{"id":1870,"date":"2014-02-16T22:04:15","date_gmt":"2014-02-16T22:04:15","guid":{"rendered":"http:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=1870"},"modified":"2014-09-05T01:39:51","modified_gmt":"2014-09-05T01:39:51","slug":"2012-cap-i-x-aspectos-monetarios-y-financieros","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=1870","title":{"rendered":"ASPECTOS MONETARIOS Y FINANCIEROS"},"content":{"rendered":"

1.10.\u00a0ASPECTOS MONETARIOS Y FINANCIEROS<\/strong><\/h1>\n

 <\/p>\n

1.10.1. Principales agregados monetarios<\/strong>
\nEn la teor\u00eda econ\u00f3mica existen diversas de\ufb01niciones para medir la cantidad de dinero o la oferta monetaria, conocidas como agregados monetarios. En Argentina, los agregados de\ufb01nidos por la autoridad monetaria \u2013Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina (BCRA) \u2013 son M0, M1, M2 y M3119<\/sup> en orden decreciente seg\u00fan el grado de liquidez que poseen.
\nEl agregado monetario m\u00e1s representativo de la pol\u00edtica monetaria seguida por el BCRA est\u00e1 dado por la base monetaria (M0), la cual hace referencia a los billetes y monedas en circulaci\u00f3n (circulaci\u00f3n monetaria) m\u00e1s los dep\u00f3sitos de las entidades \ufb01nancieras en esta instituci\u00f3n.
\nEn el Gr\u00e1\ufb01co 1.98 se puede observar que, excepto en febrero de 2012, se dio un crecimiento mes a mes, de manera tal que el a\u00f1o inici\u00f3 con $210.000 millones aproximadamente y termin\u00f3 con $285.000 millones. En t\u00e9rminos interanuales, esto represent\u00f3 un crecimiento promedio de 36%. Como lo muestra la l\u00ednea continua, la tasa de crecimiento mostr\u00f3 un comportamiento zigzagueante pero con una leve tendencia positiva, alcanzando un pico en agosto donde la tasa alcanz\u00f3 un 40%.<\/p>\n

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\u00a0119<\/sup>\u00a0 M0 o base monetaria est\u00e1 formado por la circulaci\u00f3n monetaria y los dep\u00f3sitos en cuenta corriente que entidades \ufb01nancieras poseen en las arcas del BCRA; M1 est\u00e1 formado por el circulante en poder del p\u00fablico m\u00e1s cuentas corrientes en pesos del sector p\u00fablico y privado no \ufb01nanciero del pa\u00eds; M2 comprende M1 y los dep\u00f3sitos en cajas de ahorro del sector p\u00fablico y privado no \ufb01nancieros del pa\u00eds y M3 incluye M2 y dep\u00f3sitos a plazo \ufb01jo e inversiones a plazo transferibles e intransferibles pertenecientes a sectores y monedas detallados en el agregado monetario anterior. Si estos agregados consideran los conceptos mencionados en moneda nacional y extranjera se dice que el agregado es bimonetario (ej: M2 bimonetario) y si solo se considera los conceptos en moneda dom\u00e9stica, el agregado es monetario (ej: M2 en pesos).<\/p>\n

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Es importante destacar que tasas de crecimiento mayores al 30% no son sorpresa (ello se vio en 2007 y 2011 por ejemplo), pero enciende una se\u00f1al de alerta debido a que el contexto macroecon\u00f3mico no es el mismo que cuando ello ocurri\u00f3. Espec\u00ed\ufb01camente se hace referencia al crecimiento nulo que la econom\u00eda registr\u00f3 en el corriente a\u00f1o a diferencia de los observados en a\u00f1os anteriores: mientras que en 2007 y 2011 Argentina creci\u00f3 8,8% y 5,8%, en 2012\u00a0 no lo hizo (-0,2%) seg\u00fan OJF.<\/p>\n

Tambi\u00e9n preocupan las fuentes que explican el incremento de la base monetaria (Gr\u00e1\ufb01co 1.99) lo cual repercute, entre otras cosas, en la calidad del activo del Banco Central. M\u00e1s del 50% de estos activos se encuentran expuestos al sector p\u00fablico ya sea a trav\u00e9s de adelantos transitorios, pr\u00e9stamos o tenencias de t\u00edtulos p\u00fablicos. El sector p\u00fablico fue
\ncreador neto de dinero por un total de $47.495 millones en el a\u00f1o 2012 (sin considerar aquellas divisas compradas por la autoridad monetaria para \ufb01nanciar pago de deuda p\u00fablica externa). En julio y en diciembre, los adelantos transitorios (AT) tuvieron un fuerte car\u00e1cter expansivo: en julio alcanzaron los $9.000 millones, superando el acumulado que hab\u00edan registrado hasta la primera mitad del a\u00f1o; y en diciembre alcanzaron los $24.450 millones. Esto es posible gracias a la modi\ufb01caci\u00f3n de la carta org\u00e1nica del BCRA que en su art\u00edculo 11 establece:
\n\u201cEl banco podr\u00e1 hacer adelantos transitorios al gobierno nacional hasta una cantidad equivalente al doce por ciento (12%) de la base monetaria, constituida por la circulaci\u00f3n monetaria m\u00e1s los dep\u00f3sitos a la vista de las entidades financieras en el Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina, en cuentas corrientes o en cuentas especiales. Podr\u00e1 adem\u00e1s, otorgar adelantos
\nhasta una cantidad que no supere el diez por ciento (10%) de los recursos en efectivo que el gobierno nacional haya obtenido en los \u00faltimos doce (12) meses. Los adelantos a que se refiere el p\u00e1rrafo anterior deber\u00e1n ser reembolsados dentro de los doce (12) meses de efectuados.<\/p>\n

