{"id":1800,"date":"2014-02-07T22:00:45","date_gmt":"2014-02-07T22:00:45","guid":{"rendered":"http:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=1800"},"modified":"2022-06-22T18:32:00","modified_gmt":"2022-06-22T18:32:00","slug":"2008-cap-x-aspectos-financieros","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/bolsacba.com.ar\/buscador\/?p=1800","title":{"rendered":"ASPECTOS FINANCIEROS"},"content":{"rendered":"

CAP\u00cdTULO 10:\u00a0ASPECTOS FINANCIEROS<\/h1>\n

Luego de la crisis del a\u00f1o 2002, el sistema financiero y el mercado de capitales argentino\u00a0<\/em>se recuperaron notablemente favorecidos por el buen momento que atraves\u00f3 la coyuntura\u00a0<\/em>internacional. Aun as\u00ed, el grado de profundidad financiera de la econom\u00eda del pa\u00eds contin\u00faa\u00a0<\/em>demasiado bajo como para aspirar a un desarrollo econ\u00f3mico sostenible dentro del actual\u00a0<\/em>esquema capitalista de crecimiento mundial.<\/em><\/p>\n

Lamentablemente, el Estado argentino parece determinado a perpetuar esta situaci\u00f3n. El\u00a0<\/em>constante cambio en las reglas de juego y la creciente intervenci\u00f3n en la econom\u00eda son algunos de las principales causas del retrazo del pa\u00eds en esta materia.<\/em><\/p>\n

No s\u00f3lo indicadores macroecon\u00f3micos favorables podr\u00e1n recuperar\u00e1n el nivel de cr\u00e9dito y\u00a0<\/em>de financiaciones del pa\u00eds. Fortalecer las instituciones y mejorar la gobernabilidad son tambi\u00e9n prerrequisitos b\u00e1sicos para este enorme desaf\u00edo.<\/em><\/p>\n


\n<\/em>10.1 Introducci\u00f3n<\/strong><\/p>\n

En los a\u00f1os posteriores a la crisis de 2002, la Argentina mostr\u00f3 un en\u00e9rgico crecimiento econ\u00f3mico, el cual se vio favorecido en gran medida por la situaci\u00f3n econ\u00f3mica mundial imperante. Como ha sido publicado en ediciones anteriores de este libro, la recuperaci\u00f3n de las principales variables monetarias y financieras fue notoria durante los primeros a\u00f1os que siguieron a la\u00a0devaluaci\u00f3n del peso. Impulsado por el excelente comportamiento del sector externo , los niveles de reservas internacionales alcanzaron valores inesperados tras la crisis, el sistema bancario\u00a0<\/span>recobr\u00f3 la confianza perdida y la situaci\u00f3n de liquidez mejor\u00f3 sustancialmente.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, en los \u00faltimos meses de 2008 la fortaleza econ\u00f3mica del pa\u00eds se ha visto mermada de manera evidente, especialmente desde el punto de vista financiero. A los serios problemas institucionales internos se suma en la actualidad una potente crisis de origen externo. El progresivo deterioro del contexto econ\u00f3mico local e internacional lleva a reflexionar acerca de la\u00a0capacidad que tienen el sistema monetario y financiero argentino para hacer frente a la crisis.<\/span><\/p>\n

En esta edici\u00f3n de El Balance de la Econom\u00eda Argentina se analiza nuevamente la importancia que un sistema financiero s\u00f3lido y un mercado de capitales maduro tienen sobre el crecimiento de la econom\u00eda. Si bien ambos suelen diferir en los plazos del financiamiento que otorgan, en general se los considera como valiosos instrumentos a la hora de canalizar los recursos\u00a0hacia inversiones productivas a trav\u00e9s del canal ahorro-inversi\u00f3n. En este aspecto, Argentina no\u00a0<\/span>muestra ni los logros ni el dinamismo de los dem\u00e1s pa\u00edses de la regi\u00f3n.<\/span><\/p>\n

En el desarrollo de este cap\u00edtulo se analizar\u00e1 primeramente la evoluci\u00f3n de los principales\u00a0indicadores monetarios y financieros del pa\u00eds en los \u00faltimos a\u00f1os. En una segunda parte se describir\u00e1 sucintamente la situaci\u00f3n del mercado de capitales argentino y de las principales plazas<\/span><\/p>\n

de Sudam\u00e9rica. En este punto se evaluar\u00e1 el impacto que la anunciada estatizaci\u00f3n del sistema\u00a0de Administradoras de Fondos de Pensi\u00f3n (AFJP) tendr\u00e1 en el mercado de capitales local.<\/span><\/p>\n

