que tiene por objeto garantizar el cumplimiento  de todos los contratos  realizados en el recinto de la bolsa. Es por lo tanto, un mecanismo esencial para el buen funcionamiento de los mercados de futuros, dado que sin ella tanto los especuladores como los cobertores se verían obligados  a soportar los riesgos  asociados a incumplimiento de contratos  por parte de algunos participantes. 

Todo mercado de futuros tiene  una cámara de compensación que registra  y compensa  las transacciones  efectuadas  en él. En la Argentina, el mercado cumple las funciones que deberían ser llevadas  a cabo  por la cámara de compensación. Por esta razón no se distinguen estas categorías.  En el MATBA y el RoFex, el clearing forma parte de los servicios  prestados por las propias  organizaciones. 

7.3. Los mercados mundiales

Cuando se analizan los mercados mundiales de derivativos agrícolas surgen tres zonas bien marcadas: EE.UU.,  Japón  y el MERCOSUR. Estados Unidos es el íder mundial en lo que se refiere a commodities agrícolas, cuenta    con  un  mercado ampliamente  desarrollado.  El    Chicago  Board  of  Trade (CBOT)  tiene  un  rol  principal,  seguido  por otros  mercados tales  como  el    Kansas  City Board of Trade (KCBT), Minneapolis Grain Exchange (MGEX) y  el Midamérica Commodity   Exchange   (MIDAM).   Tanto   en Miniápolis   (MGEX)   como   en      Kansas (KCBT)  el  producto  más  importante  es  el

trigo. En Canadá se encuentra Winnipeg Commodity Exchange, que si bien es de menor tamaño, también merece ser destacado en Chicago. En los últimos años se ha verificado un drenaje de  negocios desde el MIDAM hacia otros mercados como el CBOT. En el Gráfico 7.2 se verifican los distintos tipos de derivativos que son operados. Además se puede observar la participación de cada una de estas categorías en el total del volumen operado en derivativos según datos del mes de mayo del 2003.

Otro polo interesante es el de  los mercados japoneses, donde se encuentran  mercados como el Tokyo Grain Exchange (TGE) , Kansai Commodity Exchange (Kansai), Kanmon Commodity Exchange (Kanmon) y el  Central Japan Commodity Exchange (CJKE). El lanzamiento en Japón a mediados del año 2000  de los contratos  de futuros de soja no modificada genéticamente han permitido incrementar el columen negociado en estos mercados. 

En Europa los mercados están más orientados a productos financieros o a commodities distintas de las agrícolas, como las monedas y los minerales. Aún así, se puede rescatar al London International Financial Futures Exchange (LIFFE) donde los commodities agrícolas mayormente negociados son el cacao y el café, y en menor medida el azúcar y el trigo. 

7.3.1. Eurex

Cuando se habla de Europa no puede dejar de mencionarse al  Eurex, un mercado totalmente electrónico creado en septiembre de 1998 por la fusión de DTB (Deutsche Terminbörse) y SOFFEX (Swiss Options and Financial Futures Exchange). Este mercado es el mayor del mundo en negociación de contratos de futuro y opciones financieras. Los participantes pueden operar electrónicamente  desde  alrededor  de  700  puntos  conectados  a  EUREX  ubicados  en  todo  el mundo. En él, además del marco electrónico donde operar, se ofrecen una variedad de servicios para compradores y vendedores, el más destacable es el de Clearing House. Este mercado  es un excelente ejemplo para los países e instituciones de nuestra región, ya que representa la unión exitosa de Bolsas y entidades de diversos países en una organización supranacional con el fin de fomentar la eficiencia y generar nuevos y mayores negocios. El Eurex ha logrado sus objetivo y como se ve reflejado en los Cuadros 7.1 y 7.2 es hoy  uno de los líderes mundiales en negociación de Futuros y Opciones financieras.

 

7.3.2. Panorama Mundial de la Soja

En lo que se refiere específicamente a contratos de opciones y futuros de soja en los mercados mundiales lo primero que se debe resaltar es la participación del mercado de Chicago en el volumen total mundial. Como lo refleja el Cuadro 7.3, en este mercado en el año 2001 se negociaron una cantidad de toneladas de soja varias veces superior a la producción mundial, lo que

 

refleja claramente la participación activa de especuladores. Del Gráfico  7.3  se  observa  que  en  este mercado participó en el año 2001 con más de 89% del total negociado  en  el  mundo  en  opciones  y futuros  de  Soja.  Otros mercados importantes  fueron  los  japoneses TOKIO   GRAIN   EX-CHANGE con el 6,3% el FOKUOKA FUTURES EXCHANGE CON EL 2% y el    KANSAI    AGICULTURAL COMMODITIES    EXCH.    con aprox. 2%.

7.4. Los mercados en la región

Los mercados de derivativos agrícolas en el  MERCOSUR son 3:

-    El MATBA en la ciudad de Buenos Aires, Argentina

-    el ROFEX en  la cuidad  de Rosario, Argentina.

-    y la "Bolsa de Mercaderías  y Futuros" ( BM& F) en la ciudad de San Pablo,  Brasil.

 

Cada  uno  de  estos  mercados  tiene  sus  propias características respecto tanto a los bienes comercializados  como    a los volúmenes  negociados.  En  el Gráfico 7.4  se detallan los tipos de productos negociados por el Rofex. Como se puede apreciar, luego de la crisis el mercado se concentra en los productos financieros, especialmente el dólar, con una participación del 97%.

En el mercado de San Pablo, tal como lo revela el Gráfico 7.5, los derivativos agrícolas tienen una participación  aún menor que en Rosario, del 0,2%, esto se debe al enorme volumen negociado en derivativos  financieros  en  el  mercado  brasileño.  En  la BM&F  los  derivativos  financieros  abarcan  el  97% del volumen total. 

El único mercado que no ha sido incluido en esta comparación es el MATBA ya que allí solo se negocian bienes de origen agrícola.

7.4.1. Mercados en Argentina

No debemos olvidar  la importancia del sector exportador de granos en nuestra economía. En el pasado, la  combinación de libertades cambiarias básicas -no existían el control de divisas  ni las retenciones- y las obvias ventajas que ofrece un mercado de futuros a productores y exportadores, dieron lugar a un mercado altamente desarrollado de  commodities agrícolas. En el Gráfico 7.6 es posible analizar el camino recorrido por la actividad, conforme se sucedieron las distintas políticas económicas llevadas a cabo en las últimas décadas.

A pesar de los problemas que sufrió la economía Argentina durante el siglo XX, estos mercados pudieron, desde su origen en la primera década del siglo, tener  una presencia destacada hasta mediados de la década del 30. En estos años el volumen operado en derivativos agrícolas fue, en varias oportunidades, superior a la producción misma de granos, equiparándose con lo que ocurre actualmente en los mercados más desarrollados. 

Posteriormente y tras varias décadas  de bajos niveles de negociación, se produjo una recuperación hacia fines de los 80. Esta recuperación se  debió a un decreto del año 1988 que permitió operaciones denominadas en dólares, liquidadas por su contravalor en moneda local. En el año  1990  se permitió  liquidar las operaciones en dólares. La primera parte de la década de los 90 encontró a los mercados argentinos en una fase de fuerte crecimiento que se extendió hasta mediados de la misma, comenzando luego una etapa de estancamiento en cuanto a los volúmenes de contratos negociados. A medida que la  economía ganaba grados de apertura, los bienes agrícolas exportables impulsaban mercados eficientes y maduros.

En el Gráfico 7.6 queda claro que el aumento de la producción alcanzado en los últimos años no se ha  reflejado en un crecimiento de las transacciones en los mercados de futuros y opciones. La etapa de consolidación de los mercados de futuros agrícolas del pasado reciente, tuvo  su abrupto  final debido al fin de la convertibilidad a partir de enero de 2002. Con formas diferentes en cuanto a la administración de la crisis por  parte de los mercados de  Rosario y Buenos Aires, el resultado final fue que los volúmenes transados en 2002 se redujeron significativamente. 

 

Actualmente, una serie de medidas han  intentado  recomponer  las  condiciones jurídicas y de confianza necesarias para revitalizar estos mercados. Tanto  el  Rofex  como  el  Matba  han mostrado señales de un número mayor de negocios en el primer semestre del año 2003 (Gráfico 7.7). Estos mercados,  duramente  golpeados  por  la incertidumbre  de  nuevas reglas  económicas,  se  están  recuperando  en forma acelerada. Aún así, algunos factores  contribuyen  a  entorpecer esta recuperación:

-    Un aumento en la percepción de  riesgo

-    Un mercado de Dólar poco transparente: Control de Capitales e intervenciones del BCRA.

-    Los especuladores prefieren operar directamente en otros mercados, especialmente  aquellos off-shore.

-    Los productores, especialmente los de soja, no recurren más a estos medios de cobertura de riesgo. Luego de la devaluación, sus ingresos nominales en pesos  mejoraron y muchos no sienten la necesidad de tomar los recaudos que estos mercados ofrecen.

  

7.4.1.1. El Mercado a Término de Buenos Aires 

El MATBA, es el mercado de futuros y opciones agrícolas más importante de la región. Durante el año 2001 se negociaron 19.629.000 toneladas. En el año 2000 se había alcanzado un máximo histórico  de    23.605.850  toneladas, superando al año 1999 en 1,69%.  En  el  Gráfico  7.8  se observa como ha evolucionado  la  operatoria  de  contratos agrícolas, la caída que la negociación  experimentó en el año 2002 y la recuperación que se está dando en el año 2003.

Vale recordar que Buenos Aires  es  el  mayor  mercado del  mundo  para  el  girasol  y que en trigo es líder regional. Asimismo,  hasta Agosto  del 2003    el  trigo  generó  negocios  por  568.730  toneladas mientras que el girasol lo hizo por 10.300 toneladas, ambos con fuertes recortes respecto a 2001.  En los  años anteriores a  la crisis el crecimiento del volumen negociado de soja fue destacable. Durante el año 2000 se negociaron futuros por 5.367.200 toneladas y 2.747.500 toneladas en opciones, con un crecimiento respecto a 1999 del 22.31% y del 54.91% respectivamente, es decir que sumando futuros y opciones de ese mismo producto se negociaron 8.114.700 toneladas, registrando un crecimiento del 31,70%. Lamentablemente,  como  fue  comentado  anteriormente,  la  inestabilidad  del  país  afectó  a este mercado y solo en el año 2003 se ven unas primeras señales de mejoría. En el año 2002 las opera ciones con Soja fueron inferiores al medio millón de toneladas3.

Actualmente se puede apreciar el renovado interés y el desarrollo de la actividad, lo que está reflejando que todos aquellos que se encuentran vinculados al agro tienen conciencia de la necesidad de tomar su seguro de precios. 

7.4.1.2. El Mercado de Rosario - ROFEX -

El   Rofex,   mercado   de futuros  y  opciones  de  Rosario,  ocupa  el  segundo  lugar en  Argentina  en  lo  que  se refiere a negociación de derivativos  agrícolas.  Hasta  el año  2001  el  volumen  operado en estos instrumentos creció vertiginosamente.  Ese  año  se  alcanzó  el record de los últimos tiempos cuando  fueron  negociadas 6.125.000  toneladas de  granos,  En  el  Gráfico  7.9  se observa como ha evolucionado la operatoria de contratos agrícolas. El  Gráfico  7.10 muestra  las  toneladas  negociadas  en  contratos  futuros  y de  opciones  de  soja.  Se puede   observar   que   el record alcanzado en el año 2001  se  sostuvo  por  el incremento  en  la  negociación  de  soja.  El  82%  del total  operado  en granos correspondió  a  la  soja,  es decir, 5.024.000 toneladas.

3     Ver Gráfico 7.7: Futuros y opciones de Soja -Rofex Vs. MATBA

En ambos mercados, el de granos y el de soja en particular, y al igual que en el MATBA, se observa la caída que la negociación  experimentó en el año 2002 y la recuperación que se está dando en el año 2003, si bien a un ritmo menor en el Rofex que en el MATBA. 

 

 7.4.2. Mercados en Brasil

7.4.2.1. La Bolsa de "Mercadorias e  Futuros" de San Pablo Brasil

El mercado de derivativos de Brasil está concentrado en la ciudad de San Pablo, en el estado del mismo nombre. Esta ciudad  es la capital económica y financiera del  país, por lo que la Bolsa concentra  todas  las  operaciones  de  Opciones  y Futuros  tanto  de  activos  financieros  como  de bienes de origen agrícola. En el Gráfico 7.11  se detalla como participó cada uno de estos bienes en el total negociado del mes de julio del año 2003. Se observa como la participación de los derivativos agrícolas es aún pequeña. Solo una pequeña parte correspondió a negocios con  Soja, la  mayor  participación correspondió al café  tipo arábiga, el cual se llevó mas  del  65%  de  todos  los negocios en  futuros  y  opciones  agrícolas de esta bolsa, luego le siguieron  el alcohol destilado de caña con el 12% y la carne  con  otro  12%.  Los  negocios con soja solo constituyeron un magro 1,6% del total. Cabe aquí aclarar que los contratos de soja en la BM&F han empezado  a negociarse  sólo  en  el último trimestre del año 2002. Desde esa  fecha  el  volumen  negociado  ha aumentado  a  una velocidad cada vez mayor, tanto en número de contratos como en valor financiero.

El Gráfico 7.12 permite visualizar el total de contratos de derivativos de soja negociados en la Bolsa de Mercaderías y futuros de San Pablo desde su inicio en Octubre del 2002. En  los  primeros  7  meses  del  año 2003  se  duplicaron  las  cifras  del año pasado, lo que refleja el sostenido interés de los inversores brasileños. En el Grafico 7.13 se refleja lo anterior  pero  en términos  financieros,  en millones de dólares. En los tres primeros meses  de  negociación  del  año  2002  el valor de los negocios con derivativos de soja  alcanzó  los  12,3  millones  de  dólares.  En  los  primeros  siete  meses  del 2003 este rubro triplico el valor del año anterior con 27,6 millones de dólares.

   

7.5. Conclusiones y Propuestas

A lo largo de este capítulo se han descrito  los mercados de derivativos agrícolas de la región y el lugar en el mundo que ellos actualmente ocupan. Se ha determinado también  el crecimiento de los contratos futuros y de opciones de soja. El ejemplo del EUREX permite pensar que, si se satisficieran algunas condiciones, tanto el MATBA, el Rofex y la BM&F estarían en una posición ventajosa para crear un mercado regional único de derivativos de soja. Para fomentar la integración de los mercados de derivativos a nivel regional son necesarias las siguientes reformas:

 

-    Decisiones políticas  a nivel de los estados.

-    Decisiones sobre normas  y regulaciones  a nivel de los mercados.

Nivel Estados

-    UNIFORMIDAD en el tratamiento tributario para los inversores. Eliminación de impuestos distorsivos.  

-    MAYOR  LIBERTAD para  girar  fondos.  Eliminación  de  los  requerimientos    mínimos  de permanencia para los capitales foráneos en operaciones  realizadas en estos mercados.

-    APOYO  FINANCIERO a los productores para hacer frente a Márgenes y Garantías y así estimular el uso de estos instrumentos.

-    Creación de ORGANISMOS SUPRANACIONALES  que cumplan las funciones de control que hoy llevan a cabo los gobiernos nacionales.

Nivel Mercados

-    HOMOGENEIDAD  de las características de los contratos:

-    Meses de contratación,

-    Lugares de entrega,

-    TONELADAS  por contrato,

-    Costos de corretaje, tasas cobradas por las Bolsas, etc.

-    UNIFORMIDAD  de los costos por MARGENES, GARANTIAS, REQUERIMIENTOS DE CAPITAL, entre otros.

-    Creación de una CAMARA DE COMPENSACION regional, que permita  facilitar las operaciones de clearing siguiendo el ejemplo de la ICCH  (International Commodities Clea-

ring House).

Poder viabilizar este proyecto sería fundamental para sostener en el tiempo el crecimiento que estos mercados están teniendo en la actualidad, y de esta forma, insertarlos entre los primeros mercados de derivativos agrícolas del mundo.

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