{"id":377,"date":"2013-09-15T03:35:30","date_gmt":"2013-09-15T03:35:30","guid":{"rendered":"http:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=377"},"modified":"2014-09-08T01:03:49","modified_gmt":"2014-09-08T01:03:49","slug":"1996-7-mercado-de-capitales","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=377","title":{"rendered":"MERCADO DE CAPITALES"},"content":{"rendered":"

MERCADO DE CAPITALES<\/h1>\n

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7.1. Rese?a sobre la evoluci?n del Mercado de Capitales a nivel internacional<\/span><\/strong><\/p>\n

Durante los ?ltimos diez a?os, los mercados financieros globales y sus intermediarios han enfrentado sucesivas crisis que produjeron fuertes ca?das en el precio de los activos financieros (por ejemplo, los casos del mercado global de acciones en 1987, la actividad inmobiliaria a fines de la d?cada de 1980 y el mercado de bonos en 1994). Crisis similares se produjeron en el mercado de cambios, tales como los problemas en el mecanismo monetario europeo (ERM) durante los a?os 1992 y 1993, la apreciaci?n del yen a comienzos de 1995 y la devaluaci?n mexicana de diciembre de 1994.<\/span><\/p>\n

Los acontecimientos anteriores son consecuencia de las importantes transformaciones en el mercado financiero internacional ocurridas en los ?ltimos diez a?os, incluyendo el incremento de la competencia a ra?z de la liberaci?n del sector financiero de la mayor?a de los pa?ses industriales, la integraci?n de los mercados de capitales, la creciente importancia de los inversores institucionales y el desarrollo de nuevos instrumentos operativos.<\/span><\/p>\n

Motivado por el alto costo de las crisis descriptas se realizaron significativos esfuerzos en la regulaci?n y supervisi?n del sistema bancario. EI cambio estructural m?s importante fue el Acuerdo de Basilea, alcanzado en 1988, a fin de armonizar las normas bancarias de las principales econom?as desarrolladas.<\/span><\/p>\n

En los primeros a?os de la d?cada de 1990 se produjo un importante incremento en el flujo de fondos financieros hacia los pa?ses en desarrollo, como consecuencia de los menores niveles de actividad en las regiones econ?micamente m?s desarrolladas y la declinaci?n de la tasa de inter?s internacional, especialmente la de los Estados Unidos.<\/span><\/p>\n

El flujo neto de capitales a los mercados emergentes durante el per?odo 1982-1989 alcanz? un promedio de U$S 28 mil millones1<\/sup>, aumentando a U$S 228.1 mil millones en el a?o 1995. Es decir que la afluencia de capitales hacia la regi?n se multiplic? m?s de ocho veces en los ?ltimos a?os, coincidiendo con el aumento de la capitalizaci?n burs?til observada en los pa?ses en desarrollo.<\/span><\/p>\n

Actualmente hay m?s de 60 pa?ses en desarrollo que tienen mercados de valores, una cifra que duplica el numero existente hace diez a?os atr?s. El valor combinado de los mismos es de alrededor de U$S 1,9 trillones, o sea casi el 10% deIa capitalizaci?n burs?til mundial y diez veces el valor que ten?an en el a?o 1986.<\/span><\/p>\n


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7.2. El flujo de fondos hacia los mercados emergentes<\/span><\/strong><\/p>\n

A pesar de la crisis mexicana, durante el a?o 1995 el flujo de fondos hacia los pa?ses emergentes aument? un 38% respecto a 1994 y un 30% en el ?rea latinoamericana. Dicho incremento fue impulsado por la liquidez del mercado de pr?stamos bancarios, el aumento de la demanda de bonos emitidos por pa?ses de Europa oriental y Latinoam?rica por parte de inversores japoneses y alemanes y el buen comportamiento de los mercados emergentes en Asia.<\/span><\/p>\n

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?1<\/span><\/sup>Ver \u00abEvoluci?n reciente del financiamiento en los pa?ses en desarrollo\u00bb, Ra?l Hermida, BCC, 1996.<\/span><\/p>\n

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La pol?tica monetaria restrictiva de los Estados Unidos, aplicada a partir de los primeros meses de 1994, que produjo una considerable turbulencia en los mercados financieros internacionales, afect? principalmente a los pa?ses de nuestra regi?n,debido a Ia significativa declinaci?n en la colocaci?n de acciones y bonos de los pa?ses en desarrollo desde los ?ltimos d?as de febrero de 1994 hasta el mes de abril ?del mismo a?o.<\/span><\/p>\n

En el segunde semestre de 1994, luego que las condiciones financieras se estabilizaran, se reinici? el proceso de colocaciones de bonos y acciones aunque restringido a las entidades m?s s?lidas y a tasas de inter?s y vencimientos menos atractivos.<\/span><\/p>\n