Finalmente, se delinear\u00e1n unas breves conclusiones respecto a las discrepancias existentes entre\u00a0Argentina y los principales pa\u00edses de la regi\u00f3n en cuanto al grado de desarrollo de sus sistemas\u00a0<\/span>financieros y burs\u00e1tiles.<\/span><\/p>\n

10.2 Aspectos Monetarios<\/strong><\/p>\n

Mantener el tipo de cambio nominal (TCN) alto ha sido uno de los principales objetivos no\u00a0expl\u00edcitos perseguidos por el Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina (BCRA) en los a\u00f1os posteriores a la devaluaci\u00f3n de 2002. A diferencia de otros bancos centrales de la regi\u00f3n, los cuales\u00a0<\/span>buscan de manera evidente y clara defender el valor\u00a0<\/span>1\u00a0<\/span><\/sup>de sus monedas, en Argentina el BCRA ha\u00a0<\/span>mantenido una pol\u00edtica m\u00e1s permeable a las necesidades de caja del gobierno central.<\/span><\/p>\n

Un tipo de cambio real2\u00a0<\/sup>(TCR) elevado le permite al Estado argentino obtener una mayor\u00a0<\/span>recaudaci\u00f3n v\u00eda retenciones, asimismo torna m\u00e1s competitivos en precio a los sectores exportadores nacionales y desalienta la competencia de las importaciones. Esto ejemplifica de manera\u00a0<\/span>clara el porqu\u00e9 la actitud de la autoridad monetaria ha sido un pilar fundamental del actual modelo econ\u00f3mico. Sin embargo, el valor elevado de las divisas posee el efecto negativo de estimular la inflaci\u00f3n local, por lo que las autoridades monetarias del resto del mundo suelen ser muy\u00a0<\/span>cuidadosas con este tipo de pol\u00edticas monetarias.<\/span><\/p>\n

En este marco, el BCRA ha venido realizando una pol\u00edtica cambiaria de flotaci\u00f3n administrada\u00a03\u00a0<\/span><\/sup>. Desde comienzos de 2003 hasta finales de 2007 el tipo de cambio nominal con el d\u00f3lar\u00a0<\/span>ha mostrado una tendencia levemente creciente, siendo el tipo de cambio promedio para los a\u00f1os\u00a0<\/span>2005, 2006 y 2007 de $2,93, $3,08 y $3,12 respectivamente. Vale recordar que en este mismo\u00a0<\/span>per\u00edodo la balanza comercial de Argentina mostr\u00f3 abultados super\u00e1vits, lo que presionaba el\u00a0<\/span>TCN a la baja. Para poder moderar estas presiones sobre la cotizaci\u00f3n del d\u00f3lar la autoridad\u00a0<\/span>monetaria debi\u00f3 absorber todo este excedente de divisas emitiendo pesos al p\u00fablico e incorporando la moneda extranjera a sus reservas internacionales. De esta manera, el BCRA pudo defender el alto valor del tipo de cambio nominal y, a la vez, incrementar la cantidad de sus activos\u00a0<\/span>externos.<\/span><\/p>\n

A pesar de ello, y por efecto de la creciente inflaci\u00f3n, todo este esfuerzo no se vio reflejado\u00a0en el tipo de cambio real, el cual muestra un deterioro desde comienzos del a\u00f1o 2003. El Gr\u00e1fico\u00a0<\/span>10.1 muestra el comportamiento divergente entre el tipo de cambio nominal y el real, siendo la\u00a0<\/span>tendencia de este \u00faltimo muy marcada -en los \u00faltimos cinco a\u00f1os el tipo de cambio real con\u00a0<\/span>EE.UU. se apreci\u00f3 a una tasa anual promedio del 3,3%-. Calculado mediante el uso del \u00cdndice\u00a0<\/span>de Precios al Consumidor (IPC) del INDEC, en septiembre de 2008 el tipo de cambio real se\u00a0<\/span>situ\u00f3 en aproximadamente 1,73 pesos por d\u00f3lar, lo que implic\u00f3 una variaci\u00f3n interanual de -5,5%. Si en lugar de la medici\u00f3n oficial de la inflaci\u00f3n se utilizan los c\u00e1lculos de las consultoras\u00a0<\/span>privadas, la ca\u00edda en este\u00a0<\/span>indicador es mucho m\u00e1s\u00a0<\/span>abrupta como se pudo observar en el Gr\u00e1fico 9.14 del\u00a0<\/span>Cap\u00edtulo 9 de este libro.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