Si cualquiera de estos adelantos quedase impago despu\u00e9s de vencido aquel plazo, no podr\u00e1 volver a usarse esta facultad hasta que las cantidades adeudadas hayan sido reintegradas.
\nCon car\u00e1cter de excepcional y si la situaci\u00f3n o las perspectivas de la econom\u00eda nacional o internacional as\u00ed lo justificara, podr\u00e1n otorgarse adelantos transitorios por una suma adicional equivalente a, como m\u00e1ximo, el diez por ciento (10%) de los recursos en efectivo que el gobierno nacional haya obtenido en los \u00faltimos doce (12) meses. Esta facultad excepcional
\npodr\u00e1 ejercerse durante un plazo m\u00e1ximo de dieciocho (18) meses. Cumplido ese plazo el Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina no podr\u00e1 otorgar al gobierno nacional adelantos que incrementen este \u00faltimo concepto.\u201d<\/p>\n

Adicionalmente, en su af\u00e1n de aumentar la tenencia de d\u00f3lares en sus arcas y convirti\u00e9ndose en el \u00fanico comprador, el Banco Central destin\u00f3 $41.087 millones a la compra de moneda externa120<\/sup>. Los primeros meses del a\u00f1o, se observa el mayor movimiento de este concepto por una raz\u00f3n estacional (ingreso de divisas de la cosecha 2012-13). Los pases (si
\nno se considera el \u00faltimo mes del a\u00f1o) y t\u00edtulos de deuda emitidos por el BCRA fueron utilizados como instrumento de esterilizaci\u00f3n121<\/sup> parcial por un monto de -$18.292 millones.<\/p>\n

Si se considera diciembre, los pases solo absorbieron $2.277 millones debido a que solo en ese mes inyect\u00f3 en el mercado $15.745 millones a trav\u00e9s de ese concepto. Esto devela la desventaja de utilizar pases, NOBACS y LEBAS122<\/sup> como mecanismo de esterilizaci\u00f3n: en la medida que no se est\u00e9 dispuesto a conceder aumentos en la tasa de inter\u00e9s, estos activos deben ser rescatados del mercado, implicando que aquella liquidez que hab\u00eda sido absorbida, ahora es inyectada. Es decir, es solamente una esterilizaci\u00f3n temporal.<\/p>\n

El resto de los agregados monetarios, M1, M2 y M3, registraron incrementos interanuales de 33%, 33% y 31%, respectivamente. Si se considera estos agregados en t\u00e9rminos bimonetarios\u00a0 su\u00a0 crecimiento\u00a0 promedio\u00a0 interanual\u00a0 fue\u00a0 de\u00a0 25%,\u00a0 26%\u00a0 y\u00a0 25%\u00a0 respectivamente. Es decir que si se consideran los agregados monetarios en pesos y en d\u00f3lares,
\nel dinamismo de estos fue signi\ufb01cativamente menor al de la base monetaria, mostrando una reducci\u00f3n del multiplicador monetario123<\/sup> o creador secundario del dinero. Al considerar estos agregados en pesos, si bien el crecimiento se mantiene por debajo del de la base monetaria es mayor al de los agregados bimonetarios, esto se debe a que se dio una disrupci\u00f3n de la intermediaci\u00f3n \ufb01nanciera de las transacciones en d\u00f3lares tras la implementaci\u00f3n de los controles cambiarios. Concretamente, se dio una reducci\u00f3n signi\ufb01cativa de los dep\u00f3sitos en d\u00f3lares los cuales fueron sacados del sistema \ufb01nanciero y una reducci\u00f3n de los cr\u00e9ditos en d\u00f3lares, los cuales se comenzaron a otorgar en pesos.<\/p>\n

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120<\/sup>\u00a0 Esto no se vio re\ufb02ejado en un aumento de las reservas internacionales debido al drenaje de dep\u00f3sitos en
\nd\u00f3lares del sector privado (de los cuales, una proporci\u00f3n se mantiene en las arcas del BCRA) y por la transfe-
\nrencia a gobierno nacional bajo el concepto de reservas de libre disponibilidad.
\n121\u00a0<\/sup> Un Banco Central se dice que esteriliza cierta\u00a0 variaci\u00f3n de la base monetaria cuando realiza una operaci\u00f3n
\nde manera tal de contrarrestar dicho cambio, dejando inalterada el stock\u00a0 de dicho agregado monetario.
\n122<\/sup>\u00a0 Las LEBAC (Letras del Banco Central) y NOBAC (Notas del Banco Central) son emisiones de deuda acorto plazo
\ndel Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina con el objeto de regular la cantidad de dinero de la econom\u00eda. Los pri-
\nmeros se emiten con descuento por lo que pagan tanto los intereses como el capital al vencimiento; mientras que
\nlos segundos se emiten a plazos mayores que las LEBAC y pagan intereses peri\u00f3dicos y el capital al vencimiento.
\nLos pases\u00a0 pasivos (activos) son obligaciones (derechos) emergentes de las compras (ventas) a futuro de t\u00edtulos
\nvalores, comprometidas por operaci\u00f3n es de pase pasivo (activo) concretadas por el Banco Central de la Rep\u00fa-
\nblica Argentina con las entidades \ufb01nancieras del pa\u00eds.
\n123\u00a0\u00a0\u00a0<\/sup> El\u00a0 multiplicador\u00a0 monetario\u00a0 es\u00a0 la\u00a0 diferencia\u00a0 entre\u00a0 la\u001d base\u00a0 monetaria\u001d y\u00a0 la\u001d oferta\u00a0 monetaria,\u00a0 explicada\u00a0 por
\nel proceso de\u001dcreaci\u00f3n\u001dde dinero dentro del\u001dsistema bancario. En t\u00e9rminos matem\u00e1ticos es expresado como<\/p>\n

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En el Cuadro 1.27 se presenta el crecimiento interanual promedio del a\u00f1o de las principales subcuentas que conforman cada agregado monetario en pesos. A partir de este es posible a\ufb01rmar que los billetes y monedas fuera del sistema \ufb01nanciero y los dep\u00f3sitos en cuenta corriente del sector p\u00fablico son los componentes de mayor crecimiento del M1.
\nLos dep\u00f3sitos en cuenta corriente (cta. cte.) del sector privado mostraron un crecimiento en torno a la in\ufb02aci\u00f3n, es decir pr\u00f3ximo a cero en t\u00e9rminos reales. Ello puede explicarse debido al sector privado utiliza las cuentas corrientes por motivos transaccionales principalmente y en el 2012 la actividad econ\u00f3mica tuvo un crecimiento pr\u00f3ximo a cero.
\nPor su parte, el componente del M2 de mayor crecimiento fueron los dep\u00f3sitos en caja de ahorro del sector p\u00fablico (43%); mientras que del M3 lo fueron los dep\u00f3sitos a plazo \ufb01jo del sector privado (44%). El incremento de este \u00faltimo se justi\ufb01ca debido a la liquidez imperante que existe en la econom\u00eda en un contexto donde la demanda de dinero por motivos transaccionales no aument\u00f3 signi\ufb01cativamente. Ello, sumado a la inexistencia de alternativas rentables de inversi\u00f3n para un peque\u00f1o y mediano ahorrista124<\/sup>, impulsaron un aumento signi\ufb01cativo de las colocaciones a en pesos a plazo \ufb01jo.<\/p>\n

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124<\/sup>\u00a0 Un destino de fondos l\u00edquidos ociosos del peque\u00f1o ahorrista argentino ha sido la compra de divisa. Al impedir la compra de divisas para atesoramiento, esta alternativa de inversi\u00f3n desapareci\u00f3.<\/p>\n

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\"\"<\/p>\n

A partir de 2003, el BCRA publica anualmente el programa monetario, el cual determina las metas de M2 y M2 privado125en pesos. Para diciembre de 2012, se previ\u00f3 un aumento del 26,4% y 26,2% respectivamente en relaci\u00f3n a igual per\u00edodo de 2011 (Cuadro 1.28), con un margen de error de +\/- 4%. Estas estimaciones se basan en la proyecci\u00f3n de un crecimiento econ\u00f3mico robusto (entre un 4,5% y un 7,5%) y un incremento del \u00edndice de precios impl\u00edcitos del PBI en un rango de 12%-17% y del \u00edndice de precios al consumidor en el \u00e1rea metropolitana de 9,2%.<\/p>\n

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A partir de 2003, el BCRA publica anualmente el programa monetario, el cual determina las metas de M2 y M2 privado125en pesos. Para diciembre de 2012, se previ\u00f3 un aumento del 26,4% y 26,2% respectivamente en relaci\u00f3n a igual per\u00edodo de 2011 (Cuadro 1.28), con un margen de error de +\/- 4%. Estas estimaciones se basan en la proyecci\u00f3n de un crecimiento econ\u00f3mico robusto (entre un 4,5% y un 7,5%) y un incremento del \u00edndice de precios impl\u00edcitos del PBI en un rango de 12%-17% y del \u00edndice de precios al consumidor en el \u00e1rea metropolitana de 9,2%.<\/p>\n

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125\u00a0<\/sup> A diferencia del M2 en pesos analizado hasta el momento, este concepto excluye las cuentas del sector p\u00fablico, incorporando \u00fanicamente al sector privado no \ufb01nanciero.<\/p>\n

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1.10.2. Intermediaci\u00f3n \ufb01nanciera<\/strong>
\nEl sector econ\u00f3mico de mejor performance en el a\u00f1o ha sido el sector \ufb01nanciero. Indica-dores privados tales como los elaborados por Orlando Ferreres muestran un crecimiento interanual enero-diciembre de 17,4%. En el Gr\u00e1\ufb01co 1.101 se presenta una variable proxy (\u201cintermediaci\u00f3n \ufb01nanciera\u201d), calculada como la variaci\u00f3n interanual de la suma de dep\u00f3sitos y cr\u00e9ditos en pesos del sector privado.<\/p>\n

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Como se observa, esta se mantuvo entre el 37% y 41% gracias a la permanente aceleraci\u00f3n de los dep\u00f3sitos, principalmente los plazos \ufb01jos. Estos dep\u00f3sitos no solo han sido los de mayor crecimiento (Cuadro 1.27) sino que adem\u00e1s son los de mayor volumen, de manera tal que representan los dep\u00f3sitos que m\u00e1s contribuyeron (20% aprox.) al crecimiento de los dep\u00f3sitos totales. Por su parte, la contribuci\u00f3n de las cajas de ahorro y las cuentas corrientes han sido ligeramente inferiores al 10% El incremento de las tasas de inter\u00e9s pasivas incentiv\u00f3 el aumento de los dep\u00f3sitos en
\nel sistema \ufb01nanciero. De todos modos, no se debe olvidar que los peque\u00f1os y medianos ahorristas no poseen una alternativa de inversi\u00f3n, motivo por el cual si el aumento de las tasas de inter\u00e9s no se hubiese registrado, probablemente los dep\u00f3sitos hubiesen incrementado su volumen como resultado de la liquidez imperante en el mercado.
\nLa causa \u00faltima de este aumento de las tasas responde principalmente a presiones dadas por la emisi\u00f3n de t\u00edtulos de deuda del BCRA que este debe colocar en el mercado a \ufb01n de esterilizar parte de la emisi\u00f3n que realiza para \ufb01nanciar desequilibrios del sector p\u00fablico.<\/p>\n

En\u00a0 materia\u00a0 de\u00a0 cr\u00e9ditos\u00a0 al\u00a0 sector\u00a0 privado,\u00a0 estos\u00a0 mostraron\u00a0 una\u00a0 desaceleraci\u00f3n\u00a0 en\u00a0 el transcurso del a\u00f1o (mientras que a inicio del a\u00f1o crecieron a una tasa de 45% respecto a igual mes del a\u00f1o anterior, en diciembre la misma fue del 38%).Considerando los cr\u00e9ditos seg\u00fan destino (Gr\u00e1\ufb01co 1.102) se observa que en t\u00e9rminos mensuales registran un crecimiento promedio relativamente estable de 2,3%. No obstante, si se considera la performance de cada mes en relaci\u00f3n al mismo del a\u00f1o anterior, se destaca una fuerte desaceleraci\u00f3n:\u00a0 mientras\u00a0 que\u00a0 en\u00a0 enero\u00a0 estos\u00a0 crec\u00edan\u00a0 a\u00a0 una\u00a0 tasa\u00a0 superior\u00a0 al\u00a0 46%,\u00a0 actualmente lo hacen a una en torno al 30%. Es importante mencionar, que en el total de cr\u00e9ditos al sector privado, los de garant\u00eda real mantienen una baja participaci\u00f3n.<\/p>\n

El cr\u00e9dito al consumo presenta un comportamiento similar al anterior, ya que registr\u00f3 una tasa de crecimiento mensual relativamente estable de 2,5% en promedio, pero marcando una desaceleraci\u00f3n signi\ufb01cativa en t\u00e9rminos interanuales del 14% aproximadamente. En este caso, el comportamiento de estos cr\u00e9ditos son determinantes en el total de cr\u00e9ditos dada la elevada participaci\u00f3n que posee en el \u00faltimo.
\nEl comportamiento mes a mes de los cr\u00e9ditos comerciales, por su parte, present\u00f3 mayor volatilidad y un crecimiento mayor a las anteriores (3,5%) y en t\u00e9rminos interanuales su desaceleraci\u00f3n no fue tan marcada. Hay que mencionar en este sentido la modi\ufb01caci\u00f3n de la carta org\u00e1nica del BCRA realizada en marzo otorg\u00f3 la potestad al BCRA de direccionar fondos al sector productivo. A partir de la segunda mitad del a\u00f1o, se determin\u00f3 que el sector bancario tendr\u00eda que destinar $15.000 millones a pr\u00e9stamos al sector privado de los cuales, el 50% deb\u00eda ser tomado por PyMEs; y el sector Seguros, por su parte, debi\u00f3 \ufb01nanciar $7.000 millones bajo ciertas condiciones.<\/p>\n

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Una forma particular de \ufb01nanciaci\u00f3n, utilizado principalmente por PyMEs, es a trav\u00e9s de\u00a0 cheques.\u00a0 En\u00a0 l\u00ednea\u00a0 con\u00a0 lo\u00a0 mencionado,\u00a0 tanto\u00a0 la\u00a0 cantidad\u00a0 de\u00a0 cheques\u00a0 compensados como el monto operado mostraron una desaceleraci\u00f3n en relaci\u00f3n a 2011. El monto de cheques compensados se increment\u00f3 un 15% en promedio en 2012, un 13% menos al registrado en el 2011 y por debajo de los niveles de in\ufb02aci\u00f3n (Gr\u00e1\ufb01co 1.103).<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\u00a0<\/strong><\/p>\n

1.10.3. In\ufb02aci\u00f3n<\/strong>
\nExisten distintas corrientes ideol\u00f3gicas en materia de la determinaci\u00f3n de las fuentes que\u00a0 generan\u00a0 un\u00a0 alza\u00a0 constante\u00a0 y\u00a0 generalizada\u00a0 de\u00a0 precios\u00a0 (in\ufb02aci\u00f3n).\u00a0 Una\u00a0 de\u00a0 ellas\u00a0 es la\u00a0 teor\u00eda\u00a0 cuantitativa\u00a0 del\u00a0 dinero,\u00a0 la\u00a0 cual\u00a0 considera\u00a0 que,\u00a0 bajo\u00a0 ciertas\u00a0 condiciones,\u00a0 todo crecimiento de la oferta monetaria que no es utilizada para \ufb01nanciar compra de bienes, repercutir\u00e1 en la in\ufb02aci\u00f3n. En otras palabras, todo incremento monetario neto del econ\u00f3mico, se traducir\u00e1 en un incremento porcentual de precios por la diferencia entre ambas tasas de crecimiento. En el transcurso del a\u00f1o el crecimiento de la base monetaria126<\/sup> fue del 35% en promedio, mientras que el crecimiento econ\u00f3mico fue entre 0% y 2% seg\u00fan la fuente que se considere, de manera tal que bajo esta teor\u00eda, la in\ufb02aci\u00f3n debiera haber sido de 33%-35%. Como se observa en el Gr\u00e1\ufb01co 1.104, esta fue del 25,6% seg\u00fan datos publicados por el congreso de la naci\u00f3n127<\/sup> y de 23,7% seg\u00fan estad\u00edsticas de San Luis.
\n\u00bfPor qu\u00e9 la teor\u00eda cuantitativa no se veri\ufb01ca?Hay dos cuestiones a considerar: en primera instancia es que esta teor\u00eda puede no cumplirse en el corto plazo, pero s\u00ed en el largo plazo, de manera tal que las condiciones para que en los pr\u00f3ximos a\u00f1os la in\ufb02aci\u00f3n se acelere, est\u00e1n dadas. La segunda cuesti\u00f3n es que las empresas no pueden trasladar directamente el alza de costos a sus productos debido a que es necesaria una autorizaci\u00f3n previa. En los meses de marzo y agosto se autorizaron\u00a0 a\u00a0 69\u00a0 y\u00a0 38\u00a0 empresas\u00a0 respectivamente\u00a0 a\u00a0 aumentar\u00a0 los\u00a0 precios\u00a0 de\u00a0 venta,\u00a0 lo cual repercuti\u00f3 en el \u00edndice general de precios. Existe adem\u00e1s in\ufb02aci\u00f3n reprimida en un\u00a0sector importante que es el de las tarifas de servicios p\u00fablicos que, en caso de sincerar parcialmente su valor, generar\u00eda un efecto a\u00fan mayor.<\/span><\/p>\n

\n

126<\/sup> La teor\u00eda econ\u00f3mica sugiere que el agregado monetario que debiera ser considerado es el m\u00e1s representa-
\ntivo de los medios de pagos, en el caso de Argentina, M2. No obstante dado que el multiplicador monetario se
\nmantiene relativamente constante, se utilizar\u00e1 la base monetaria de manera tal de identi\ufb01carla directamente
\ncon las decisiones de la autoridad monetaria.
\n127<\/sup> La in\ufb02aci\u00f3n publicada por el congreso resulta de considerar un promedio de mediciones de estimaciones de
\nconsultoras privadas.<\/p>\n

\n

\u00a0\"\"<\/p>\n

La in\ufb02aci\u00f3n se convirti\u00f3 en el factor de principal preocupaci\u00f3n para los argentinos, por parte de los consumidores debido a que su poder de compra se reduce no solo porque los acuerdos salariales se ajustaron por debajo de los niveles de in\ufb02aci\u00f3n en algunos sectores sino tambi\u00e9n por el car\u00e1cter anual en unos casos y bianual en otros; por parte de los empresarios debido a que sufren una p\u00e9rdida de competitividad signi\ufb01cativa resultado de que el ritmo de devaluaci\u00f3n del tipo de cambio nominal fue del 14%, implicando una apreciaci\u00f3n real de la moneda dom\u00e9stica en torno al 10%. Es importante detenerse y hacer hincapi\u00e9 en este aspecto: el problema de la econom\u00eda en materia de competitividad no debe atacarse acelerando la tasa de devaluaci\u00f3n ya que en un contexto in\ufb02acionario como el actual, retroalimentar\u00eda m\u00e1s a\u00fan el incremento de precios; lo que debe solucionarse es el problema de fondo, la in\ufb02aci\u00f3n. M\u00e1s a\u00fan, esta responde (o, al menos, es convalidada por) a
\nuna emisi\u00f3n monetaria desmesurada, cuyo objetivo no es m\u00e1s que el \ufb01nanciamiento de los desequilibrios \ufb01scales. En la medida que los ingresos p\u00fablicos sean menores a los gastos y esta situaci\u00f3n se profundice, la in\ufb02aci\u00f3n se mantendr\u00e1 presente en el d\u00eda a d\u00eda.<\/p>\n

Para entender cu\u00e1les pueden ser los escenarios futuros en materia in\ufb02acionaria, es menester entender la ideolog\u00eda de los hacedores de pol\u00edtica. Juzgando por los hechos, es posible a\ufb01rmar que uno de los economistas de mayor in\ufb02uencia en las decisiones econ\u00f3micas es el Dr. Axel Kicillof128<\/sup>. En el a\u00f1o 2006, junto con Nah\u00f3n, public\u00f3 un documento que\u00a0 ofrece\u00a0 una\u00a0 explicaci\u00f3n\u00a0 de\u00a0 las\u00a0 causas\u00a0 de\u00a0 la\u00a0 in\ufb02aci\u00f3n\u00a0 en\u00a0 Argentina\u00a0 para\u00a0 el\u00a0 per\u00edodo 2004-2006129<\/sup>. Si bien ello no implica que desde el gobierno entiendan que las mismas causas son las que actualmente general el alza de precios, probablemente permita entender con mayor claridad las medidas tomadas actualmente y anticipar futuras.<\/p>\n

En este trabajo, se descali\ufb01ca por completo la teor\u00eda cuantitativa del dinero planteada recientemente:\u201cPodr\u00eda decirse \u2013y con raz\u00f3n \u2013 que es una teor\u00eda pasada de moda, casi antediluviana\u201d, \u201cEsta es, fue y ser\u00e1, la burda filosof\u00eda de los ajustes ortodoxos, relatada en su versi\u00f3n m\u00e1s llana\u201d. Consecuentemente tambi\u00e9n descali\ufb01ca las medidas ortodoxas para\u00a0paliar los procesos in\ufb02acionarios que las sintetiza en tres aspectos: \u201cpara esta escuela, todo proceso inflacionario tiene (\u2026) una misma cura tripartita: recortar el gasto p\u00fablico, controlar la emisi\u00f3n monetaria y \u201cenfriar la demanda\u201d a trav\u00e9s del encarecimiento del cr\u00e9dito, es decir, elevando la tasa de inter\u00e9s\u201d.<\/span>\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

128<\/sup>\u00a0 Actualmente a cargo de la secretaria de pol\u00edtica econ\u00f3mica y plani\ufb01caci\u00f3n del desarrollo.
\n129<\/sup>\u00a0 Kicillof, Nah\u00f3n (2006).<\/p>\n

\n

Los autores sostienen que la in\ufb02aci\u00f3n de 2004-2006 responde a una \u201cin\ufb02aci\u00f3n por ganancias extraordinarias\u201d. La din\u00e1mica planteada por esta teor\u00eda es la siguiente: el go-bierno, con el objeto de fomentar la producci\u00f3n dom\u00e9stica, aumentar el empleo y elevar los niveles de vida de la poblaci\u00f3n, sostiene un tipo de cambio elevado. Esto implica un aumento de la demanda de bienes internos y, consecuentemente, presiones al alza de los precios internos de bienes transables y no transables. Dado que el modelo considera que estos mercados tienen estructuras monop\u00f3licas, el aumento de precios no se traslada a un incremento de sueldos (los cuales se mantendr\u00e1n estables) sino que se traducen en un aumento de la rentabilidad de los empresarios. A esto, se lo denomina rentabilidad extraordinaria. As\u00ed, los bene\ufb01cios del tipo de cambio elevado no llegan a los trabajadores, lo que hace fracasar el objetivo \u00faltimo del gobierno que es bene\ufb01ciar a este grupo.
\nEsto lleva al gobierno a aumentar a\u00fan m\u00e1s el tipo de cambio, lo que inicia otra rueda de aumentos de precios y ganancias extraordinarias.<\/p>\n

Considerando este diagn\u00f3stico, las medidas antiin\ufb02acionarias se proponen son dos: para los bienes transables proponen la generalizaci\u00f3n de retenciones al conjunto de las exportaciones y un aumento de la al\u00edcuota aplicada. Estas cumplir\u00edan un doble objetivo, evitar el traslado del aumento del tipo de cambio al mercado interno y permitir que el estado se apropie de una porci\u00f3n del aumento de precios internacionales en pesos y pueda canalizar estas ganancias extraordinarias hacia la fuerza laboral. Para los bienes no transables consideran que el control de precios es la \u00fanica posibilidad para frenar su incremento.<\/p>\n

1.10.4. Tipo de cambio<\/strong>
\nLos Bancos Centrales, desean poseer un elevado stock de reservas internacionales debido a que estas son utilizadas para respaldar el valor de la moneda, intervenir en el mercado cambiario cuando sea necesario a \ufb01n de aminorar los efectos que puede generar sobre la econom\u00eda real un tipo de cambio vol\u00e1til, saldar deuda externa, etc.
\nEn el caso argentino, la autoridad monetaria comenz\u00f3 a acumular reservas desde 2002 hasta \ufb01nes de 2007. Como resultado de, entre otras cosas, la p\u00e9rdida de valor de la moneda dom\u00e9stica, aumento de incertidumbre internacional y nacional (por estatizaciones de las AFJP y con\ufb02ictos con el campo principalmente), los peque\u00f1os ahorristas decidieron refugiarse en el d\u00f3lar, motivo por el cual la fuga de divisas130 alcanz\u00f3 los US$ 23.097 millones. En los dos a\u00f1os siguientes este comportamiento se atenu\u00f3 signi\ufb01cativamente, pero en 2011 el contexto dom\u00e9stico de incertidumbre macroecon\u00f3mica y niveles de in\ufb02aci\u00f3n superiores al 20%, incentivaron la demanda de divisas como resguardo de valor. As\u00ed la salida de divisas acumulada en enero-agosto de 2011 era mayor que la del mismo per\u00edodo de 2008.Fuentes o\ufb01ciales sostienen que las principales razones del aumento de la salida de divisas son la repatriaci\u00f3n de ganancias por parte de empresas extranjeras que intentan atenuar el impacto de la recesi\u00f3n internacional en sus pa\u00edses de origen y residentes argentinos que canalizan sus ahorros en la acumulaci\u00f3n de d\u00f3lar. Dado este diagn\u00f3stico, el esfuerzo realizado por parte del BCRA para mantener su nivel de reservas internacionales se materializ\u00f3 en noviembre de 2011 con la puesta en vigencia de una normativa para regular la compra de divisas por parte del sector minoristas y la obligaci\u00f3n de mineras, petroleras y aseguradoras a liquidarlas divisas provenientes de sus ventas.<\/p>\n

As\u00ed, 2011 que parec\u00eda \ufb01nalizar con una fuga de capitales mayor a la de 2008, registr\u00f3<\/p>\n

\n

130\u00a0<\/sup> Se utiliza como variable proxy la formaci\u00f3n de activos externos del sector privado no \ufb01nanciero.<\/p>\n

\n

un valor de US$21.504 millones. Entonces, \u00bflas restricciones en el mercado cambiario fueron efectivas? Para dar respuesta a ello, a continuaci\u00f3n se analizar\u00e1 lo sucedido en el transcurso de 2012.
\nTal como se observa en el Gr\u00e1\ufb01co 1.105, la salida de divisas en todos los meses ha sido menor a la del mismo mes de 2011, acumulando a lo largo del a\u00f1o una fuga total de US$ 3.567 millones al tercer trimestre de 2012. Para que ello fuera posible, fue necesario que se profundicen las restricciones a las importaciones y en el mercado de cambios, llegando hasta la prohibici\u00f3n a la compra de divisa para atesoramiento131<\/sup>. Como resultado, el BCRA se ha convertido pr\u00e1cticamente en el \u00fanico comprador en el mercado.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

El conjunto de medidas tomadas y la forma en la que se realizaron, generaron temor en los ahorristas quienes retiraron sus dep\u00f3sitos en d\u00f3lares que se encontraban depositados en el sistema bancario. Estos, al igual que los nominados en pesos, continuaban con su tendencia alcista hasta que la primera intervenci\u00f3n fue llevada a cabo. A \ufb01nes de octubre de 2011, los dep\u00f3sitos alcanzaban los US$14.825 millones; en mayo, cuando se profundizan las restricciones, el monto fue de US$11.951 y, al cierre del a\u00f1o alcanzan los US$7.797. Esto re\ufb02eja una ca\u00edda acumulada, desde octubre de 2011, de US$7.028 millones, es decir el 47% (Gr\u00e1\ufb01co 1.106).
\nLos bancos, por cada dep\u00f3sito que captan, deben retener una proporci\u00f3n de ellos y depositarlos en el Banco Central. Estos dep\u00f3sitos de los bancos en el Central se denominan encajes bancarios y dan origen a un sistema de reservas fraccionarias cuyo objetivo es reducir la vulnerabilidad del sistema ante una posible corrida bancaria. Esto implica que, ante un retiro de dep\u00f3sitos, la proporci\u00f3n de ellos que se encontraba en las arcas de la autoridad\u00a0 monetaria,\u00a0 ser\u00e1\u00a0 devuelta\u00a0 al\u00a0 ahorrista\u00a0 y\u00a0 titular\u00a0 de\u00a0 la\u00a0 cuenta.\u00a0 Esto\u00a0 fue\u00a0 lo\u00a0 que ocurri\u00f3 desde \ufb01nes de 2011 y lo que explica, parcialmente132<\/sup>, la reducci\u00f3n del stock de reservas internacionales del BCRA en un contexto donde adquiri\u00f3 US$6.242 millones de divisas en el mercado. De esta manera las reservas internacionales respaldan aproxi-<\/p>\n

\n

131<\/sup> En julio de 2012.
\n132<\/sup> El gobierno puede hacer uso de las reservas de libre disponibilidad a \ufb01n de, entre otras, pagar amortizaciones e intereses de la deuda. El gobierno le otorga a la autoridad monetaria una letra intransferible y, a cambio, el BCRA otorga las divisas requeridas. En el 2012, tras la resoluci\u00f3n 131\/12 y 171\/12, el gobierno le otorg\u00f3 US$ 7.758 millones en concepto de letras intransferibles.<\/p>\n

\n

madamente el 80% de la base monetaria. Esto es posible desde la modi\ufb01caci\u00f3n de la Carta Org\u00e1nica del BCRA que derog\u00f3 la obligatoriedad de respaldar el 100% de la base monetaria con reservas internacionales.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Un guarismo que se utiliza como valor de referencia del tipo de cambio es lo que se denomina \u201ctipo de cambio contable\u201d. Este valor es el que debiera prevalecer para que las reservas en las arcas del BCRA (nominadas en d\u00f3lares) igualen o respalden al 100% a la base monetaria (nominada en pesos). A \ufb01nes de 2012 este alcanza los $9,91, un 37% superior que al iniciarse el a\u00f1o y el doble que el tipo de cambio de referencia133<\/sup> (Gr\u00e1\ufb01co 1.107).
\nPor\u00a0 su\u00a0 parte,\u00a0 el\u00a0 tipo\u00a0 de\u00a0 cambio\u00a0 en\u00a0 el\u00a0 mercado\u00a0 informal\u00a0 tambi\u00e9n\u00a0 mostr\u00f3\u00a0 una\u00a0 tasa\u00a0 de devaluaci\u00f3n elevada en el a\u00f1o del orden del 35%. Los aumentos bruscos se observa en noviembre de 2011, mayo de 2012 y julio del mismo a\u00f1o con un incremento mensual del 8%, 10% y 6% respectivamente. Estos momentos se relacionan con la implementaci\u00f3n del primer control cambiario en noviembre, con una profundizaci\u00f3n de requisitos para la compra y liquidaci\u00f3n de divisas en noviembre y con la prohibici\u00f3n de la venta para atesoramiento en julio. En diciembre tambi\u00e9n se registr\u00f3 un aumento signi\ufb01cativo por el cual la cotizaci\u00f3n super\u00f3 los $7,50 (es decir una brecha superior al 50%), pero esta responde a una cuesti\u00f3n estacional donde el pago de medio aguinaldo y la el per\u00edodo vacacional combinados presionaron el alza de la cotizaci\u00f3n en un mercado peque\u00f1o.
\nLuego de julio, cuando se veri\ufb01ca la \u00faltima restricci\u00f3n implementa, la brecha cambiaria comienza a estabilizarse en torno al 35%. Esto no era esperado por muchos economistas quienes, al momento de comenzar a implementarse los controles, tem\u00edan por un aumento constante de la brecha.<\/p>\n

\n

133<\/sup>\u00a0 El tipo de cambio de referencia resulta de las cotizaciones del tipo de cambio de compra y venta de\u00a0 d\u00f3lares estadounidense para\u00a0 operaciones liquidables\u00a0 en pesos\u00a0 y\u00a0 d\u00f3lares estadounidenses en\u00a0 la fecha\u00a0 de\u00a0 cotizaci\u00f3n.\u00a0 Esas\u00a0 cotizaciones, solicitadas\u00a0 a\u00a0 trav\u00e9s\u00a0 del\u00a0 sistema\u00a0 SIOPEL\u00a0 del\u00a0 Mercado\u00a0 Abierto Electr\u00f3nico a\u00a0 todas las entidades participantes, deber\u00e1n re\ufb02ejarlas condiciones\u00a0 predominantes en el mercado de cambios mayorista.<\/p>\n

\n

\"\"<\/p>\n

\u00bfQu\u00e9 implica que la brecha se expanda? El mercado paralelo no es signi\ufb01cativo en volumen y transacciones realizadas134<\/sup>, pero s\u00ed es un mercado formador de expectativas.<\/p>\n

Es decir, en caso que se espere un incremento signi\ufb01cativo del mismo, es posible que el comportamiento del p\u00fablico se ajuste y repercuta en otros aspectos de la econom\u00eda tales como la in\ufb02aci\u00f3n, inversiones especulativas y que di\ufb01culte transacciones en mercados tradicionalmente nominados en d\u00f3lares como lo es el mercado inmobiliario.
\nPara comprender de manera m\u00e1s acabada lo ocurrido con una de los principales precios de una econom\u00eda, el tipo de cambio, es menester conocer que ha ocurrido en el contexto pr\u00f3ximo.\u00a0 En\u00a0 el\u00a0 Gr\u00e1\ufb01co\u00a0 1.108\u00a0 se\u00a0 presenta\u00a0 la\u00a0 cotizaci\u00f3n\u00a0 de\u00a0 las\u00a0 monedas\u00a0 dom\u00e9sticas\u00a0 de otras econom\u00edas latinoamericanas respecto al d\u00f3lar estadounidense135<\/sup>. Como resultado de las inyecciones de liquidez de las econom\u00edas avanzadas136<\/sup>, se dio un ingreso masivo de divisas en estas econom\u00edas ya que, en t\u00e9rminos generales, presentaban buenos fundamentals (cuentas p\u00fablicas y externas equilibradas, bajos niveles de in\ufb02aci\u00f3n, crecimiento econ\u00f3mico, etc.). Esto presion\u00f3 una apreciaci\u00f3n nominal de la mayor\u00eda de las monedas, a excepci\u00f3n del peso mejicano y argentino: el real, el peso chileno y el uruguayo se encuentran un 5%, 12% y 21% respectivamente por debajo del valor de registrado en enero de 2007, mientras que el peso mejicano y el argentino 18% y 61% por encima de \u00e9l, respectivamente.\u00a0 No obstante si se considera el tipo de cambio real, argentina fue la moneda que m\u00e1s se apreci\u00f3, es decir que mayor competitividad perdi\u00f3: desde enero de 2007 a diciembre de 2012 la apreciaci\u00f3n real se encontr\u00f3 en torno al 130%.<\/p>\n

\n

134<\/sup> Si bien es dif\u00edcil de medir, se cree que no representa m\u00e1s del 5% del mercado o\ufb01cial.
\n135<\/sup> Cantidad de moneda dom\u00e9stica necesaria para adquirir una unidad de d\u00f3lar estadounidense.
\n136<\/sup>\u00a0 Esto ha sido analizado en profundidad en la secci\u00f3n 1.2.<\/p>\n

\n

\"\"<\/p>\n

En funci\u00f3n a lo observado en el 2012, se presentan proyecciones para el tipo de cambio de referencia para el a\u00f1o 2013. El Gr\u00e1\ufb01co 1.109 a partir del cual se puede observar en tipo\u00a0 de\u00a0 cambio\u00a0 futuro\u00a0 de\u00a0 contratos\u00a0 celebrados\u00a0 en\u00a0 enero\u00a0 en\u00a0 ROFEX137<\/sup>\u00a0 (gra\ufb01cado\u00a0 como \u201cRofex\u201d), un tipo de cambio suponiendo una devaluaci\u00f3n mensual de 1,3%138<\/sup> (\u201cimpl\u00edcito m\u00edn.\u201d) y un tipo de cambio considerando el escenario m\u00e1s probable (\u201cimpl\u00edcito probable\u201d). Por escenario m\u00e1s probable se entiende una devaluaci\u00f3n mensual de 1,7% en enero y febrero por motivos estacionales (tal como se observ\u00f3 en diciembre), reduci\u00e9ndose gradualmente a 1,5% en marzo y estabiliz\u00e1ndose en 1,3% en el per\u00edodo abril-diciembre.
\nJuzgando\u00a0 por\u00a0 la\u00a0 evidencia\u00a0 emp\u00edrica,\u00a0 se\u00a0 puede\u00a0 a\ufb01rmar\u00a0 que\u00a0 los\u00a0 contratos\u00a0 de\u00a0 Rofex\u00a0 sobreestiman el valor de la divisa de manera tal que este puede ser entendido como una cotizaci\u00f3n m\u00e1xima del tipo de cambio de referencia para cada momento de tiempo. Por otro lado, supone que en el transcurso de 2013 el gobierno convalidar\u00e1 una devaluaci\u00f3n mensual \u201cconservadora\u201d de 1,3%, el tipo de cambio \u201cimpl\u00edcito min\u201d puede entenderse como una banda inferior de la cotizaci\u00f3n. As\u00ed, el tipo de cambio de referencia del BCRA a diciembre de 2013 se estima que cotizar\u00e1 en torno a los $5,80 con una banda superior e inferior de $5,98 y $5,74 respectivamente.
\nEn el apartado precedente se observ\u00f3 que la in\ufb02aci\u00f3n fue del 25% aproximadamente. Dado que la cotizaci\u00f3n de la moneda externa es el precio de un bien, donde el bien es la moneda de Estados Unidos, es posible entender por qu\u00e9 el p\u00fablico desea adquirirlo: el bien est\u00e1 \u201cbarato\u201d. Esta distorsi\u00f3n de precios relativos genera una ine\ufb01ciente asignaci\u00f3n de recursos y desequilibrios macroecon\u00f3micos que no pueden ser mantenidos en el largo plazo.<\/p>\n

\n

\u00a0137<\/sup>\u00a0 Rofex es el\u001dMercado de Futuros y Opciones de Rosario.
\n138<\/sup>\u00a0 Esta tasa de devaluaci\u00f3n fue la registrada en meses posteriores a julio y anteriores a diciembre (de manera de no verse in\ufb02uenciado por la estacionalidad propia de dicho mes).<\/p>\n

\n

\"\"<\/p>\n

Concretamente, y a modo de ejemplo: un tipo de cambio \u201cbarato\u201d incentiv\u00f3 un aumento de importaciones y desalent\u00f3 exportaciones por lo que, en el largo plazo, esto implicar\u00e1 escasez de divisas si la situaci\u00f3n se perpet\u00faa. La soluci\u00f3n de corto plazo que se seleccion\u00f3 fue la implementaci\u00f3n de autorizaciones previas para la importaci\u00f3n de bienes y cuyos resultados inmediatos fueron una mejora del saldo comercial. Esta medida conlleva serios problemas que se traducir\u00e1n en una limitaci\u00f3n de crecimiento econ\u00f3mico ya que el 80% de las importaciones del pa\u00eds son insumos del proceso productivo (Gr\u00e1\ufb01co 1.110).
\nEsto pone de mani\ufb01esto que las medidas implementadas no son de largo plazo y cuando una soluci\u00f3n de esta \u00edndole se intente alcanzar, el tipo de cambio o\ufb01cial deber\u00e1 ajustarse al alza de manera tal de equilibrar nuevamente los precios relativos.<\/p>\n

\n

139<\/sup>\u00a0 Datos correspondientes a 2011.<\/p>\n

\n

\"\"<\/p>\n

 <\/p>\n

 <\/p>\n

 <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

1.10.\u00a0ASPECTOS MONETARIOS Y FINANCIEROS   1.10.1. Principales agregados monetarios En la teor\u00eda econ\u00f3mica existen diversas de\ufb01niciones para medir […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":439,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":[],"categories":[45],"tags":[],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/1870"}],"collection":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=1870"}],"version-history":[{"count":3,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/1870\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":2936,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/1870\/revisions\/2936"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/439"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=1870"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=1870"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=1870"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}