La crisis mexicana de diciembre de 1994 produjo una importante venta de t?tulos valores en los pa?ses en desarrollo durante los ?ltimos d?as de diciembre y el mes de enero de 1995. La presi?n vendedora se observ? especialmente en los pa?ses latinoamericanos y continu? con toda su fuerza hasta mediados del mes de marzo del mismo afro. Algunos pa?ses en desarrollo de Ia regi?n asi?tica tambi?n experimentaron presiones en sus propios mercados financieros, pero las mismas se disiparon r?pidamente y fueron seguidas por nuevos ingresos de fondos para inversi?n en cartera.<\/span><\/p>\n

La recuperaci?n mencionada en los mercados financieros latinoamericanos a partir del segundo semestre de 1995 se vio favorecida por una disminuci?n en Ia tasa de inter?s de largo plazo de los Estados Unidos y el continuo esfuerzo realizado por los pa?ses de Ia regi?n para consolidar los cambios estructurales que hab?an emprendido con anterioridad.<\/span><\/p>\n

Durante los ?ltimos a?os se observ? una elevada correlaci?n en la evoluci?n de la tasas de retorno de los bonos Brady correspondientes a distintos pa?ses, especialmente luego de las crisis producidas por el aumento de Ia tasa de inter?s norteamericana en febrero de 1994 y Ia devaluaci?n mexicana de diciembre de 1995.<\/span><\/p>\n

Esta situaci?n reflej? las caracter?sticas del comportamiento de los inversores en los mercados emergentes y la naturaleza de dichas inversiones dentro de las carteras que los mismos manejan. Frente a una crisis como Ia devaluaci?n mexicana, la gran mayor?a de ellos reaccion? de la misma manera, lo que sumado a la falta de liquidez en dichos mercados, aument? en forma significativa la volatilidad de los mismos.<\/span><\/p>\n

En la medida en que los inversores institucionales identifican a los activos financieros de los pa?ses emergentes como una clase de activos diferentes al resto,una vez que se ha determinado una proporci?n de Ia cartera a ser invertida en losmismos, reci?n prevalecen los fundamentos economices a nivel de pa?ses, sectores y empresas.<\/span><\/p>\n

Es por ello que cuando se produce una crisis que afecta significativamente a un pa?s o regi?n en particular, Ia primera reacci?n por parte de los inversores se manifiesta con bastante independencia de las situaciones particulares de cada una de las partes que componen el conjunto.<\/span><\/p>\n

Asimismo, durante el per?odo en que se produce el retiro masivo de fondos, los inversores prueban en particular la solidez de los programas econ?micos de aquellos pa?ses que tienen un elevado d?ficit en la cuenta corriente del Balance dePagos y que utilizan un tipo de cambio fijo, tal como fue el caso de nuestro pa?s.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, luego de la reacci?n inicial, comienzan a prevalecer las condiciones macroecon?micas y los programas de reformas m?s s?lidos, como lo muestra el regreso relativamente r?pido de los capitales externos a las econom?as de los pa?ses del sudeste asi?tico.<\/span><\/p>\n


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7.3. El cambio en la composici?n del flujo de fondos internacional<\/span><\/strong>?<\/span><\/p>\n

En los ?ltimos a?os se ha producido un importante cambio en la composici?n del flujo de fondos internacional, que hasta comienzos de la d?cada de <\/span>1980 estaba completamente dominada por las instituciones bancarias.<\/span><\/p>\n

El flujo de fondos privados para Ia compra de t?tulos valores se multiplic? notablemente en los ?ltimos quince a?os, reduci?ndose la participaci?n de los cr?ditos bancarios.<\/span><\/p>\n

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Hoy en d?a, la inversi?n en t?tulos valores es el uno de los principales veh?culos del flujo de fondos hacia los pa?ses emergentes.?<\/span>Los problemas de cobranzas que enfrentaron los bancos cuando trataron de recuperar los fondos que hab?an prestado mediante el reciclaje de los petrod?lares fueron motivados por una incorrecta evaluaci?n de la capacidad de repago de los acreedores, tal como lo reflej? la crisis mexicana de 1982 que luego se extendi? al conjunto de los pa?ses latinoamericanos.<\/span><\/p>\n

Esta situaci?n provoc? una fuerte ca?da en los flujos de fondos de origen bancario que estaban destinados principalmente a los gobiernos y en su reemplazo el sistema financiero internacional tuvo que atender en forma creciente las necesidades de inversi?n y reestructuraci?n de las empresas privadas, que se encontraron? inmersas en un proceso de cambio que condujo a una mayor especializaci?n productiva y comercial en el marco de una creciente regionalizaci?n, manifestada en la conformaci?n de grandes bloques econ?micos.<\/span><\/p>\n

La desregulaci?n del sistema financiero norteamericano producida a partir de 1975, junto a un proceso similar en varios pa?ses europeos, gener? un fuerte incremento en el n?mero de instituciones participantes tales como fondos de pensi?n, fondos de inversi?n y compa??as de seguro, que comenzaron a adquirir bonos y acciones de empresas, no s?lo en sus propios pa?ses sino tambi?n en el exterior.<\/span><\/p>\n

Asimismo, el envejecimiento de la poblaci?n en los pa?ses m?s desarrollados aument? la propensi?n al ahorro de esas econom?as, que a trav?s de los fondos de pensi?n comenzaron a canalizarlos a los mercados emergentes, fuertes demandantes de ahorro externo para financiar crecientes vol?menes de inversi?n.<\/span><\/p>\n

Por ?ltimo, el endeudamiento estatal excesivo y Ia necesidad de disminuir el d?ficit fiscal en numerosos pa?ses, deriv? en Ia necesidad impostergable de privatizar las empresas p?blicas y recortar los gastos estatales en infraestructura, contribuyendo a desviar el flujo de fondos externo hacia el sector privado.<\/span><\/p>\n

Asimismo, es importante se?alar que la composici?n del flujo de fondos tuvo importantes cambios de acuerdo a las distintas regiones a las cuales fue dirigido. Un an?lisis desagregado de dicha composici?n indica que en los ?ltimos?a?os las<\/strong><\/span> inversiones en cartera predominaron en el caso de Latinoam?rica y las directas en los pa?ses asi?ticos.<\/span><\/strong>?Esta es Ia raz?n principal por Ia que los pa?ses m?s afectados por la ca?da del flujo de fondos en 1994 y 1995 fueron los pertenecientes a nuestra regi?n.<\/span><\/p>\n

La diferente composici?n en el ingreso de capitales de ambas regiones es un fen?meno reciente, debido a que a comienzos de Ia presente d?cada las dos ten?an un valor de inversiones directas parecido, tal como lo se?alan las cifras del Cuadro 7.1. Sin embargo durante 1995, Asia ya recib?a inversiones directas por un monto que triplicaba la cifra correspondiente a Latinoam?rica.<\/span><\/p>\n

Simult?neamente, se observa que entre 1993 y 1995 Latinoam?rica reduce el valor de las inversiones en cartera desde U$S 51.6 mil millones a solo U$S 10.0 mil millones, mientras que en Asia dichas inversiones se reducen levemente desde U$S 23.8 mil millones a U$S 18.5 mil millones.<\/span><\/p>\n

Asimismo los pa?ses de la regi?n asi?tica aumentaron el flujo de inversiones directas un 60% entre 1993 y 1995, mientras que Latinoam?rica lo hizo solo en un 30%.<\/span><\/p>\n

Obs?rvese nuevamente en el gr?fico 7.1 que en 1995 solo el 27.6% del flujo de fondos hacia Latinoam?rica se invierte en forma directa mientras que en Asia dicho porcentaje es del 50.3%. Asimismo, varios estudios indican que el monto total invertido en Fusiones y Adquisiciones (F. y A.) en nuestra regi?n duplica las efectuadas en Asia.<\/span><\/p>\n

Si bien es cierto que las estad?sticas disponibles pueden incurrir en errores tales como la doble contabilizaci?n de operaciones en el rubro Fusiones y Adquisiciones e inversiones en Cartera, junto con las imprecisiones que provocan las?<\/span>distintas metodolog?as de registro en diferentes pa?ses, el contraste entre ambas regiones es concluyente.<\/span><\/p>\n

Aunque los fondos invertidos en fusionar o adquirir empresas pueden tener un impacto positivo en el nivel de productividad, probablemente no sean tan beneficiosos para aumentar la tasa de crecimiento como las inversiones directas. En el cap?tulo referido a las oportunidades de la Provincia de C?rdoba en el proceso de integraci?n, se analizan las compras y fusiones realizadas por las empresas multinacionales en Argentina y Brasil y su impacto sobre el futuro desarrollo de Ia regi?n.<\/span><\/p>\n

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Los pa?ses de la regi?n Asia-Pac?fico2<\/sup>, que comprenden un mercado que se aproxima a los 2.500 millones de habitantes (45% de la poblaci?n mundial), vienen creciendo en los ?ltimos a?os a raz?n de un 8% anual promedio, y la mayor?a de los analistas coinciden en que, bajo condiciones normales, lo seguir?n haciendo durante los pr?ximos a?os. EI potencial futuro de esta regi?n es enorme si se tiene en cuenta que el PBI de Ia misma representa solo el 7% del total de la econom?a mundial.<\/span><\/p>\n

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?<\/span>7.4. Principales razones del aumento del flujo de fondos externos hacia los?<\/span><\/strong>pa?ses emergentes3<\/sup><\/span><\/strong><\/p>\n

El fracaso de las econom?as centralmente planificadas, los avances tecnol?gicos en las comunicaciones y las modificaciones en Ia estructura demogr?fica de los pa?ses m?s desarrollados, son alguno de los factores que impulsan el movimiento de capitales a nivel internacional.<\/span><\/p>\n

Asimismo resulta muy significativo el aumento del comercio entre naciones, el mayor acceso a la educaci?n de un importante segmento de la poblaci?n internacional y la transformaci?n de las estructuras econ?micas con la p?rdida de importancia relativa de Ia agricultura y Ia industria a favor del sector servicios.<\/span><\/p>\n

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?<\/span>2<\/span><\/sup>?A los fines del an?lisis del flujo de fondos y principales caracter?sticas econ?micas analizadas en el presente trabajo comprende China, Hong Kong, India, Indonesia, Malasia, Pakist?n, Filipinas, Singapur, Corea del Sur, Sri Lanka, Taiwan y Tailandia.<\/span><\/p>\n

?3<\/span><\/sup>?El Banco Mundial define a los pa?ses emergentes cuando tienen un ingreso per c?pita inferior a los U$S 8.340.<\/span><\/p>\n

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Sin embargo, la principal fuerza que est? promoviendo el movimiento de capitales entre distintas regiones es Ia enorme diferencia en el grado de desarrollo entre los pa?ses m?s avanzados y lo que se denominan pa?ses emergentes.<\/span><\/p>\n

EI avance de la tecnolog?a y la educaci?n permiten esperar que estas diferencias disminuyan si se mantienen las condiciones de comercio internacional y los programas de reformas.<\/span><\/p>\n

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Desde 1993, han estado saliendo capitales desde los pa?ses industriales a raz?n de 50 mil millones de d?lares por a?o. Se estima que desde 1980 a 1995 la salida de capitales desde los pa?ses de la OECDE se ha multiplicado por 11.<\/span><\/p>\n

EI monto total de acciones pertenecientes a compa??as de pa?ses que componen los llamados mercados emergentes, que se encuentran en manos de no residentes de esos pa?ses, suman los 205 mil millones de d?lares.<\/span><\/p>\n

Aproximadamente un s?ptimo del total del valor de las acciones de compa??as extranjeras mantenidas en cartera por inversores en todo el mundo pertenecen a pa?ses de los mercados emergentes. En 1985, esa relaci?n era de 1 a 200.<\/span><\/p>\n

Basado en estas proyecciones, varias compa??as financieras internacionales estiman que los mercados de valores de los pa?ses emergentes que hoy tienen una participaci?n de solo el 15% sobre el total mundial, alcanzaran en el a?o 2010, valores cercanos al 45% del total.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, tal como ya fue se?alado, debe tenerse en cuenta que estos capitales no se dirigen con la misma intensidad a cualquier regi?n en desarrollo, sino que lo hacen en base a una evaluaci?n cada vez m?s compleja de las reformas estructurales en curso y el equilibrio macroecon?mico alcanzado por las distintas alternativas de inversi?n.<\/span><\/p>\n

Para ello ponderan especialmente que el pa?s o la regi?n que se propone atraerlos, pueda proyectar sus escenarios econ?micos, pol?ticos y sociales futuros con un respetable grado de seguridad jur?dica y un marco general de referencia para el desarrollo de los negocios estable y predecible. A su vez, esa proyecci?n la fundamentan en el comportamiento hist?rico observado en las ?ltimas d?cadas.<\/span><\/p>\n

Un esquema impositivo que se mantenga en el largo plazo sin grandes variaciones, junto con un sistema financiero estable y el desarrollo de una infraestructura adecuada son algunos de los principales factores para lograr los objetivos propuestos.<\/span><\/p>\n

Otra de las principales lecciones de la historia reciente es que los pa?ses deben integrarse a los mercados internacionales con una apertura y liberaci?n al menos simult?nea de los mercados financieros y reales. Varios pa?ses latinoamericanos han liberado sus mercados financieros mas r?pidamente que su econom?a real lo cual atrajo capital especulativo de corto plazo que no contribuy? a aumentar la riqueza y establecer las bases de un crecimiento s?lido a largo plazo. Por el contrario, un n?mero cada vez m?s importante de pa?ses (o bien ciudades o regiones pertenecientes a pa?ses como en el case de China) de la zona Asia-Pac?fico, liberaron una significativa parte de su econom?a real m?s r?pidamente que su mercado financiero con los resultados que ya conocemos.<\/span><\/p>\n

Esta situaci?n es particularmente cierta en el caso de nuestro pa?s donde la existencia de una econom?a informal muy extendida y la salida de capitales que se produjo durante las ?ltimas d?cadas, condujeron de hecho a una significativa apertura de los mercados financieros, sin que simult?neamente se adaptara la econom?a real a las exigencias de la globalizaci?n.<\/span><\/p>\n