1\u00a0<\/sup>Defender el valor de la moneda significa que \u00e9sta no pierda poder de compra una vez descontada la inflaci\u00f3n.<\/span><\/p>\n

2\u00a0<\/sup>Descontado el efecto relativo de la inflaci\u00f3n local respecto a la internacional<\/span><\/p>\n

3\u00a0<\/sup>Crawling Peg.<\/span><\/p>\n

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\"\"<\/p>\n

Desde fines del a\u00f1o 2007,\u00a0la situaci\u00f3n del mercado\u00a0<\/span>cambiario nacional mud\u00f3\u00a0<\/span>radicalmente. Con el inicio\u00a0<\/span>de la crisis internacional y el\u00a0<\/span>empeoramiento del escenario pol\u00edtico interno, la\u00a0<\/span>demanda de d\u00f3lares comenz\u00f3 a incrementarse. A partir\u00a0<\/span>de este punto las expectativas sobre la evoluci\u00f3n del\u00a0<\/span>tipo de cambio se revirtieron\u00a0<\/span>y poco a poco el BCRA debi\u00f3 volver a intervenir en los mercados, pero esta vez en sentido contrario (vendiendo d\u00f3lares). El objetivo central del sector p\u00fablico desde entonces no ha sido evitar la escalada del d\u00f3lar, sino evitar que ello suceda de una manera abrupta. En este contexto, la\u00a0<\/span>cotizaci\u00f3n de la divisa trep\u00f3 hasta un valor mayorista promedio de $3,24 para el mes de octubre\u00a0<\/span>de 2008, una variaci\u00f3n del 5,1% con respecto a septiembre.\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Esta pol\u00edtica cambiaria\u00a0de flotaci\u00f3n administrada\u00a0<\/span>llevada a cabo por el BCRA\u00a0<\/span>fue posible gracias a los elevados niveles de reservas\u00a0<\/span>que el mismo posee en sus\u00a0<\/span>arcas. Desde mediados del\u00a0<\/span>a\u00f1o 2002 el BCRA practic\u00f3\u00a0<\/span>una clara pol\u00edtica de acumulaci\u00f3n de reservas, lo que\u00a0<\/span>trajo aparejado una incesante emisi\u00f3n de pesos. Para\u00a0<\/span>evitar un indeseado est\u00edmulo\u00a0<\/span>a la inflaci\u00f3n, el BCRA esteriliz\u00f3\u00a0<\/span>4\u00a0<\/span><\/sup>parte de la creaci\u00f3n de\u00a0<\/span>dinero. A\u00fan considerando las acciones del BCRA para disminuir el impacto monetario de la\u00a0<\/span>compra del aumento en las reservas, s\u00f3lo entre enero del a\u00f1o 2007 y el mismo mes del a\u00f1o 2008\u00a0<\/span>la emisi\u00f3n monetaria subi\u00f3 en $19.500 millones alcanzando $97.500 millones, es decir un 25%\u00a0<\/span>en t\u00e9rminos nominales. El Gr\u00e1fico 10.2 muestra la evoluci\u00f3n de la base monetaria durante este\u00a0<\/span>per\u00edodo.<\/span>\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

4\u00a0<\/span><\/sup>Mediante la emisi\u00f3n de t\u00edtulos de deuda, el BCRA puede retirar una parte de los pesos que emiti\u00f3 para comprar los d\u00f3lares excedentes.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0\u00a0<\/span><\/p>\n

A partir del a\u00f1o 2008, los agregados monetarios presentaron un comportamiento m\u00e1s moderado que en a\u00f1os anteriores. La fuerte salida de capitales hacia el exterior generada por el conflicto con el agro (ver Cap\u00edtulo 12), sumada a la mayor compra de d\u00f3lares por parte del p\u00fablico\u00a0<\/span>minorista, ocasion\u00f3 una menor demanda de pesos, la cual puede verse reflejada en el Gr\u00e1fico\u00a0<\/span>10.2 en el amesetamiento en la evoluci\u00f3n de la base monetaria.<\/span><\/p>\n

Asimismo, el agregado monetario sobre el cual el BCRA fija sus objetivos5\u00a0<\/sup>de crecimiento\u00a0<\/span>del dinero, M2, present\u00f3 un saldo promedio de $162.880 millones en el mes septiembre de 2008.<\/span><\/p>\n

Por su parte el M3, que constituye una definici\u00f3n m\u00e1s amplia de dinero, mostr\u00f3 un valor de $\u00a0271.392 millones para igual per\u00edodo. Tal como se aprecia en el Gr\u00e1fico 10.3, en el a\u00f1o 2008 el\u00a0<\/span>ritmo de crecimiento de los medios de pago fue menor al del producto nominal, significando una\u00a0<\/span>clara contracci\u00f3n del sector monetario de la econom\u00eda.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

En el mes de junio de\u00a02008 en particular, la variaci\u00f3n interanual del ratio\u00a0<\/span>M2\/PBI fue de -9,52%, observ\u00e1ndose un comportamiento similar en M1 y M3\u00a0<\/span>para igual mes; continuando\u00a0<\/span>de esta forma con la moderaci\u00f3n en la creaci\u00f3n de\u00a0<\/span>medios de pago registrada\u00a0<\/span>desde comienzos de 2008.<\/span><\/p>\n

L\u00f3gicamente, gran parte del\u00a0incremento en las tasas de\u00a0<\/span>inter\u00e9s verificado en los \u00faltimos meses encuentra su origen en este tipo de medidas.<\/span><\/p>\n

No obstante, y dados los\u00a0<\/span>p\u00e9simos antecedentes hist\u00f3ricos de Argentina en esta materia, se debe destacar el esfuerzo del\u00a0<\/span>BCRA por defender sus reservas internacionales, si bien la teor\u00eda econ\u00f3mica y el sentido com\u00fan\u00a0<\/span>indican que tal vez este tipo de medidas deber\u00edan haberse tomado algunos trimestres antes.<\/span><\/p>\n

Recuadro 10.1: Agregados Monetarios<\/strong><\/p>\n

Para ser utilizado como dinero un bien debe servir como medio de pago, deposito de valor,\u00a0unidad de cuenta y patr\u00f3n de pagos diferidos. En consecuencia, el dinero de una econom\u00eda\u00a0<\/span>no es \u00fanicamente la cantidad de billetes y monedas en poder del p\u00fablico, esta \u00faltima s\u00f3lo\u00a0<\/span>constituye lo que se define como circulante. Otras definiciones m\u00e1s amplias de dinero incluyen los dep\u00f3sitos existentes en el sistema bancario, que en mayor o menor medida cumplen\u00a0<\/span>con los requisitos necesarios para ser considerados dinero. A medida que se incluyen dep\u00f3sitos a mayores plazos en las definiciones de dinero, su capacidad para ser usado como\u00a0<\/span>medio de pago disminuye y aumenta su capacidad para mantener el valor del dinero.<\/span><\/p>\n

Las definiciones m\u00e1s amplias de dinero usadas habitualmente, conocidas como agregados\u00a0monetarios son:<\/span><\/p>\n

– M1= Circulante + Dep\u00f3sitos a la Vista<\/p>\n

– M2= M1 + Dep\u00f3sitos en Caja de Ahorro<\/p>\n

– M3= M2 + Dep\u00f3sitos a Plazo<\/p>\n

\n

5\u00a0<\/span><\/sup>El programa monetario se encuentra disponible en: www.bcra.gov.ar\/pdfs\/eventos\/PM2008_F_CP.pdf<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0Sin embargo, la situaci\u00f3n monetaria no es todo lo robusta que parecer\u00eda ser. A pesar del elevado nivel de las divisas acumuladas en las b\u00f3vedas del banco central, para esterilizar la creaci\u00f3n de dinero originada en ese mismo proceso de acumulaci\u00f3n de reservas, se emitieron Letras\u00a0<\/span>y Notas del Banco Central (Lebacs y Nobacs) las cuales constituyen un pasivo para el mismo.<\/span><\/p>\n

Las Lebacs son t\u00edtulos que el BCRA emite a 1, 2, 3, 9 o 12 meses y sustocka septiembre de\u00a02008 era de $22.678 millones. Otro pasivo por el cual debe responder el banco central son los\u00a0<\/span>pases pasivos. