{"id":1854,"date":"2014-02-14T16:03:18","date_gmt":"2014-02-14T16:03:18","guid":{"rendered":"http:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=1854"},"modified":"2014-09-05T01:23:52","modified_gmt":"2014-09-05T01:23:52","slug":"2012-cap-i-ii-contexto-internacional","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=1854","title":{"rendered":"CONTEXTO INTERNACIONAL"},"content":{"rendered":"

1.2. \u00a0CONTEXTO INTERNACIONAL
\n<\/sup><\/strong><\/h1>\n

1.2.1. Introducci\u00f3n<\/strong><\/p>\n

Desde el inicio de la crisis \ufb01nanciera internacional, la cual se fecha con la ca\u00edda del banco\u00a0Lehman Brothers3<\/sup>, el crecimiento mundial presenta dos caracter\u00edsticas distintivas.<\/span><\/p>\n

Las econom\u00edas avanzadas fueron m\u00e1s golpeadas que las emergentes y en desarrollo, lo\u00a0cual puede re\ufb02ejarse en las respectivas tasas de crecimiento interanuales presentadas\u00a0<\/span>en el Cuadro 1.1: mientras que en 2012 se espera que el crecimiento se encuentre \u00a0en<\/span>torno al 1,3% para el primer grupo, para el segundo se espera que sea superior al 5%.<\/span><\/p>\n

El crecimiento mundial es explicado principalmente por las econom\u00edas emergentes4<\/sup>, en\u00a0particular se pueden mencionar dos agrupaciones de pa\u00edses que han tomado relevancia\u00a0<\/span>por tal motivo: en primer lugar los pa\u00edses que integran el BRIC (Brasil, Rusia, India y\u00a0<\/span>China) y en segundo lugar aquellos que con\ufb01rman el MIST (M\u00e9xico, Indonesia, Corea del\u00a0<\/span>Sur5<\/sup> y Turqu\u00eda).<\/span><\/p>\n

Cabe preguntarse qu\u00e9 explica las diferentes situaciones que viven cada una de las econom\u00edas ante la actual crisis. Las econom\u00edas avanzadas que est\u00e1n teniendo un rol prota<\/span>g\u00f3nico en materia de medidas tomadas y efectos de ellas sobre la econom\u00eda mundial son\u00a0<\/span>Estados Unidos por un lado y los pa\u00edses que integran la eurozona, por otro. En el primer\u00a0<\/span>caso, los efectos de la crisis se sintieron profundamente dado que all\u00ed fue donde se gest\u00f3;\u00a0<\/span>mientras que en los pa\u00edses de la eurozona, la contabilidad creativa griega, los problemas\u00a0<\/span>bancarios en Irlanda y la exposici\u00f3n del sistema \ufb01nanciero europeo a los bonos sobe<\/span>ranos dej\u00f3 en evidencia desequilibrios macroecon\u00f3micos que hac\u00edan inviable una uni\u00f3n\u00a0<\/span>monetaria como la vigente, sin que exista coordinaci\u00f3n en simultaneo de la pol\u00edtica \ufb01scal,\u00a0<\/span>transmitiendo as\u00ed incertidumbre a los mercados.<\/span><\/p>\n

En el caso de las econom\u00edas emergentes y en desarrollo, la situaci\u00f3n fue distinta debido\u00a0a dos razones. Por un lado, muchas de ellas pose\u00edan s\u00f3lidos fundamentals macroecon\u00f3<\/span>micos que les permitieron contar con un mayor margen de respuesta tanto en t\u00e9rminos\u00a0<\/span>de pol\u00edtica \ufb01scal como monetaria. Por otra parte, el exceso de liquidez generado por pol\u00ed<\/span>ticas monetarias expansivas realizadas por las principales econom\u00edas mundiales gener\u00f3\u00a0<\/span>alzas en los precios de los commodities, bienes exportables para estos pa\u00edses.<\/span><\/p>\n

En funci\u00f3n a lo descripto, en lo que sigue se realizar\u00e1 un an\u00e1lisis de lo ocurrido en las\u00a0econom\u00edas avanzadas, espec\u00ed\ufb01camente Estados Unidos e integrantes de la eurozona; y\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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\u00a03<\/sup> Septiembre de 2008.<\/p>\n

4<\/sup> Note el lector la diferencia entre el crecimiento de cada econom\u00eda (mencionado en el p\u00e1rrafo precedente) y el<\/p>\n

aporte al crecimiento de la econom\u00eda mundial. Este \u00faltimo hace referencia al incremento econ\u00f3mico ponderado<\/p>\n

por la participaci\u00f3n del PBI de dicho pa\u00eds en el PBI mundial.<\/p>\n

5<\/sup> Su sigla responde a su nombre en ingl\u00e9s, South Korea.<\/p>\n

\n

\u00a0en las econom\u00edas emergentes y en desarrollo, haciendo hincapi\u00e9 en los grupos BRIC y\u00a0MIST (en menor medida). Para ello se describir\u00e1 la evoluci\u00f3n de variables reales y mo<\/span>netarias en una primera instancia para luego investigar los efectos que estos tuvieron en\u00a0<\/span>los mercados \ufb01nancieros y de commodities.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

1.2.2. Estados Unidos: Dejando atr\u00e1s lo peor de la crisis\u00a0<\/strong><\/p>\n

Desde el inicio de la crisis, la autoridad monetaria de Estados Unidos (FED) ha mantenido\u00a0una pol\u00edtica expansiva caracterizada por fuertes inyecciones de liquidez y bajas tasas de\u00a0<\/span>inter\u00e9s. Desde enero de 2008 a enero de 2013, la base monetaria se ha incrementado en un\u00a0<\/span>220%, mientras que el resto de los agregados monetarios lo hicieron en torno al 40%. Esto\u00a0<\/span>se debe a que se dio una disrupci\u00f3n de la cadena del cr\u00e9dito como resultado del contexto\u00a0<\/span>de elevada incertidumbre y altos niveles de apalancamiento (tanto de familias, como de\u00a0<\/span>empresas no \ufb01nancieras y del sector p\u00fablico). Lo anterior explica por qu\u00e9 las inyecciones\u00a0<\/span>de liquidez no se tradujeran en alzas signi\ufb01cativas de precios que, para igual per\u00edodo, acu<\/span>mularon un incremento de solo 9% (la meta in\ufb02acionaria de la FED es de 2% anual).<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Al observar la in\ufb02aci\u00f3n interanual a lo largo de cada mes del a\u00f1o 2012 (Gr\u00e1\ufb01co 1.1), se\u00a0puede observar que en algunos de ellos como el per\u00edodo de enero a abril, la in\ufb02aci\u00f3n\u00a0<\/span>registrada fue superior a la meta. Esto se debe a que FED posee dos objetivos: preservar\u00a0<\/span>el valor de la moneda y mantener din\u00e1mico el mercado laboral, existiendo un trade-off\u00a0<\/span>entre las medidas de pol\u00edticas implementadas para alcanzar cada uno de los objetivos.\u00a0<\/span><\/p>\n

Al comienzo de a\u00f1o, adem\u00e1s de existir in\ufb02aci\u00f3n inercial (durante 2011 la in\ufb02aci\u00f3n estuvo\u00a0en niveles signi\ufb01cativamente elevados), la FED prioriz\u00f3 el mercado laboral. Vale destacar\u00a0<\/span>que Ben Bernanke, presidente del organismo, en una de sus \u00faltimas conferencias del\u00a0<\/span>a\u00f1o \u00a0reconoci\u00f3 \u00a0que \u00a0los \u00a0objetivos \u00a0de \u00a0in\ufb02aci\u00f3n \u00a0se \u00a0comenzar\u00edan \u00a0a \u00a0considerar \u00a0respecto \u00a0al\u00a0<\/span>mediano plazo, quit\u00e1ndole la atenci\u00f3n en relaci\u00f3n a la in\ufb02aci\u00f3n registrada en algunos\u00a0<\/span>meses aislados. De todos modos, no hay expectativas de un aumento de la in\ufb02aci\u00f3n sig<\/span>ni\ufb01cativa, y m\u00e1s a\u00fan luego de la publicaci\u00f3n de los \u00faltimos datos: la in\ufb02aci\u00f3n interanual\u00a0<\/span>de diciembre fue de 1,7%.<\/span><\/p>\n

En este contexto de expectativas in\ufb02acionarias controladas, la FED extendi\u00f3 el per\u00edodo de\u00a0igencia de la \u201cOperaci\u00f3n Twist\u201d6<\/sup> y lanz\u00f3 un tercer programa de est\u00edmulo monetario co<\/span>nocido como Quantitative Easing 3 (QE3) a \ufb01n de dinamizar la d\u00e9bil actividad econ\u00f3mica. El\u00a0<\/span>QE3 consisti\u00f3 en la compra de US$40.000 millones por mes de activos cuyo valor subya<\/span>cente es una hipoteca y de US$45.000 millones en bonos de largo plazo del Tesoro. No obs<\/span>tante, la autoridad monetaria expl\u00edcitamente aclar\u00f3 que se reserva el derecho de extender\u00a0<\/span>la duraci\u00f3n y variar los montos de compra en funci\u00f3n a la evoluci\u00f3n de la econom\u00eda.<\/span><\/p>\n

Los datos macroecon\u00f3micos mejoraron signi\ufb01cativamente y espor\u00e1dicamente en el tercer trimestre del a\u00f1o, lo cual puede observarse en la evoluci\u00f3n del PBI cuando registr\u00f3\u00a0<\/span>una tasa de crecimiento anualizada de 3%. En el primer, segundo y cuarto trimestre, el\u00a0<\/span>desempe\u00f1o \u00a0econ\u00f3mico \u00a0no \u00a0fue \u00a0como \u00a0se \u00a0hubiera \u00a0deseado: \u00a0la \u00a0econom\u00eda \u00a0se desaceler\u00f3,\u00a0<\/span>creciendo \u00a02% \u00a0y \u00a01,3% \u00a0y \u00a0se \u00a0contrajo \u00a00,1% \u00a0respectivamente \u00a0(ver \u00a0Gr\u00e1\ufb01co \u00a01.2). \u00a0Este \u00a0com<\/span>portamiento tan dispar se debe a que, al haber sido un a\u00f1o electoral, en noviembre se\u00a0<\/span>eligieron los electores de cada estado, motivo por el cual el comportamiento del gasto .<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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6<\/sup> \u00a0En noviembre de 2008 se lanza el QE1 por US$ 600.000 millones, en diciembre del mismo a\u00f1o se recortan las\u00a0tasas de inter\u00e9s de referencia manteni\u00e9ndolas en un rango de 0% y 0,25%, en marzo de 2009 se ampl\u00eda el QE1\u00a0<\/span>por un monto de \u00a0US$1.750 millones, en noviembre de 2010 \u00a0se lanz\u00f3 el QE2 por US$600 millones y en agosto\u00a0<\/span>de 2011 comienza a regir el programa denominado \u201cOperaci\u00f3n Twist\u201d a partir del cual la FED compraba bonos\u00a0<\/span>del tesoro de largo plazo y vend\u00eda de bonos de corto plazo, de manera del modi\ufb01car las curva de rendimientos\u00a0<\/span>de tasas de inter\u00e9s sin generar un aumento de liquidez en el mercado.<\/span><\/p>\n

\n

p\u00fablico tuvo un aumento excepcional que in\ufb02uy\u00f3 en el crecimiento econ\u00f3mico del tercer\u00a0trimestre. En contraposici\u00f3n, la performance del cuarto estuvo in\ufb02uenciada por una nor<\/span>malizaci\u00f3n de los est\u00edmulos \ufb01scales y la incertidumbre en torno al llamado \u201cfiscal cliff\u201d,\u00a0<\/span>(aspecto que se tratar\u00e1 luego).<\/span><\/p>\n

Lo que se percibe por parte de la primera econom\u00eda mundial, entonces, es que si bien\u00a0mantiene un d\u00e9bil crecimiento, parece haber dejado lo peor de la crisis atr\u00e1s. No obstan<\/span>te, no se desconoce que el desaf\u00edo es grande, con mercados con bajo dinamismo (como el\u00a0<\/span>inmobiliario) y recursos laborales ociosos. Esto queda de mani\ufb01esto al observar c\u00e1lculos\u00a0<\/span>que realiza el FMI sobre la brecha del producto de la econom\u00eda en cada a\u00f1o en relaci\u00f3n al\u00a0<\/span>producto potencial7<\/sup>, el cual equivale al 4% en 2012 y se aproxima a 0% reci\u00e9n en el 2017.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

En el Gr\u00e1\ufb01co 1.2 tambi\u00e9n puede observarse la evoluci\u00f3n de la creaci\u00f3n de empleo del sector privado no agr\u00edcola que acumula 1.730 millones de personas en el a\u00f1o, 334 millones\u00a0<\/span>menos que lo observado en 2011 pero 517 m\u00e1s que en 2010. El comportamiento no ha sido\u00a0<\/span>constante sino que en los dos primeros meses mostr\u00f3 un buen desempe\u00f1o (220 millones\u00a0<\/span>de personas por mes aproximadamente); en marzo se dio una reca\u00edda signi\ufb01cativa (crean<\/span>do tan solo 90 millones de puestos de trabajo) y, si bien en abril mejor\u00f3 esto fue temporal,\u00a0<\/span>ya que en mayo retrocedi\u00f3 nuevamente para crear 81 millones de empleos. Junio y julio\u00a0<\/span>parec\u00edan mejorar y dar esperanzas de una posible mejora (116 y 145 millones de nuevos\u00a0<\/span>empleos respectivamente) pero los datos de agosto no fueron los esperados y el mercado\u00a0<\/span>solo incorpor\u00f3 82 millones de personas. A partir de septiembre los datos son alentadores y\u00a0<\/span>registran un aumento permanente mes a mes: mientras que en este mes se incorporaron\u00a0<\/span>124 millones de empleados, el \u00faltimo mes del a\u00f1o registr\u00f3 un incremento de 192 millones.\u00a0<\/span><\/p>\n

Por su parte, la tasa de desempleo que se mantuvo entre 8,1% y 8,3% en los primeros 8\u00a0<\/span>meses del a\u00f1o, quebr\u00f3 el umbral del 8% en septiembre y \ufb01naliz\u00f3 el a\u00f1o en una tasa de\u00a0<\/span>7,8%. Estos datos superaron las expectativas del mercado debido a que no se esperaban\u00a0<\/span>valores menores a dicho umbral hasta luego de la segunda mitad de 2013.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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\u00a07<\/sup> Por producto potencial se entiende a aquel que se alcanzar\u00eda si todos los recursos productivos de una econo<\/span>m\u00eda estuvieron en uso pleno.<\/span><\/p>\n

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El sector inmobiliario tambi\u00e9n mostr\u00f3 se\u00f1ales de mejoras durante el a\u00f1o, pero sin alcanzar los niveles previos a la crisis. En el Gr\u00e1\ufb01co 1.3 es posible observar que, m\u00e1s all\u00e1\u00a0<\/span>del incremento del 6% registrado en el 2012, el nivel de precios se encuentra un 29%\u00a0<\/span>por debajo de los observados en enero de 2007. Un comportamiento similar se puede\u00a0<\/span>observar para los permisos de construcci\u00f3n e inicio de viviendas del sector privado: con\u00a0<\/span>incrementos de 33% aproximadamente en 2012, todav\u00eda se encuentran un 45% y 33% por\u00a0<\/span>debajo de los niveles alcanzados a inicios de 2007, respectivamente. Un indicador l\u00edder8<\/sup>\u00a0<\/span>para el sector inmobiliario es el Pending Home Sales Index, el cual culmin\u00f3 el a\u00f1o con\u00a0<\/span>los mayores niveles desde abril de 2010. Dado que este indicador contempla los contra<\/span>tos \ufb01rmados pero no cerrados, anticipa el comportamiento del sector en 4-6 meses, de\u00a0<\/span>manera tal que es de esperar que la tendencia observada en el sector se mantenga, al\u00a0<\/span>menos, en la primera mitad del a\u00f1o.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

La \u00a0autoridad \u00a0monetaria \u00a0ha \u00a0realizado \u00a0signi\ufb01cativos \u00a0esfuerzos \u00a0para \u00a0sanear \u00a0el \u00a0mercado\u00a0inmobiliario y dotarlo de mayor dinamismo. El QE3, al igual que el QE1, contempl\u00f3 una\u00a0<\/span>compra masiva de activos \u201ct\u00f3xicos\u201d9<\/sup> por parte de la autoridad monetaria a bancos co<\/span>merciales. Adem\u00e1s, a trav\u00e9s de la \u201cOperaci\u00f3n Twist\u201d busca reducir las tasas de inter\u00e9s\u00a0<\/span>de largo plazo, las cuales son utilizadas para determinar los costos de \ufb01nanciamiento de\u00a0<\/span>los cr\u00e9ditos hipotecarios.<\/span><\/p>\n

Los juicios de valor sobre la efectividad (o no) de la pol\u00edtica monetaria que est\u00e1 llevando\u00a0a cabo la FED desde iniciada la crisis, son sumamente variados. Algunos economistas\u00a0<\/span>a\ufb01rman que el QE1 fue m\u00e1s e\ufb01ciente que el QE2 y que seguramente el QE2 lo ser\u00eda en\u00a0<\/span>relaci\u00f3n al QE3. El debate en torno a estas cuestiones puede ser in\ufb01nito debido a que no\u00a0<\/span>hay una \u00fanica respuesta correcta. Lo que encuentra aceptaci\u00f3n generalizada es que las\u00a0<\/span>situaciones que atravesaban los consumidores en el momento en que cada programa fue\u00a0<\/span>implementado, fueron distintas. En el Gr\u00e1\ufb01co 1.4 es posible observar que, al momento\u00a0<\/span>de implementarse el QE3, las tasas de morosidad de los cr\u00e9ditos para el consumo y co-<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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\u00a08<\/sup> Un indicador l\u00edder es aquel que se utiliza para anticipar el comportamiento de un mercado o \u00a0variable.<\/p>\n

9<\/sup> \u00a0Se entiende por activos t\u00f3xicos aquellos activos cuya garant\u00eda pose\u00eda un precio de mercado que distaba de su\u00a0valor de libros (el precio estaba in\ufb02uenciado por cuestiones especulativas).\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0\u00a0<\/span><\/p>\n

merciales se encontraban en niveles pre-crisis y que la correspondiente a los cr\u00e9ditos\u00a0hipotecarios se encontraba en descenso continuo desde su pico en el 2010.<\/span><\/p>\n

Conjuntamente con ello, la proporci\u00f3n de ingreso disponible que las familias destinan al\u00a0pago de obligaciones monetarias se mantiene en constante contracci\u00f3n. Esto signi\ufb01ca\u00a0<\/span>que la parte no destinada al pago de deudas puede ser canalizada hacia la compra de\u00a0<\/span>bienes y\/o servicios y, consecuentemente, la repercusi\u00f3n se sentir\u00e1 en el nivel de activi<\/span>dad. Un dato no menor es que tres cuartas partes de la demanda agregada de Estados\u00a0<\/span>Unidos corresponden a consumo.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Los principales instrumentos de pol\u00edtica econ\u00f3mica que un pa\u00eds posee son la pol\u00edtica monetaria y la \ufb01scal. Los mejores resultados se obtienen cuando estas act\u00faan en direccio<\/span>nes similares y complement\u00e1ndose una con otra. Hasta el momento se ha mencionado\u00a0<\/span>el rol de la pol\u00edtica monetaria como medio a trav\u00e9s del cual se introdujo liquidez en los\u00a0<\/span>mercados y se redujo el peso de las obligaciones \ufb01nancieras de las familias pero… \u00bfqu\u00e9\u00a0<\/span>rol ha tenido la pol\u00edtica \ufb01scal?<\/span><\/p>\n

Si bien el Departamento del Tesoro de los Estados Unidos puede emitir deuda p\u00fablica, la\u00a0<\/span>ley estadounidense establece que el poder legislativo autoriza el l\u00edmite m\u00e1ximo de deuda\u00a0<\/span>que puede ser contra\u00edda por el gobierno. Para lograr un aumento del \u201ctecho de endeu<\/span>damiento\u201d, George W. Bush en 2001 y 2003 propuso una rebaja impositiva y un aumento\u00a0<\/span>de gastos temporales y excepcionales con el objeto de estimular a la econom\u00eda luego del\u00a0<\/span>estallido de la burbuja de las \u201cdotcom\u201d. Este per\u00edodo excepcional hubiese \ufb01nalizado el \u00fal<\/span>timo d\u00eda de 2012 pero negociaciones entre el Congreso y el Tesoro el primer d\u00eda de 2013,\u00a0<\/span>evitaron que expiraran aquellas medidas excepcionales10<\/sup>. Entre aumentos de impuestos\u00a0<\/span>y recortes de gasto, el d\u00e9\ufb01cit \ufb01scal estadounidense se hubiera reducido en alrededor de\u00a0<\/span>US$560.000 millones al a\u00f1o, pudiendo generar una contracci\u00f3n del producto de 4 puntos\u00a0<\/span>porcentuales. Se resolvi\u00f3 permitir que la reducci\u00f3n temporal de impuestos expirara s\u00f3lo\u00a0<\/span>para aquellos individuos que ganan m\u00e1s de US$400.000 al a\u00f1o (o familias que ganan m\u00e1s\u00a0<\/span>de US$450.000), volvi\u00e9ndose permanente para quienes ganan menos que dicho monto.\u00a0<\/span><\/p>\n

En materia de gastos, se decidi\u00f3 posponer por dos meses el \u201cembargo\u201d al gasto p\u00fablico.<\/span><\/p>\n

El acuerdo entre republicanos y dem\u00f3cratas tard\u00f3 en llegar debido a que, en el fondo, se\u00a0<\/span>dirime sobre el modelo de pa\u00eds. En t\u00e9rminos generales, los republicanos consideran que<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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\u00a010<\/sup> Esto es lo que se conoce como \u201c\ufb01scal Cliff\u201d o \u201cabismo \ufb01scal\u201d.<\/p>\n

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\u00a0el gran d\u00e9\ufb01cit \ufb01scal se gener\u00f3 porque el Estado es demasiado grande. Los dem\u00f3cratas\u00a0creen que el problema proviene de que la recolecci\u00f3n de impuestos no es su\ufb01ciente por<\/span>que los \u201cricos\u201d y las empresas no aportan lo que deber\u00edan. Los republicanos creen que el\u00a0<\/span>gasto p\u00fablico es excesivo pero se reh\u00fasan a reducir el elevado e ine\ufb01ciente gasto militar,\u00a0<\/span>consideran \u00a0que \u00a0los \u00a0programas \u00a0sociales \u00a0como \u00a0Medicare \u00a0(seguro \u00a0m\u00e9dico \u00a0para \u00a0mayores\u00a0<\/span>de 65 a\u00f1os), Medicaid (seguro m\u00e9dico para gente pobre), pensiones de Seguro Social y\u00a0<\/span>pensiones para veteranos, entre otros, son insostenibles y tienen que ser revisados. Los\u00a0<\/span>dem\u00f3cratas creen que son derechos ya adquiridos que no admiten modi\ufb01caci\u00f3n alguna.\u00a0<\/span><\/p>\n

Un \u00faltimo aspecto a resolver est\u00e1 asociado a la existencia de un techo de deuda que,\u00a0actualmente, es de US$16.400 millones y se espera que sea alcanzado en febrero. Los\u00a0<\/span>dem\u00f3cratas en la C\u00e1mara de Representantes han impulsando una iniciativa de ley que\u00a0<\/span>busca derogar el l\u00edmite de endeudamiento soberano de Estados Unidos, por considerar\u00a0<\/span>que no tiene \ufb01nes pr\u00e1cticos. Este es un aspecto recurrente en el debate debido a que\u00a0<\/span>desde la crisis de 2008 el d\u00e9\ufb01cit y la deuda p\u00fablica han aumentado notablemente a causa\u00a0<\/span>de la propia recesi\u00f3n y una serie de exenciones impositivas y subsidios, alcanzando nive<\/span>les peligrosamente elevados en t\u00e9rminos del PBI (Gr\u00e1\ufb01co 1.5).<\/span><\/p>\n

\u00a0\"\"<\/p>\n

En s\u00edntesis, haciendo un an\u00e1lisis macro de la situaci\u00f3n de Estados Unidos, se observa\u00a0un crecimiento anual en torno al 2% que, si bien es menor al crecimiento de largo plazo,\u00a0<\/span>da se\u00f1ales de que lo peor de la crisis ha pasado. Buscando debilidades a nivel sectorial,\u00a0<\/span>se encuentra un retardo signi\ufb01cativo en el sector inmobiliario donde indicadores clave\u00a0<\/span>se mantiene muy por debajo de los valores registrados previo a la crisis. No obstante, la\u00a0<\/span>performance en los \u00faltimos a\u00f1os no ha empeorado e indicadores l\u00edderes son prometedo<\/span>res. De seguir as\u00ed, una cuesti\u00f3n de tiempo permitir\u00e1 volver a niveles pre-crisis.\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

1.2.3. Eurozona: Muchos desaf\u00edos que afrontar<\/span><\/strong><\/p>\n

As\u00ed como lo hicieron Estados Unidos, Australia, Reino Unido y la mayor\u00eda de las econom\u00edas avanzadas del mundo, la eurozona aument\u00f3 la emisi\u00f3n de euros desde el inicio de\u00a0<\/span>la crisis. No obstante, tal como se observa en el Gr\u00e1\ufb01co 1.6 existen diferencias signi\ufb01ca<\/span>tivas en relaci\u00f3n a lo hecho por EE.UU, cuyos efectos son palpables actualmente.<\/span><\/p>\n

En primera instancia, EE.UU ha aumentado su base monetaria en m\u00e1s de un 200% desde\u00a0enero de 2007, mientras que la eurozona lo ha hecho en un 100%. En segundo lugar las\u00a0<\/span>decisiones tardaron en ser tomadas y las medidas de pol\u00edtica llegaron luego de lo debido\u00a0<\/span>en numerosas oportunidades, mientras que la FED en EE.UU, una vez que la burbuja\u00a0<\/span>estall\u00f3, actu\u00f3 agresiva y velozmente.<\/span><\/p>\n

La raz\u00f3n de esto radica en que el tiempo necesario para tomar una decisi\u00f3n de pol\u00edtica aumenta a medida que aumenta la cantidad de personas intervinientes con distintos\u00a0<\/span>intereses. El Consejo de Gobierno\u001des la m\u00e1xima instancia decisoria del Banco Central\u00a0<\/span>Europeo (BCE); est\u00e1 formado por un presidente, \u00a0seis miembros del Comit\u00e9 Ejecutivo y\u00a0<\/span>los gobernadores de los 17 Bancos Centrales de la zona euro. En este grupo de personas\u00a0<\/span>hay gobernadores que pertenecen a econom\u00edas tales como las de Alemania o Francia,\u00a0<\/span>cuyos \u00a0intereses \u00a0son \u00a0contrapuestos \u00a0a \u00a0otros \u00a0gobernadores \u00a0provenientes \u00a0de \u00a0pa\u00edses \u00a0tales\u00a0<\/span>como Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y Espa\u00f1a (PIIGS).<\/span><\/p>\n

Los PIIGS han sido los pa\u00edses m\u00e1s golpeados de la uni\u00f3n monetaria por la crisis y han\u00a0sido quienes recibieron mayor ayuda econ\u00f3mica por parte del resto de los miembros del\u00a0<\/span>grupo11<\/sup>. Las estimaciones de crecimiento para 2012 del FMI para Grecia, Irlanda, Portu<\/span>gal, Espa\u00f1a e Italia son de -6%, 0,5%, -3%, -1,5% y -2,3% respectivamente, mejorando\u00a0<\/span>ligeramente en el 2013.<\/span><\/p>\n

Como \u00a0la \u00a0teor\u00eda \u00a0econ\u00f3mica \u00a0lo \u00a0sugiere, \u00a0la \u00a0pol\u00edtica \u00a0monetaria \u00a0y \u00a0\ufb01scal \u00a0son \u00a0instrumentos\u00a0<\/span>amortiguadores de los ciclos econ\u00f3micos, de manera tal que es deseable que se utilicen\u00a0<\/span>de manera contrac\u00edclica. Esto es, aumentar gastos y reducir impuestos (pol\u00edtica \ufb01scal\u00a0<\/span>expansiva) y, a su vez, aumentar la liquidez en la econom\u00eda (pol\u00edtica monetaria expan<\/span>siva) cuando la econom\u00eda se encuentra en recesi\u00f3n; y viceversa cuando la econom\u00eda se\u00a0<\/span>encuentra en un proceso expansivo. Los PIIGS se encuentran en una situaci\u00f3n de dif\u00edcil\u00a0<\/span>tratamiento \u00a0debido \u00a0a \u00a0que \u00a0estando \u00a0en \u00a0un \u00a0per\u00edodo \u00a0recesivo \u00a0no \u00a0cuentan \u00a0con \u00a0una \u00a0pol\u00edtica\u00a0<\/span>monetaria independiente y se encuentran condicionados a la aplicaci\u00f3n de pol\u00edticas \ufb01s<\/span>cales austeras con el objeto de enviar se\u00f1ales de seguridad a los mercados y no perder\u00a0<\/span>el \ufb01nanciamiento internacional. \u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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\u00a011<\/sup> \u00a0En el anexo se realiza un an\u00e1lisis profundo respecto a los problemas estructurales de estas econom\u00edas, sus\u00a0similitudes y diferencias.<\/span><\/p>\n

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\u00a0Este \u00faltimo aspecto es un punto controvertido: \u00bfrequerir a econom\u00edas en recesi\u00f3n que su\u00a0d\u00e9\ufb01cit en t\u00e9rminos del PBI disminuya, no agrava m\u00e1s la situaci\u00f3n de ca\u00edda del producto12<\/sup>?\u00a0<\/span>\u00bfEl sector p\u00fablico no deber\u00eda incentivar la econom\u00eda a trav\u00e9s de una pol\u00edtica \ufb01scal expan<\/span>siva hasta que el sector privado recupere la con\ufb01anza y vuelva a estimular el crecimiento\u00a0<\/span>(y \u00a0que \u00a0sea \u00a0este \u00a0el \u00a0momento \u00a0en \u00a0el \u00a0que \u00a0el \u00a0gobierno \u00a0balancea \u00a0sus \u00a0cuentas \u00a0p\u00fablicas)? \u00a0La\u00a0<\/span>Canciller \u00a0alemana, \u00a0\u00c1ngela \u00a0Merkel, \u00a0es \u00a0quien \u00a0lidera \u00a0la \u00a0idea \u00a0de \u00a0que \u00a0las \u00a0econom\u00edas \u00a0deben\u00a0<\/span><\/p>\n

ajustar sus cuentas p\u00fablicas como requisito previo para crecer. Su idea se fundamenta en\u00a0que las econom\u00edas en di\ufb01cultades tienen y tuvieron problemas de competitividad y de gasto\u00a0<\/span>desmedido que se encontr\u00f3 por encima de sus posibilidades durante muchos a\u00f1os y que\u00a0<\/span>por ello ha llegado el momento de realizar el ajuste. Su posici\u00f3n ideol\u00f3gica tambi\u00e9n es ra<\/span>zonable para una econom\u00eda que es la principal aportante para los fondos de rescate y que\u00a0<\/span>en su memoria colectiva mantiene las secuelas que dej\u00f3 la hiperin\ufb02aci\u00f3n de la posguerra.\u00a0<\/span><\/p>\n

Con la asunci\u00f3n de Holland como presidente de Francia, en mayo de 2012, Merkel perdi\u00f3\u00a0<\/span>uno de sus aliados ideol\u00f3gicos, Nicol\u00e1s Sarkozi (predecesor). Holland considera que un\u00a0<\/span>equilibrio de las cuentas p\u00fablicas y una recuperaci\u00f3n de la competitividad son necesarios\u00a0<\/span>pero antes que ello se debe lograr un crecimiento econ\u00f3mico. El siguiente gr\u00e1\ufb01co (Gr\u00e1<\/span>\ufb01co 1.7) clari\ufb01ca su postura: las econom\u00edas que mayor ajuste han realizado, han sufrido\u00a0<\/span>m\u00e1s en t\u00e9rminos de crecimiento.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

En materia de desempleo las econom\u00edas PIIGS tambi\u00e9n son las m\u00e1s golpeadas como se\u00a0observa en el Cuadro 1.2. En promedio, la eurozona registra un desempleo de 12% a \ufb01nes\u00a0<\/span>de 2012. Dos aspectos son importantes destacar en este sentido: por un lado las tasas de\u00a0<\/span>desempleo han ido en aumento desde el inicio de la crisis, es decir que el diagn\u00f3stico que\u00a0<\/span>fundamenta las medidas de pol\u00edticas llevadas a cabo por la autoridad monetaria europea\u00a0<\/span>no parecen ser acertadas; por otro lado, la disparidad que existe entre distintas econo<\/span>m\u00edas es realmente signi\ufb01cativa13<\/sup>. En econom\u00edas como Grecia y Espa\u00f1a, seg\u00fan datos de\u00a0<\/span>Eurostat, el 25,6% de la poblaci\u00f3n econ\u00f3micamente activa se encuentra desempleada .<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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\u00a012<\/sup> \u00a0Esta pregunta resulta m\u00e1s relevante a\u00fan cuando se tiene en cuenta un estudio realizado por el FMI en 2003\u00a0a partir del cual calculan que el valor del multiplicador \ufb01scal de la eurozona en per\u00edodos de contracciones en\u00a0<\/span>3, es decir que por cada euro de gasto p\u00fablico que se contrae, el producto de la econom\u00eda lo hace en 3 euros..<\/span><\/p>\n

13<\/sup> En el anexo se desarrolla en profundidad causas de car\u00e1cter estructural que fundamentan la diferencia en las\u00a0<\/span>tasas de desempleo de las distintas econom\u00edas.<\/span><\/p>\n

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(duplic\u00e1ndose dicha cifra si se considera el desempleo juvenil), mientras que en econom\u00edas como Noruega o Austria el desempleo es de 3% y 4,1% respectivamente.<\/span><\/p>\n

Las proyecciones para 2013 del FMI no son mejores para estas econom\u00edas, excepto Ir<\/span>landa quien se espera que reduzca su tasa de desempleo de 14,8% a 14,4%. En Grecia se\u00a0<\/span>incrementar\u00e1 de 23,8% a 25,3%, en Italia de 10,5% a 11% y en Portugal e 15,5% a 16%.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Atento a esta situaci\u00f3n y a que los costos de \ufb01nanciamiento en los mercados internacionales para las econom\u00edas perif\u00e9ricas eran inaceptables, el BCE en septiembre de 2012\u00a0<\/span>tambi\u00e9n \u00a0puso \u00a0en \u00a0pr\u00e1ctica \u00a0un \u00a0nuevo \u00a0plan \u00a0llamado \u00a0Transacciones \u00a0Monetarias \u00a0Directas\u00a0<\/span>(OTM, por sus siglas en ingl\u00e9s). A partir de \u00e9l, el BCE podr\u00eda comprar deuda soberana\u00a0<\/span>en el mercado secundario de cr\u00e9ditos a \ufb01n de relajar el costo de \ufb01nanciamiento; y los\u00a0<\/span>distintos fondos de rescates continuar\u00edan comprando en el mercado primario. Para que\u00a0<\/span>el BCE pudiera actuar, el pa\u00eds en cuesti\u00f3n deber\u00eda solicitarlo expl\u00edcitamente y tendr\u00eda que\u00a0<\/span>haber participado de alguno de los programas de los fondos de rescates, cumpliendo los\u00a0<\/span>condicionamientos impuestos por estos. Las compras no tendr\u00edan ni monto l\u00edmite ni tasa\u00a0<\/span>objetivo y se concentrar\u00edan en aquellos cuya madurez fuera de uno a tres a\u00f1os. Adem\u00e1s,\u00a0<\/span>para aumentar la transparencia de las operaciones, las tenencias y valores de mercado\u00a0<\/span>ser\u00edan publicados semanalmente, y la duraci\u00f3n promedio de las tenencias y la distribu<\/span>ci\u00f3n por pa\u00eds ser\u00edan publicadas mensualmente.<\/span><\/p>\n

Esta medida ha sido bien tomada por los mercados ya que si bien ning\u00fan pa\u00eds ha utilizado\u00a0el programa hasta \ufb01n de 2012, los costos de \ufb01nanciamiento se redujeron considerable<\/span>mente. Por supuesto que aquellas econom\u00edas con altas primas de riesgo, como Espa\u00f1a e\u00a0<\/span>Italia, apoyaron esta medida. Para captar el apoyo de aquellos pa\u00edses con mejor situaci\u00f3n\u00a0<\/span>macroecon\u00f3mica y que temen que las continuas inyecciones de liquidez generen in\ufb02a<\/span>ci\u00f3n, se determin\u00f3 que todas las compras que el BCE realice bajo este programa deb\u00edan\u00a0<\/span>ser completamente esterilizadas. Alemania, como se mencionara anteriormente, apo<\/span>yando acciones de austeridad se encuadra en este conjunto de pa\u00edses y, como se observa\u00a0<\/span>en el Gr\u00e1\ufb01co 1.8, si bien no es de las econom\u00edas con mayores niveles de in\ufb02aci\u00f3n, su tasa\u00a0<\/span>se encuentra por encima de la tasa objetivo (2%).<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Adem\u00e1s, \u00a0en \u00a0noviembre \u00a0el \u00a0BCE \u00a0junto \u00a0con \u00a0la \u00a0Comisi\u00f3n \u00a0Europea \u00a0y \u00a0el \u00a0FMI \u00a0(grupo \u00a0llamado\u00a0\u201cTroika\u201d en la jerga) autorizaron un nuevo tramo del paquete de rescate de Grecia debido a\u00a0<\/span>que se encontraban conformes con las reformas que hasta el momento el pa\u00eds hab\u00eda rea<\/span>lizado. Este \u201cacuerdo pol\u00edtico\u201d implic\u00f3 la liberaci\u00f3n de \u20ac43.700 millones: \u20ac10.600 millones\u00a0<\/span>otorgados \u00a0en \u00a0diciembre \u00a0para \u00a0\ufb01nanciar \u00a0gastos \u00a0operativos \u00a0(salarios, \u00a0pensiones \u00a0y \u00a0otros) \u00a0y\u00a0<\/span>\u20ac23.800 millones para recapitalizar sus bancos. Los \u20ac9.300 millones restantes ser\u00e1n des<\/span>embolsados en tres sub-tramos durante el primer trimestre de 2013, una vez que Grecia\u00a0<\/span>implemente una serie de reformas, entre ellas la reforma \ufb01scal.<\/span><\/p>\n

Algunas novedades en este acuerdo estuvieron relacionadas con la \ufb02exibilizaci\u00f3n de los\u00a0plazos para el cumplimiento del objetivo en materia de d\u00e9\ufb01cit \ufb01scal (se pospuso el su<\/span>per\u00e1vit primario de 4,5% del PBI de 2014 a 2016) y la devoluci\u00f3n de \u20ac11.000 millones\u00a0<\/span>resultantes \u00a0de \u00a0ganancias \u00a0por \u00a0la \u00a0tenencia \u00a0de \u00a0bonos \u00a0griegos \u00a0por \u00a0parte \u00a0de \u00a0la \u00a0autoridad\u00a0<\/span>monetaria europea? Los pa\u00edses, por su parte, reducir\u00edan los tipos de inter\u00e9s de los pr\u00e9s<\/span>tamos bilaterales a Grecia en 100 puntos b\u00e1sicos (de 150 puntos a 50 puntos b\u00e1sicos), y\u00a0<\/span>ofrecer\u00edan una moratoria de 10 a\u00f1os en el pago de intereses al fondo de rescate temporal\u00a0<\/span>(FEEF). A ello se sumar\u00eda un retraso de quince a\u00f1os en la fecha de vencimiento de los\u00a0<\/span>pr\u00e9stamos bilaterales y de los concedidos por el FEEF. Adem\u00e1s, se acord\u00f3 \ufb01nanciar a\u00a0<\/span>Grecia para que recompre sus propios bonos en manos de inversores privados a un costo\u00a0<\/span>meta pr\u00f3ximo a 35 centavos por euro (como la deuda griega se cotiza devaluada, Atenas\u00a0<\/span>apenas pagar\u00eda una tercera o cuarta parte del valor nominal de esos bonos). Con \u20ac10.000\u00a0<\/span>millones, en teor\u00eda y siguiendo los c\u00e1lculos de la Eurozona y el FMI, con la recompra de\u00a0<\/span>Grecia de sus bonos, podr\u00eda reducir entre \u20ac20.000 y \u20ac30.000 millones su deuda.<\/span><\/p>\n

Retomando el tema del crecimiento econ\u00f3mico de las econom\u00edas del grupo, los \u00faltimos\u00a0datos del a\u00f1o no fueron alentadores. El hecho de que la eurozona haya mostrado un cre<\/span>cimiento nulo o levemente? negativo en el a\u00f1o, en un contexto donde muchas \u00a0de ellas se\u00a0<\/span>contrajeron, se debi\u00f3 a que las grandes econom\u00edas (Alemania y Francia principalmente)\u00a0<\/span>no mostraban ca\u00eddas.\u00a0<\/span><\/p>\n

El \u00faltimo cuatrimestre del a\u00f1o Alemania fue severamente impactada por la crisis de la zona\u00a0euro, al registrar la peor contracci\u00f3n en casi tres a\u00f1os por una desaceleraci\u00f3n de la inversi\u00f3n\u00a0<\/span>y de las exportaciones tradicionalmente s\u00f3lidas. Algunas consultoras esperan que Alemania\u00a0<\/span>repunte luego del primer trimestre, pero ya se comienza a sostener que la mayor econom\u00eda\u00a0<\/span>de Europa dejar\u00eda de ser un pilar de fortaleza para el resto del bloque de la moneda \u00fanica.<\/span><\/p>\n

En el caso de Francia, The Economist elabor\u00f3 un informe en diciembre en el cual planteaba la posibilidad de que esta sea la pr\u00f3xima en caer. Francia tiene serios problemas\u00a0<\/span>de fondo como es la p\u00e9rdida de competitividad, un mercado laboral in\ufb02exible y una \u00a0ele<\/span>vada participaci\u00f3n del Estado en la econom\u00eda (con una deuda p\u00fablica del 90% de su PBI y\u00a0<\/span>d\u00e9\ufb01cit \ufb01scal permanente) que llevaron a que Moody\u00b4s rebaje la cali\ufb01caci\u00f3n de su deuda.\u00a0<\/span><\/p>\n

Como se observa en el Cuadro 1.2, Francia presenta un fr\u00e1gil crecimiento y ello es resultado de estos problemas estructurales.<\/span><\/p>\n

Sabiendo \u00a0que \u00a0las \u00a0econom\u00edas \u00a0m\u00e1s \u00a0golpeadas \u00a0(PIIGS) \u00a0se \u00a0encuentran \u00a0con \u00a0contracciones\u00a0econ\u00f3micas y niveles de in\ufb02aci\u00f3n superiores a la objetivo, y con econom\u00edas menos gol<\/span>peadas que est\u00e1s comenzando a sentir m\u00e1s profundamente los efectos de la crisis, es\u00a0<\/span>que se considera que la eurozona todav\u00eda tiene un largo camino por transitar. Lo peor de\u00a0<\/span>la crisis todav\u00eda no ha llegado y existen desaf\u00edos importantes que deben ser afrontados.\u00a0<\/span><\/p>\n

Para ello, ser\u00e1 necesario que las cuestiones pol\u00edticas no sean el aspecto que m\u00e1s pondere al momento de tomar decisiones para el grupo como un todo.<\/span><\/p>\n

Concretamente en el camino elegido se deber\u00edan aplicar conceptos que han sido propuestos por la Comisi\u00f3n Europea, los cuales se mencionan a continuaci\u00f3n. Vale destacar\u00a0<\/span>que algunos de ellos se encuentran en proceso:<\/span><\/p>\n

1) \u00a0 \u00a0Uni\u00f3n Bancaria: consiste en la concesi\u00f3n de la potestad de supervisi\u00f3n desde los\u00a0<\/span>bancos centrales de cada pa\u00eds a una autoridad europea. \u00c9sta ser\u00eda la Autoridad\u00a0<\/span>Europea \u00a0Bancaria\u001d (no \u00a0el \u00a0BCE). \u00a0La \u00a0uni\u00f3n \u00a0bancaria \u00a0europea \u00a0tambi\u00e9n \u00a0supondr\u00eda\u00a0<\/span>la\u001dcreaci\u00f3n de un fondo europeo de dep\u00f3sitos y un fondo de garant\u00edas europeo\u00a0<\/span>con el objeto de evitar y\/o frenar el \u00e9xodo de fondos que se dan en bancos peri<\/span>f\u00e9ricos en momentos de stress.<\/span><\/p>\n

2) \u00a0 \u00a0Uni\u00f3n \u00a0Presupuestaria: \u00a0este \u00a0se \u00a0basa \u00a0en \u00a0una \u00a0uni\u00f3n \u00a0\ufb01scal \u00a0en \u00a0primera \u00a0instancia\u00a0(impuestos homog\u00e9neos o comunes), una pol\u00edtica de empleo com\u00fan y el mante<\/span>nimiento del pacto \ufb01scal europeo. Se alcanz\u00f3 un acuerdo respecto a este \u00faltimo\u00a0<\/span>a \ufb01nes de 2012 que \u00a0entr\u00f3 en vigor el 1 de enero de 2013. El tratado establece una\u00a0<\/span>disciplina \ufb01scal reforzada y una vigilancia m\u00e1s estricta dentro de la zona euro,\u00a0<\/span>con la\u001dintroducci\u00f3n de la conocida \u2018regla de oro\u2019, que\u001dlimita el d\u00e9\ufb01cit estructural\u00a0<\/span>anual\u001dal 0,5% del PBI. Las multas por el incumplimiento del pacto podr\u00e1n ascen<\/span>der al 0,1% del PBI y los fondos que se recauden se ingresar\u00e1n en el Mecanismo\u00a0<\/span>Europeo de Estabilidad o fondo permanente (MEDE) o en el presupuesto de la\u00a0<\/span>Uni\u00f3n Europea. Adem\u00e1s, a partir del 1 de marzo de 2013 se vincula la\u001dconcesi\u00f3n\u00a0<\/span>de rescates a pa\u00edses\u001da la rati\ufb01caci\u00f3n del pacto \ufb01scal. Los Estados miembros ten<\/span>dr\u00e1n que implantar un\u001dmecanismo autom\u00e1tico de correcci\u00f3n de los desv\u00edos de\u00a0<\/span>los objetivos del d\u00e9\ufb01cit\u001do del camino de consolidaci\u00f3n, as\u00ed como tener en cuenta\u00a0<\/span>su impacto acumulativo en la deuda. Los gobiernos con una deuda sustancial<\/span>mente inferior al 60% del PBI podr\u00e1n alcanzar un d\u00e9\ufb01cit estructural de hasta el\u00a0<\/span>1% del PBI mientras que aquellos pa\u00edses con una\u001ddeuda superior al 60% del PBI\u00a0<\/span>deber\u00e1n reducirla en una veinteava parte al a\u00f1o. En el Gr\u00e1\ufb01co 1.9 se presentan\u00a0<\/span>los niveles de deuda p\u00fablica y d\u00e9\ufb01cit en t\u00e9rminos del PBI de algunas de las eco<\/span>nom\u00edas del grupo.<\/span><\/p>\n

\u00a0\"\"<\/p>\n

3) \u00a0 \u00a0Rati\ufb01caci\u00f3n del Fondo Europeo de Rescate Permanente: en julio fue aprobado\u00a0el fondo de rescate europeo y no fue hasta septiembre que el Tribunal Constitu<\/span>cional germano rati\ufb01c\u00f3 el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE). El m\u00e1xi<\/span>mo tribunal germano ha planteado condiciones y ha establecido que todas las\u00a0<\/span>ayudas \u00a0derivadas \u00a0del \u00a0MEDE \u00a0deben \u00a0ser \u00a0aprobadas \u00a0tambi\u00e9n \u00a0por \u00a0el \u00a0Parlamento\u00a0<\/span>alem\u00e1n. Ello implica que el Parlamento tendr\u00e1 que aprobar cada nuevo desem<\/span>bolso que sea necesario, lo cual se encuentra en l\u00ednea con peticiones realizadas\u00a0<\/span>en anteriores paquetes de rescate. El Constitucional ha exigido, adem\u00e1s, que las\u00a0<\/span>garant\u00edas de Alemania para ese fondo se limiten a los \u20ac190.000 millones acor<\/span>dados en Bruselas y aprobados por el Bundestag y el Bundesrat, c\u00e1maras baja y\u00a0<\/span>alta alemanas.<\/span><\/p>\n

4) \u00a0 \u00a0Gesti\u00f3n Integrada de la Deuda Soberana: con el objeto de descomprimir las presiones en los mercados del cr\u00e9dito para algunas econom\u00edas perif\u00e9ricas, desde\u00a0<\/span>algunos sectores se propone la implementaci\u00f3n de eurobonos. En otras pala<\/span>bras, emitir deuda avalada por el conjunto de pa\u00edses que participen y no solo por\u00a0<\/span>un gobierno soberano. Para llevar a cabo ello es necesaria la creaci\u00f3n de una\u00a0<\/span>agencia de deuda europea que gestionara la emisi\u00f3n de \u00e9stos. De todos modos, las\u00a0mayores barreras para su implementaci\u00f3n son pol\u00edticas debido a que aquellas eco<\/span>nom\u00edas con bajos costos de \ufb01nanciamiento deber\u00edan aceptar un aumento de \u00e9stos\u00a0<\/span>a \ufb01n de que se reduzcan los de las econom\u00edas perif\u00e9ricas en problemas. Adem\u00e1s,\u00a0<\/span>pa\u00edses como Alemania demandan un compromiso estricto en materia \ufb01scal como\u00a0<\/span>condici\u00f3n previa para la mutualizaci\u00f3n de deuda en la zona del euro. Profundizar las\u00a0<\/span>cuentas p\u00fablicas para estas econom\u00edas en recesi\u00f3n no es tarea sencilla.<\/span><\/p>\n

En s\u00edntesis, la eurozona se encuentra en una situaci\u00f3n macroecon\u00f3mica muy compleja.\u00a0<\/span><\/p>\n

Existen obst\u00e1culos pol\u00edticos14<\/sup> que agregan barreras y una uni\u00f3n monetaria que elimina a\u00a0<\/span>la pol\u00edtica monetaria como instrumento amortiguador de ciclos econ\u00f3micos. Los \u00faltimos\u00a0<\/span>datos de crecimiento de las principales econom\u00edas del bloque no fueron alentadores por\u00a0<\/span>lo que se siembra m\u00e1s incertidumbre. La balanza comercial del bloque tampoco mostr\u00f3\u00a0<\/span>un crecimiento promedio signi\ufb01cativo en el a\u00f1o (fue de tan solo un 1%). Esto es suma<\/span>mente \u00a0importante \u00a0ya \u00a0que, \u00a0dado \u00a0que \u00a0las \u00a0econom\u00edas \u00a0perif\u00e9ricas \u00a0deben \u00a0realizar \u00a0ajustes\u00a0<\/span>\ufb01scales y que el consumo interno se encuentra resentido, el crecimiento debe explicarse\u00a0<\/span>por un aumento del comercio exterior15 16<\/sup>.\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/strong><\/p>\n