?La principal consecuencia de ello fue un aumento de Ia volatilidad de los mercados que impact? en la econom?a real, generando mayores condiciones de incertidumbre e inestabilidad que fueron evidenciadas con la reversi?n del flujo de fondos externos que produjo la reciente crisis de M?xico.<\/span><\/p>\n


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7.5. El papel del ahorro interno en el proceso de desarrollo<\/span><\/strong><\/p>\n

Los inversores internacionales tienen especialmente en cuenta la capacidad de ahorro interno de las econom?as en las que piensan invertir. ?<\/span>La proporci?n del ahorro nacional, expresada como porcentaje del PBI endistintos pa?ses muestra que existe una gran disparidad entre ellos. En algunos casos esta disparidad puede correlacionarse con el grado de desarrollo alcanzado por las econom?as incluidas en la muestra, pero en otras ocasiones se observan grandes diferencias regionales que no dependen del nivel de ingresos, en especial si comparamos Latinoam?rica con Asia.<\/span><\/p>\n

En el Cuadro 7.3 se observa que los niveles de ahorro y de crecimiento de los pa?ses del sudeste asi?tico superan con creces a los otros grupos considerados,repitiendo alguna de las caracter?sticas de la evoluci?n que se produjo durante las d?cadas de 1960 y 1970 en la mayor?a de los pa?ses que hoy consideramos como desarrollados.<\/span><\/p>\n

Lamentablemente la situaci?n es bastante diferente en el caso de los pa?ses Latinoamericanos, con la excepci?n de Chile, ya que los niveles de ahorro son bastante m?s bajos que en el Asia, aun para aquellos pa?ses con similar nivel de PBIper c?pita.<\/span><\/p>\n

En el caso de nuestro pa?s, aunque present? en el per?odo 1992-1994 una tasa de alto crecimiento, tuvo uno de los porcentajes de ahorro nacional m?s bajos de Ia muestra, situaci?n que si bien resulta at?pica, aparentemente pudo sostenerse durante cuatro a?os sobre la base de una gran recuperaci?n del mercado interno.<\/span><\/p>\n

Esa recuperaci?n fue posible debido a la importante demanda insatisfecha que se hab?a acumulado durante el proceso de desinversi?n de bienes de capital y la no reposici?n de bienes de consumo durable de la d?cada de 1980, que al aparecer el cr?dito, debido al ingreso de ahorro externo, permiti? reactivar Ia econom?a y aprovechar mejor los recursos existentes gracias a las profundas reformas<\/span> estructurales encaradas.<\/span><\/p>\n

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Tal vez una prueba de que no se pueden sostener altas tasas de crecimiento con bajos niveles de ahorro interno, en el caso de econom?as como la Argentina, fue la recesi?n del a?o 1995, producida justamente por una interrupci?n del flujo de fondos externos.<\/span><\/p>\n

La pregunta que deber?amos hacernos a continuaci?n es porque los pa?ses Latinoamericanos, y en especial Argentina, tienen una tasa de ahorro sustancialmente inferior a Ia que prevalece en las econom?as asi?ticas. Es probable que para obtener una respuesta aceptable debi?ramos incluir en el an?lisis no solo los aspectos econ?micos sino tambi?n aquellos que tienen ra?ces pol?ticas, culturales e hist?ricas, tal como fue mencionado en el an?lisis del contexto econ?mico.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, no debemos subestimar un hecho significativo en Ia evoluci?n del ahorro en nuestro pa?s. Dicho ahorro muestra una fuerte recuperaci?n desde los niveles extremadamente bajos que prevalecieron durante casi toda la d?cada de 1980 al punto que se espera supere el 20% del PBI en 1996. Es probable entonces que los cambios estructurales a los que hicimos referencia con anterioridad contribuyeran significativamente a aumentar la tasa de ahorro.<\/span><\/p>\n


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7.6. La importancia del sistema financiero en el proceso de desarrollo?<\/span><\/strong>econ?mico<\/span><\/strong><\/p>\n

Numerosos tratados sobre la evoluci?n de la econom?a de los pa?ses en desarrollo enfatizaron aspectos tales como el papel de la industrializaci?n, las exportaciones o la funci?n del Estado en la misma. Sin embargo no siempre se le otorgo igual importancia a la funci?n que cumple el sector financiero como instrumento para lograr un sostenido progreso econ?mico.<\/span><\/p>\n

Si consideramos el conjunto de pa?ses que el Banco Mundial califica como de ingresos altos-medios4<\/sup>, y observamos Ia relaci?n que existe entre el PBI y Ia Capitalizaci?n del Mercado Burs?til en t?rminos per c?pita, observamos que los pa?ses de la regi?n asi?tica y Chile tienen un nivel de capitalizaci?n promedio superior al resto de los pa?ses latinoamericanos considerados (ver gr?fico 7.3).<\/span><\/p>\n

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4<\/span><\/sup>?\u00bb Los mismos se definen en el rango de un PNB per c?pita entre U$S 2.786 y U$S 8.625.<\/span><\/p>\n

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Por otra parte, cuando correlacionamos Ia tasa de crecimiento de esos pa?ses con la capitalizaci?n burs?til per c?pita se observa una relaci?n directa entre ambas variables. Esta conclusi?n es extensiva a un grupo m?s numeroso de pa?ses, tales como los denominados pa?ses en transici?n.<\/span><\/p>\n

La relaci?n positiva entre el desarrollo de los mercados burs?tiles y el crecimiento econ?mico no solo se?ala que el ahorro es una de las condiciones esenciales para el progreso, sino que dichos mercados son un s?ntoma claro de una mejor organizaci?n econ?mica.<\/span><\/p>\n

Tener un mercado burs?til adecuado implica que la informaci?n disponible es m?s completa y que probablemente los esquemas de previsi?n social y las formas de ahorro de la poblaci?n acercan m?s las actividades econ?micas al inter?s social.<\/span><\/p>\n

Cotizar en bolsa tambi?n significa un mayor control impositivo y legal, lo cual colabora a mejorar el grado de seguridad jur?dica, como una de las condiciones esenciales para aspirar a un mayor crecimiento econ?mico.<\/span><\/p>\n

En econom?as altamente vol?tiles, como el caso de Argentina durante muchos a?os, un mayor ingreso per c?pita no significa necesariamente una demanda mas all? de instrumentos financieros locales. Por el contrario, una capitalizaci?n burs?til per c?pita mas alta parece indicar mejores oportunidades de desarrollo.<\/span><\/p>\n

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Tal como lo mencionamos, el gr?fico 7.4 nos est? se?alando que para un conjunto de pa?ses que se encuentran en un mismo estadio de desarrollo econ?mico hay una cierta correlaci?n directa entre capitalizaci?n burs?til y crecimiento. Los dos pa?ses mas alejados de la l?nea de tendencia son Argentina y Malasia.<\/span><\/p>\n

?En el caso de Argentina, las razones son las mismas que las explicadas mas arriba, o sea que el fuerte crecimiento de nuestro pa?s est? reflejando la recuperaci?n desde una fase descendente muy profunda del ciclo econ?mico y por el momento no constituye una tendencia de largo plazo.<\/span><\/p>\n

El caso de Malasia puede justificarse por Ia importancia que tienen las empresas extranjeras cotizando en la bolsa de Kuala Lumpur y las grandes inversiones externas que ese pa?s realiza en otros de la misma regi?n.<\/span><\/p>\n

Como un ejemplo de las inversiones interregionales, podemos se?alar que Taiwan es el principal inversor extranjero en Vietnam; Malasia es el tercero en la India y que Hong Kong es el primero en China.<\/span><\/p>\n

Otro ejemplo, a un nivel diferente, es el super?vit de la Balanza Comercial japonesa que durante la d?cada del 1980, se hab?a invertido mayoritariamente en Estados Unidos, tanto en la compra de bonos del gobierno como en inversiones directas. Hoy dicho super?vit comienza a desviarse hacia los pa?ses del sudeste asi?tico en forma de inversiones directas realizadas por las grandes empresas multinacionales que buscan reducir sus costos de mano de obra.<\/span><\/p>\n


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7.7. EI ahorro interno y el sistema financiero en Argentina<\/span><\/strong><\/p>\n

En el cuadro 7.4 se incluyen algunos indicadores b?sicos del ahorro interno argentino y el desarrollo de su sistema financiero. EI ahorro nacional en t?rminos del PBI aument? cuatro puntos durante los ?ltimos cinco a?os, pero todav?a se encuentra bastante lejos de los niveles que corresponden a pa?ses con altas tasas de crecimiento.<\/span><\/p>\n

La capitalizaci?n burs?til, que se recuper? alrededor de un 50% durante la d?cada de 1990 reci?n alcanz? un 14,6% en 1996, una cifra que se encuentra sustancialmente por debajo del promedio latinoamericano y que es casi insignificante en alguno de sus componentes. Por ejemplo, los fondos institucionales reci?n comienzan tener alguna importancia en el mercado pero en una proporci?n que deja mucho que desear respecto a los pa?ses l?deres de la regi?n.<\/span><\/p>\n

El nivel de monetizaci?n tambi?n indica que nuestro pa?s tiene serios inconvenientes para financiar la inversi?n y por lo tanto para transformar las estructuras econ?micas adapt?ndolas a la din?mica de los mercados internacionales.<\/span><\/p>\n

Tambi?n es particularmente negativo para el desarrollo de nuevas iniciativas empresarias o para las posibilidades de integraci?n a nuevos mercados por parte de la actividad privada del pa?s. La situaci?n empeora en el interior donde adem?s se suma una tasa de riesgo derivada de Ia situaci?n fiscal prevaleciente en muchas provincias y de Ia inseguridad jur?dica derivada de la debilidad del poder judicial.
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Teniendo en cuenta la importancia del ahorro y el desarrollo del sistema financiero para lograr un crecimiento sostenido, es esencial que nuestro pa?s supere los reducidos niveles de monetizaci?n, bancarizaci?n y Ia insuficiente demanda de instrumentos del mercado de capitales5<\/sup>.<\/span><\/p>\n

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5<\/span><\/sup>?Para un an?lisis de las dificultades que enfrenta Argentina ver ?El Balance de la Econom?a Argentina en l995″, Instituto de Investigaciones, Bolsa de Comercio de C?rdoba, 1995.<\/span><\/p>\n

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7.8. El Mercado de Capitales en Argentina<\/span><\/strong><\/p>\n

7.8.1. Las Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones (AFJP)<\/span><\/strong><\/p>\n

A fines de Agosto 1996 se encontraban funcionando en el pa?s 22 Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones, con 5.5 millones de personas afiliadas. EI valor de los fondos era de U$S 4.485 millones, Io cual representa algo menos del 1,5% del PBI, cuando en Chile, donde el sistema cumpli? quince a?os de vigencia, dicho porcentaje alcanza aproximadamente el 50%. En el a?o 2000 se espera que los fondos de pensi?n argentinos alcancen a acumular una cifra de USS 20.000 millones.<\/span><\/p>\n

EI 25% de las AFJP re?nen alrededor del 70% de las afiliaciones y de los fondos. La tasa de cobrabilidad alcanza solo al 50% reflejando Ia generalizada situaci?n de precariedad laboral y el gran n?mero de aut?nomos que no realizan aportes.<\/span><\/p>\n

Las inversiones realizadas por las AFJP en t?tulos privados suman aproximadamente el 22% de la cartera, o sea alrededor de U$S 900 millones, mientras que en Chile ese porcentaje es del 35%, lo cual significa una inversi?n de U$S 9.100 millones.<\/span><\/p>\n

En el caso de Chile, los Fondos de Pensi?n representan la mitad de los activos bancarios, casi un tercio de la capitalizaci?n burs?til, el doble de las exportaciones anuales y el 42% del gasto p?blico.<\/span><\/p>\n

En esta simple comparaci?n de las principales caracter?sticas del desarrollo de ambos sistemas, pueden encontrarse algunas de las razones del significativo proceso de inversi?n directa de Chile en Argentina, por m?s de U$S 5.500 millones y el impacto en su econom?a.<\/span><\/p>\n

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7.8.2. Los Fondue Comunes de Inversi?n<\/span><\/strong><\/p>\n

En el pa?s existen 139 Fondos Comunes de Inversi?n (FCI) y se estima que para fin de a?o aumenten a 200. EI valor de Ia cartera era de $ 1.600 millones a fines de octubre de 1996.<\/span><\/p>\n

Estos se pueden clasificar en primer Iugar seg?n su renta, Ia cual puede ser fija o variable, dependiendo en que instrumentos financiero invierta el Fondo.<\/span><\/p>\n

ambi?n pueden ser abiertos o cerrados. En el primer caso, el capital del Fondo se incrementa a medida que se incorporan nuevos inversores. En cambio, en el segundo caso, el monto de la cartera no se modifica.<\/span><\/p>\n

A nivel Internacional, los mismos tienen un fuerte crecimiento. Por ejemplo, en Estados Unidos administran una cartera de U$S 3,2 millones de millones y el cociente entre Cartera de los FCI y dep?sitos es de 1,5. Mientras que en Argentina el valor de esta raz?n es de 0,03. Esto demuestra el reducido desarrollo de estos instrumentos en nuestro pa?s.<\/span><\/p>\n

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7.8.3. S?ntesis comparativa.<\/span><\/strong><\/p>\n

A pesar de la alentadora evoluci?n observada en el mercado de capitales a partir de 1992, todav?a nuestro pa?s se encuentra en la etapa inicial de una recuperaci?n que podr?a ser afectada por cualquier acontecimiento que indicara Ia menor posibilidad de regresar al marco de referencia en el cual se destruy? Ia<\/span> moneda y por tanto el sistema financiero.<\/span><\/p>\n

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En el cuadro 7.5 se observa la lenta aparici?n de un volumen acumulado de Fondos de Pensi?n y de Inversi?n que suman seis mil millones de d?lares al mes de setiembre de 1996, lo que a modo de ejemplo, solo representa un peque?a proporci?n de los fondos que administra una sola entidad Internacional de cierta envergadura.<\/span><\/p>\n

En cuanto a la capitalizaci?n de las acciones que cotizan en el mercado, Argentina alcanza una cifra que representa una quinta parte del valor de Brasil, mientras que en la comparaci?n con el n?mero de empresas, nuestro pa?s tiene solo un tercio de las brasileras y el valor efectivo de Ia negociaci?n en acciones es aproximadamente una cuarta parte del correspondiente a nuestro pa?s vecino.<\/span><\/p>\n

Si la comparaci?n se efect?a con Chile, la capitalizaci?n de las acciones argentinas que cotizan en el mercado no alcanzan al 60% del valor correspondiente al pa?s trasandino y el n?mero de empresas cotizantes mantiene una proporci?n similar. En cuanto al volumen negociado, Argentina supera a Chile, aunque dicha comparaci?n no es demasiado confiable, teniendo en cuenta la internacionalizaci?n de las transacciones.<\/span><\/p>\n

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Por ?ltimo, resulta interesante visualizar la relaci?n del Mercosur con los principales mercados de valores en el mundo, considerando los indicadores de volumen negociado y capitalizaci?n burs?til.<\/span><\/p>\n

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Debido a Ia importancia que adquiere el mercado de valores de los pa?ses miembros de Mercosur cuando se los considera en forma conjunta, es interesante estudiar con el mayor detenimiento posible las propuestas para la integraci?n de los mismos. En el ?ltimo coloquio de IDEA realizado en octubre del presente a?o, se present? una propuesta sobre los principios que deber?an cumplirse para Ia integraci?n que constituye una base interesante para alcanzar los objetivos propuestos.<\/span><\/p>\n


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7.8.4 Evoluci?n de los indicadores Burs?tiles de la Bolsa de Comercio de?<\/span><\/strong>Buenos Aires desagregados por sectores.<\/span><\/strong><\/p>\n

Para analizar el comportamiento de un conjunto de acciones se consideraron los siguientes cuatro indicadores: precio paridad, ganancia, paridad burs?til y la relaci?n precio\/ganancia.<\/span><\/p>\n

Tal como puede observarse en el cuadro 7.7, el monto total de ganancias disminuy? de $ 2.338 millones en el primer trimestre de 1995 a $ 1.524 millones en el segundo trimestre de 1996, lo que representa un decrecimiento del 34,8%. La principal explicaci?n de lo anterior es Ia ca?da en el nivel de actividad ocurrida a partir del primer trimestre de 1995.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, el comportamiento de las distintas firmas fue heterog?neo, por lo que es conveniente realizar un an?lisis por sector y posteriormente a nivel empresa.<\/span><\/p>\n

Entre los sectores m?s afectados por Ia recesi?n de 1995, se encuentran los sectores Automotriz, Alimenticio, Petroqu?mico y Sider?rgico. En el primer caso se destaca la evoluci?n similar para las dos firmas analizadas. En cambio, en los restantes, el desempe?o de las empresas fue heterog?neo.<\/span><\/p>\n

Por ejemplo, el fuerte descenso en las ganancias en el sector Alimenticio se atribuye a Baesa, en el caso del Petroqu?mico a lndupa, en Otros a Celulosa y en el Sider?rgico a Acindar.<\/span><\/p>\n

Los sectores que incrementaron su nivel de utilidad en el per?odo considerado son los sectores Bancario, El?ctrico y Petrolero. En estas industrias no se observa un desarrollo tan diferenciado entre firmas como los analizados con anterioridad.<\/span><\/p>\n

Por otro lado, en el cuadro 7.8 se puede apreciar la trayectoria de la paridad burs?til y la relaci?n precio \/ ganancia (PER).<\/span><\/p>\n

La paridad burs?til se calcula en base a Ia siguiente raz?n: precio de mercado\/ valor libro. Este ?ndice se expresa en porcentaje y se interpreta como Ia proporci?n de la inversi?n que reconoce el mercado. Por Io tanto, para valores superiores a 100%, significan que el mercado est? dispuesto a pagar por Ia empresa un monto mayor a su patrimonio neto.<\/span><\/p>\n

En tanto, que el PER nos indica que Ia acci?n se vende a x veces el monto de ganancias generadas. Este indicador est? determinado por la tasa de crecimiento de las ganancias y el riesgo de la firma. Es por ello, que las empresas con fuertes expectativas de crecimiento poseen un valor relativamente alto de PER en comparaci?n con las que esperan moderadas tasas de crecimiento futuro.<\/span><\/p>\n

Con excepci?n de algunas acciones, el nivel de estos indicadores para nuestro pa?s es bajo si se los compara internacionalmente, manifestando conjuntamente con la tasa de riesgo pa?s, un reducido nivel de credibilidad.<\/span><\/p>\n

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