1.2.4. Pa\u00edses emergentes: el motor del crecimiento mundial<\/strong><\/p>\n

La \u00faltima d\u00e9cada estuvo caracterizada por una creciente contribuci\u00f3n de las econom\u00edas\u00a0emergentes al crecimiento global. Tal como puede apreciarse en el Gr\u00e1\ufb01co 1.10 esta ten<\/span>dencia se inici\u00f3 a \ufb01nes de la d\u00e9cada de los \u201890 cuando las econom\u00edas en desarrollo expli<\/span>caban menos del 40% del crecimiento del PBI mundial y la contribuci\u00f3n de su producci\u00f3n\u00a0<\/span>en el total mundial representaba el 30% aproximadamente (Gr\u00e1\ufb01co 1.11).\u00a0<\/span>\u00a0<\/span>\u00a0<\/span><\/p>\n

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14<\/sup> \u00a0El a\u00f1o 2013 es un a\u00f1o electoral en Alemania y sus resultados pueden ser determinantes en la elaboraci\u00f3n de\u00a0la hoja de ruta a seguir por el bloque.<\/span><\/p>\n

15<\/sup> Esta es una de las razones por las cuales se exige un aumento de la competitividad para las econom\u00edas en\u00a0<\/span>problemas, es decir, para poder generar super\u00e1vits en la balanza comercial.<\/span><\/p>\n

16<\/sup> En el anexo se pueden observar los desequilibrios permanentes que han tenido algunas econom\u00edas del orden\u00a0de hasta el 15% del PBI. Por supuesto estos desequilibrios no son sostenibles en el largo plazo y ha llegado el\u00a0<\/span>momento de realizar los ajustes <\/span>necesarios.<\/p>\n

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Durante la crisis de 2008-2009 este proceso se vio fuertemente acentuado debido a la\u00a0signi\ufb01cativa contracci\u00f3n que sufrieron las econom\u00edas industrializadas, dando lugar a que\u00a0<\/span>los emergentes explicaran pr\u00e1cticamente la totalidad del crecimiento. Si bien durante\u00a0<\/span>2010 las econom\u00edas avanzadas recuperaron parte del terreno perdido, la desaceleraci\u00f3n\u00a0<\/span>de la econom\u00eda mundial ha vuelto a colocar el crecimiento en manos de los pa\u00edses emer<\/span>gentes, explicando cerca del 70% del aumento del PBI global en 2012.\u00a0<\/span><\/p>\n

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Los desequilibrios que hoy se observan a nivel mundial han sido el resultado de m\u00e1s de\u00a0una d\u00e9cada determinada por el consumo en exceso de las econom\u00edas avanzadas y un\u00a0<\/span>fuerte proceso de ahorro en las econom\u00edas emergentes. Este comportamiento ha sido\u00a0<\/span>\ufb01elmente re\ufb02ejado en la evoluci\u00f3n de los saldos de cuenta corriente17<\/sup> para ambos gru<\/span>pos, tal como puede observarse en el Gr\u00e1\ufb01co 1.12.<\/span><\/p>\n

Los pa\u00edses emergentes tienen una gran labor en esta crisis, no solo porque son el motor\u00a0del crecimiento econ\u00f3mico mundial como se acaba de mostrar, sino porque adem\u00e1s son\u00a0<\/span>los encargados de colaborar con las econom\u00edas avanzadas para resolver sus desequi<\/span>librios comerciales. Dado que el gasto privado interno de las econom\u00edas avanzadas se\u00a0<\/span>encuentra resentido ya que las familias est\u00e1n en un proceso de desapalancamiento y el\u00a0<\/span>gasto p\u00fablico se encuentra limitado por pol\u00edticas de austeridad para dar con\ufb01anza a los\u00a0<\/span>mercados internacionales del cr\u00e9dito, una manera de recuperar el producto es mediante\u00a0<\/span>un aumento de exportaciones que permitan mejorar los saldos comerciales. Esto implica\u00a0<\/span>directamente que el saldo comercial de las econom\u00edas emergentes debe ser reducido.\u00a0<\/span><\/p>\n

Como se observa en el Gr\u00e1\ufb01co 1.11, se ve una clara tendencia en este sentido: mien<\/span>tras que en 2007 la econom\u00edas avanzadas registraban una cuenta corriente de\ufb01citaria de\u00a0<\/span>0,8% de su PBI y las emergentes un saldo superavitario de 4%; en 2012 estos saldos son\u00a0<\/span>de -0,4% y 1,3% respectivamente.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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17<\/sup> El saldo de cuenta corriente re\ufb02eja cu\u00e1nto ahorra (super\u00e1vit) o des-ahorra (d\u00e9\ufb01cit) un pa\u00eds en su conjunto,\u00a0teniendo en cuenta el sector privado y el sector p\u00fablico.<\/span><\/p>\n

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Entre las econom\u00edas emergentes, el grupo de los BRIC juega un papel protag\u00f3nico, ya\u00a0que en su conjunto explicaron m\u00e1s del 40% del crecimiento mundial para el a\u00f1o 2012.\u00a0<\/span><\/p>\n

Los pa\u00edses que integran el MIST contribuyeron al crecimiento en un 8% y se espera que\u00a0<\/span>aumente su protagonismo en la esfera mundial (Gr\u00e1\ufb01co 1.13).<\/span><\/p>\n

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Ambos bloques econ\u00f3micos fueron nomenclados por Goldman Sachs y, en el caso del\u00a0\u00faltimo grupo, fue resultado de considerar los pa\u00edses m\u00e1s desarrollados de un listado al\u00a0<\/span>que se llam\u00f3 \u201cNext Eleven\u201d (N-11)18<\/sup>. Seg\u00fan el banco de inversi\u00f3n, estas once son econom\u00edas promisorias en materia de inversi\u00f3n y crecimiento.<\/span><\/p>\n

Por la importancia de cada uno de los bloques, en lo que sigue se har\u00e1 hincapi\u00e9 en un\u00a0<\/span>an\u00e1lisis del grupo de pa\u00edses BRIC. Desde hace m\u00e1s de tres d\u00e9cadas China e India han\u00a0<\/span>cobrado relevancia dentro del crecimiento global habiendo desplazado a EE.UU. como\u00a0<\/span>principal motor de crecimiento. Por otra parte, Rusia y Brasil se han insertado en este\u00a0<\/span>plano en los \u00faltimos a\u00f1os tomando el lugar que antes ocupaban Jap\u00f3n y Alemania, res<\/span>pectivamente (ver Gr\u00e1\ufb01co 1.14).<\/span><\/p>\n

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Junto con su crecimiento, Brasil, Rusia, China e India aumentaron su participaci\u00f3n en el\u00a0comercio mundial. En el Gr\u00e1\ufb01co 1.15 se presenta la participaci\u00f3n de las exportaciones\u00a0<\/span>del grupo en relaci\u00f3n a las totales y, de igual manera, las importaciones. Como puede\u00a0<\/span>apreciarse, en tan solo una d\u00e9cada su participaci\u00f3n se ha duplicado aproximadamente: la\u00a0<\/span>participaci\u00f3n en las exportaciones y las importaciones se incrementaron de 8,4% y 6,9%\u00a0<\/span>a 16,3% y 15% respectivamente, entre 2002 y 2011.<\/span><\/p>\n

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18<\/sup> \u00a0El listado de once pa\u00edses era el siguiente: Egipto, Filipinas, Indonesia, Corea del Sur, Ir\u00e1n, M\u00e9xico, Nigeria,\u00a0Pakist\u00e1n, Turqu\u00eda y Vietnam.<\/span><\/p>\n

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1.2.5. Una mirada a trav\u00e9s de los mercados<\/strong><\/p>\n

Durante 2012, la econom\u00eda global ha evidenciado una fuerte desaceleraci\u00f3n signada por\u00a0el \u00a0magro \u00a0crecimiento \u00a0de \u00a0las \u00a0econom\u00edas \u00a0desarrolladas, \u00a0y \u00a0unas \u00a0econom\u00edas \u00a0emergentes\u00a0<\/span>que desaceleran su ritmo de crecimiento. Sumado a ello, la crisis de deuda soberana en\u00a0<\/span>la Eurozona y la ine\ufb01cacia de los gobiernos en las econom\u00edas centrales para estimular la\u00a0<\/span>recuperaci\u00f3n y calmar el \u00e1nimo de los inversores han generado fuertes turbulencias en\u00a0<\/span>los mercados mundiales.\u00a0<\/span><\/p>\n

En esta secci\u00f3n, se realiza un breve repaso del a\u00f1o 2012 a trav\u00e9s de una mirada a los\u00a0<\/span>mercados globales debido a la rapidez con la que \u00e9stos se ajustan a la informaci\u00f3n eco<\/span>n\u00f3mica. El an\u00e1lisis se discriminar\u00e1 en mercados \ufb01nancieros por un lado y mercados de\u00a0<\/span>commodities por otro, en ambos casos haciendo hincapi\u00e9 en un monitoreo de los princi<\/span>pales \u00edndices.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/strong><\/p>\n

1.2.5.1. Mercados Financieros<\/strong><\/p>\n

En el Gr\u00e1\ufb01co 1.16 se presenta la evoluci\u00f3n de las principales bolsas de las econom\u00edas\u00a0avanzadas (cuadro izquierdo) y aquellas emergentes (cuadro derecho). En el primer gru<\/span>po se presenta Estados Unidos (\u00edndice S&P 50019<\/sup>) y Alemania (\u00edndice DAX o DAX 3020<\/sup>),\u00a0<\/span>quienes obtuvieron un rendimiento positivo de 10% y 23% respectivamente en el trans<\/span>curso del 2012.Como se observa, el a\u00f1o puede interpretarse en tres etapas: enero-mar<\/span>zo, abril-junio y julio-diciembre.<\/span><\/p>\n

A partir de junio de 2011, los bancos europeos entran en una fase realmente cr\u00edtica motivo por el cual el BCE se vio obligado a actuar fuerte en el mercado por lo que implement\u00f3\u00a0<\/span>lo que se dio a llamar la LTRO (Long Term Refinancing Operation), en virtud de la cual,\u00a0<\/span>entre diciembre de 2011 y febrero de 2012, prest\u00f3 m\u00e1s de \u20ac1 bill\u00f3n a tres a\u00f1os con un\u00a0<\/span>inter\u00e9s del 1% a m\u00e1s de 800 bancos. La calma que sobre el mercado gener\u00f3 esta inyec<\/span>ci\u00f3n de liquidez parec\u00eda desvanecerse en marzo (Gr\u00e1\ufb01co 1.16) a la vez que los datos de\u00a0<\/span>crecimiento no eran alentadores: en el segundo trimestre la eurozona se contra\u00eda -0,2%\u00a0<\/span>en relaci\u00f3n al primer trimestre y Francia, una de las potencias del grupo, lo hac\u00eda por un\u00a0<\/span>0,1%. A partir de junio indicadores l\u00edderes de la econom\u00eda real mostraban ligeras me<\/span>joras y, conjuntamente, comenzaba a surtir efecto en el cr\u00e9dito una innovadora medida\u00a0<\/span>del BCE que consisti\u00f3 en reducir a 0% la tasa de inter\u00e9s pasiva por los dep\u00f3sitos que los\u00a0<\/span>Bancos Centrales manten\u00edan en \u00e9l21<\/sup>.<\/span><\/p>\n

Es importante destacar, de todos modos, que si se hace un seguimiento de la reacci\u00f3n de\u00a0<\/span>los mercados en el d\u00eda a d\u00eda, se encuentran \u201ccontradicciones\u201d. En reiteradas oportuni<\/span>dades, publicaciones de datos macroecon\u00f3micos negativos por parte de Estados Unidos\u00a0<\/span>o \u00a0la \u00a0Eurozona \u00a0llevaban \u00a0a \u00a0un \u00a0aumento \u00a0de \u00a0los \u00a0\u00edndices \u00a0burs\u00e1tiles. \u00a0Esto \u00a0se \u00a0debe \u00a0a \u00a0que \u00a0el\u00a0<\/span>mercado se acostumbr\u00f3 a que, ante malas noticias, alguna de las autoridades moneta<\/span>rias m\u00e1s importantes realice inyecciones de liquidez. Esto, por ejemplo, justi\ufb01ca que el\u00a0<\/span>anuncio del QE3 en septiembre haya sido descontado por el mercado tiempo atr\u00e1s y no\u00a0<\/span>se vea una fuerte alza en ese momento.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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19<\/sup> El \u00edndice\u001dStandard & Poor\u2019s 500\u001dtambi\u00e9n conocido como\u001dS&P 500\u001des un \u00edndice ponderado de capitalizaci\u00f3n\u00a0burs\u00e1til de 500 empresas. El mismo fue desarrollado con un nivel base 10 para el periodo base 1941-1943.\u00a0<\/span>Actualmente es uno de los \u00edndices burs\u00e1tiles m\u00e1s importantes de Estados Unidos y se lo reconoce como el m\u00e1s\u00a0<\/span>representativo de la situaci\u00f3n real del mercado.<\/span><\/p>\n

20<\/sup> El \u00edndice Dax est\u00e1 compuesto por las 30 principales empresas cotizadas de la Bolsa de Fr\u00e1ncfort seleccionadas por capitalizaci\u00f3n y contrataci\u00f3n.<\/span><\/p>\n

21<\/sup> \u00a0Una porci\u00f3n de los aumentos de liquidez que el BCE otorg\u00f3 a los bancos centrales, eran depositados por\u00a0<\/span>estos \u00faltimos en las arcas del primero a \ufb01n de obtener una rentabilidad a cambio. \u00a0Con la medida mencionada\u00a0<\/span>la autoridad monetaria quiso desincentivar dicho comportamiento que imped\u00eda que el cr\u00e9dito se reactive en la\u00a0<\/span>econom\u00eda.<\/span><\/p>\n

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 <\/p>\n

Los mercados de los emergentes no se encontraron ajenos a lo mencionado y su evoluci\u00f3n, en t\u00e9rminos generales, sigui\u00f3 el patr\u00f3n mencionado recientemente. Existe una\u00a0<\/span>diferencia en magnitud: a excepci\u00f3n de la India (\u00edndice NSE22<\/sup>) cuyo incremento fue de\u00a0<\/span>24%; las bolsas de Rusia (\u00edndice RTSI23<\/sup> ), China (\u00edndice SSE24<\/sup>) y Brasil (\u00edndice Bovespa25<\/sup>),\u00a0<\/span>crecieron solo un 6,5%, 2,7% y 4,6%, respectivamente.\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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 <\/p>\n

En el Gr\u00e1\ufb01co 1.17 es posible observar la performance de las bolsas de la eurozona. Como\u00a0era \u00a0de \u00a0esperar, \u00a0la \u00a0bolsa \u00a0alemana \u00a0fue \u00a0la \u00a0de \u00a0mejor \u00a0crecimiento \u00a0(23%) \u00a0seguida \u00a0de \u00a0la \u00a0de\u00a0<\/span>Francia (12%). La bolsa de Espa\u00f1a, cuya econom\u00eda ha sido observada atentamente por\u00a0<\/span>todo inversor, fue la m\u00e1s golpeada mostrando una p\u00e9rdida de 7%. Italia sigui\u00f3 de cerca\u00a0<\/span>la evoluci\u00f3n de Espa\u00f1a debido al \u201cefecto contagio\u201d del sentimiento del mercado: los in<\/span>versores trasladan las noticias negativas de Espa\u00f1a a Italia directamente ya que, si la\u00a0<\/span>primera \u201ccae\u201d la segunda ser\u00e1 arrastrada. No obstante, al igual que la bolsa de Reino\u00a0<\/span>Unido, \ufb01nalizaron el a\u00f1o con un incremento positivo de 4%.<\/span><\/p>\n

Los magros datos de crecimiento y actividad de las econom\u00edas avanzadas y el no hallaz<\/span>go de una soluci\u00f3n a la crisis de deuda de la Eurozona con econom\u00edas como la espa\u00f1ola\u00a0<\/span>en el centro de la tormenta, generaban un clima de incertidumbre que justi\ufb01caron a los\u00a0<\/span>inversores la estrategia de \u201cflight to quality\u201d. Es decir, se dio un desplazamiento de los\u00a0<\/span>capitales especulativos desde los activos \ufb01nancieros de mayor riesgo a los m\u00e1s seguros\u00a0<\/span>(bonos soberanos de Alemania o del Tesoro de los EEUU) que se tradujeron en una ca\u00edda\u00a0<\/span>signi\ufb01cativa de las tasas de inter\u00e9s de estos activos que alcanzaron m\u00ednimos hist\u00f3ricos:\u00a0<\/span>el rendimiento de un bono a 10 a\u00f1os del tesoro de EE.UU alcanz\u00f3 su m\u00ednimo en 1,4% y\u00a0<\/span>el de Alemania el 1,1% (Gr\u00e1\ufb01co 1.18, gr\u00e1\ufb01co izquierdo). Estos valores implicaban rendi<\/span>mientos reales negativos, motivo por el cual queda de mani\ufb01esto que el objetivo no era\u00a0<\/span>buscar una colocaci\u00f3n rentable de los fondos, sino refugiarse en activos seguros dado el\u00a0<\/span>contexto de incertidumbre.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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22<\/sup> \u00a0La Bolsa de Valores Nacional de la India Limitada o S&P CNX NIFTY (NSE), ubicada en Mumbai, es la bolsa\u00a0de valores m\u00e1s grande de la India en funci\u00f3n de movimientos y n\u00famero de transacciones diarias, ya sea para\u00a0<\/span>valores accionarios como derivados. El \u00edndice est\u00e1 compuesto por las cincuenta acciones con mayor capitali<\/span>zaci\u00f3n burs\u00e1til.<\/span><\/p>\n

23<\/sup> El RTS Index (RTSI) es un \u00edndice de 50 valores de compa\u00f1\u00edas rusas que se negocia en la bolsa de Mosc\u00fa.24<\/sup> \u00a0El \u00edndice SSE (Shanghai Stock Exchange) es un \u00edndice burs\u00e1til con todos los valores que se negocian en la\u00a0<\/span>bolsa de Shangh\u00e1i. Aunque no est\u00e1 totalmente abierta a los inversores extranjeros [debido a un estricto control\u00a0<\/span>ejercido por las autoridades de China continental, a \ufb01nales de 2007, la bolsa ya listaba m\u00e1s de 860 empresas[].<\/span><\/p>\n

25<\/sup> \u00a0El \u00edndice Bovespa est\u00e1 compuesto por 50 compa\u00f1\u00edas que cotizan en la bolsa de San Pablo. Estas empresas\u00a0suponen el 80% del volumen total negociado en los \u00faltimos 12 meses y \u00a0han sido negociados por lo menos el\u00a0<\/span>80% de los d\u00edas de cotizaci\u00f3n.<\/span><\/p>\n

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 <\/p>\n

\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

 <\/p>\n

De todos modos, no se est\u00e1 cerca de la situaci\u00f3n observada a \ufb01nes de 2008 tras la ca\u00edda\u00a0de Lehman Brothers. Esto puede observarse en el gr\u00e1\ufb01co 1.18 sobre la derecha, donde\u00a0<\/span>se presenta la evoluci\u00f3n del VIX26<\/sup> desde el inicio de la crisis.\u00a0<\/span><\/p>\n

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\"\"<\/p>\n

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El valor promedio del \u00cdndice VIX en el a\u00f1o se encontr\u00f3 en 17,8, signi\ufb01cativamente inferior\u00a0al pico de 80 puntos de octubre de 2008, y ligeramente mayor al nivel medio de 2007 de\u00a0<\/span>17,5 puntos.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

26<\/sup> El VIX es un \u00edndice de volatilidad del mercado de opciones de Chicago, el cual se calcula utilizando una serie\u00a0de opciones del S&P 500. En el momento en que hay alta volatilidad, miedo y pesimismo, el VIX alcanza una\u00a0<\/span>cifra elevada y se correlacionan con ca\u00eddas del S&P 500, es en estos momentos donde se producen fuertes mo<\/span>vimientos en los mercados burs\u00e1tiles; mientras que cuando el VIX est\u00e1 en m\u00ednimos, hay con\ufb01anza y mercados\u00a0<\/span>alcistas.<\/span><\/p>\n

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 <\/p>\n

Otra variable en la que se observa el fen\u00f3meno \u201cflight to quality\u201d es en el spread de los\u00a0Credit Default Swaps (CDS)27<\/sup> de \u00a0las econom\u00edas consideradas riesgosas. Estas fueron las\u00a0<\/span>econom\u00edas PIIGS y, principalmente, la espa\u00f1ola (por problemas con su sector bancario)\u00a0<\/span>y la italiana (por efecto contagio de Espa\u00f1a, adem\u00e1s de problemas estructurales). Dada\u00a0<\/span>la profundidad de los problemas en los activos de los bancos de Espa\u00f1a, en octubre \u00a0se\u00a0<\/span>le otorg\u00f3 un primer tramo de un rescate. Este fue por \u20ac39.500 millones de los cuales\u00a0<\/span>\u20ac37.000 \u00a0millones \u00a0se \u00a0destinaron \u00a0directamente \u00a0a \u00a0entidades \u00a0bancarias \u00a0nacionalizadas \u00a0y\u00a0<\/span>\u20ac2.500 millones se utilizaron para poner en funcionamiento Sareb28<\/sup>. El segundo tramo\u00a0<\/span>se aprob\u00f3 en enero de 2013 por \u20ac1.865 millones destinados a la recapitalizaci\u00f3n de de<\/span>terminados bancos.<\/span><\/p>\n

Esta situaci\u00f3n justi\ufb01ca que Espa\u00f1a haya alcanzado un spread de su CDS de cinco a\u00f1os\u00a0de 8,3% en julio (Gr\u00e1\ufb01co 1.19), mientras que el de Alemania se encontraba en 1,3%. Ita<\/span>lia por su parte alcanz\u00f3 el m\u00e1ximo a \ufb01nes de junio en un valor de 7,6%. Desde que los\u00a0<\/span>mercados anticiparon el anuncio \u00a0del programa OTM, la presi\u00f3n en los mercados sobre\u00a0<\/span>la deuda soberana de todos los pa\u00edses PIIGS se redujeron y, al cierre de 2012, presentan\u00a0<\/span>tasas \u00a0de \u00a06,2% \u00a0para \u00a0Portugal, \u00a04,4% \u00a0para \u00a0Espa\u00f1a, \u00a04,1% \u00a0para \u00a0Italia, \u00a03,4% \u00a0para \u00a0Irlanda \u00a0y\u00a0<\/span>0,7% en el caso de Alemania.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

Las continuas inyecciones de liquidez no solo desde Estados Unidos y la Eurozona sino\u00a0tambi\u00e9n del \u00a0como de las que no se nombraron Reino Unido, Australia, Canad\u00e1, y otros,\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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27<\/sup> \u00a0Un CDS es un contrato bilateral entre un comprador y un vendedor de protecci\u00f3n contra riesgo de incumplimiento de las condiciones originales de una deuda. El spread es el premio por dicha protecci\u00f3n el cual se\u00a0<\/span>calcula en % del valor facial (note la diferencia con un spread de tasas com\u00fanmente utilizado, en cuyo caso el\u00a0<\/span>premio ser\u00eda el resultado del rendimiento del activo subyacente por sobre uno libre de riesgo).<\/span><\/p>\n

28<\/sup> \u00a0La \u201cSociedad de Gesti\u00f3n de Activos Procedentes de la Reestructuraci\u00f3n Bancaria S.A.\u201d, tambi\u00e9n conocido\u00a0como \u201cBanco Malo\u201d, fue constituido con capital privado en un 55% y p\u00fablico en un 45%. La \ufb01nanciaci\u00f3n p\u00fablica\u00a0<\/span>de la Uni\u00f3n Europea provendr\u00e1 a trav\u00e9s del FROB (quien recibir\u00e1 dinero desde el fondo de rescate europeo) y\u00a0<\/span>del Banco Central Europeo (por la aceptaci\u00f3n de los bonos emitidos como medio e pago de sus compras de\u00a0<\/span>activos supuestamente da\u00f1ados). El FROB (Fondo de Reestructuraci\u00f3n Ordenada Bancaria) es un fondo p\u00fablico\u00a0<\/span>(75%) y privado (25%) creado como medida de rescate para ayudar a bancos con problemas de liquidez. \u00a0El me<\/span>canismo a partir del cual opera SAREB es el siguiente: compra todos aquellos cr\u00e9ditos y activos \u201cbasura\u201d que\u00a0<\/span>poseen los bancos a un precio determinado que puede diferir de su valor en mercado. As\u00ed las entidades ban<\/span>carias quedan liberadas del peso de estos activos t\u00f3xicos y vuelven a disponer de liquidez. Una vez enajenados\u00a0<\/span>esos activos, la sociedad se liquida con p\u00e9rdidas o ganancias.<\/span><\/p>\n

\n

 <\/p>\n

repercutieron en la cotizaci\u00f3n de las monedas29<\/sup>. En el Gr\u00e1\ufb01co 1.20 puede observarse la\u00a0cotizaci\u00f3n del Euro, el Yuan y la Libra esterlina en relaci\u00f3n al d\u00f3lar. En el caso del Yuan,\u00a0<\/span>en enero de 2007 eran necesarios 7,80 yuanes por d\u00f3lar, mientras que a diciembre de\u00a0<\/span>2012 solo 6,23, es decir que la moneda de China se apreci\u00f3 un 20% aproximadamente. En\u00a0<\/span>el caso de la eurozona y Gran Breta\u00f1a esto no es as\u00ed debido a que ambas han inyectado\u00a0<\/span>liquidez de manera signi\ufb01cativa. Mientras que la FED aument\u00f3 la base monetaria en un\u00a0<\/span>220% aproximadamente desde enero de 2007, el BOE (Bank of England) lo hizo en un\u00a0<\/span>320%, lo cual justi\ufb01ca que en dicho per\u00edodo la libra esterlina se haya devaluado un 21%.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span>El BCE, si bien inyect\u00f3 euros en el mercado, proporcionalmente fue menor al incremento\u00a0<\/span>parte de la FED y ello se vio re\ufb02ejado en una apreciaci\u00f3n de la moneda en torno a un 1%.<\/span><\/p>\n

Realizando un an\u00e1lisis de menor plazo, espec\u00ed\ufb01camente en el a\u00f1o 2012, es posible ver\u00a0<\/span>que el d\u00f3lar no mejor\u00f3 su posici\u00f3n respecto a ninguna de estas monedas. En el caso del\u00a0<\/span>euro la variaci\u00f3n no fue signi\ufb01cativa y se espera que se mantenga estable en el transcur<\/span>so de 2013. En el caso de la libra y del yuan, la apreciaci\u00f3n fue de 3,5% y 1,7% respecti<\/span>vamente. Estos datos se sintetizan en el Cuadro 1.3.<\/span><\/p>\n

\"\"\u00a0<\/span>\u00a0<\/span>\"\"\u00a0<\/span><\/p>\n

 <\/p>\n

1.2.5.2. Mercados de commodities<\/strong><\/p>\n

Respecto a los commodities, como se observa en el Gr\u00e1\ufb01co 1.21, todos se encuentran\u00a0en niveles superiores a los de pre-crisis. El \u00edndice de commodities agr\u00edcolas elaborado\u00a0<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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29<\/sup> \u00a0En \u00a0\u201cAspectos \u00a0monetarios \u00a0y \u00a0\ufb01nancieros\u201d \u00a0se \u00a0presenta \u00a0la \u00a0evoluci\u00f3n \u00a0de \u00a0 \u00a0las \u00a0cotizaciones \u00a0de \u00a0las \u00a0monedas \u00a0de\u00a0algunos pa\u00edses de Latinoam\u00e9rica, a partir del cual se podr\u00e1 observar que en t\u00e9rminos nominales, \u00a0todas las\u00a0<\/span>monedas han apreciado su valor como resultado de la liquidez imperante en el mundo por el aumento de la\u00a0<\/span>emisi\u00f3n monetaria de las econom\u00edas avanzada<\/span><\/p>\n

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 <\/p>\n

por el FMI30<\/sup>, se increment\u00f3 15%, el de metales31<\/sup>13%, petr\u00f3leo 61% y, el de mejor performance ha sido el oro con un incremento de 167% si se considera el per\u00edodo comprendido\u00a0<\/span>desde enero de 2007 a diciembre de 2012. No obstante, el panorama es otro si el an\u00e1lisis\u00a0<\/span>se centra en la evoluci\u00f3n de 2012. En este a\u00f1o el \u00edndice de commodities agr\u00edcolas y de\u00a0<\/span>metales registra una ca\u00edda interanual promedio de 12% y 16% respectivamente. El petr\u00f3<\/span>leo en promedio se mantuvo en niveles del a\u00f1o 2011 y se espera que la evoluci\u00f3n de 2013\u00a0<\/span>est\u00e9 signi\ufb01cativamente in\ufb02uenciada por cuestiones geopol\u00edticas (particularmente por la\u00a0<\/span>pol\u00edtica exterior de Ir\u00e1n), mientras que el oro fue el \u00fanico que logr\u00f3 mejorar su posici\u00f3n\u00a0<\/span>respecto a 2011 en un 7%.\u00a0<\/span><\/p>\n

Si bien la variaci\u00f3n de los precios de muchos de estos mercados responde a fundamentals, la incertidumbre imperante en la econom\u00eda mundial, y las inyecciones de liquidez y\u00a0<\/span>los efectos del \u201c\ufb02y to quality\u201d, presionaron al alza algunos de estos precios. El oro, por\u00a0<\/span>ejemplo, es el destino predilecto en un mundo de incertidumbre y con tasas de in\ufb02aci\u00f3n\u00a0<\/span>relativamente elevadas y por encima de las in\ufb02aciones objetivo. Pero tambi\u00e9n hay que\u00a0<\/span>considerar que es un mercado muy peque\u00f1o, f\u00e1cilmente in\ufb02uenciable por cualquier mo<\/span>vimiento de un banco central de mediana relevancia.<\/span><\/p>\n

 <\/p>\n

\"\"\u00a0<\/span><\/p>\n

 <\/p>\n

\n

30 <\/sup>\u00a0El \u00edndice incluye madera, lana y algod\u00f3n.\u00a0<\/span><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

1.2. \u00a0CONTEXTO INTERNACIONAL 1.2.1. Introducci\u00f3n Desde el inicio de la crisis \ufb01nanciera internacional, la cual se fecha con […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":300,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":[],"categories":[45],"tags":[],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/1854"}],"collection":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=1854"}],"version-history":[{"count":3,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/1854\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":2922,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/1854\/revisions\/2922"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/300"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=1854"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=1854"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=1854"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}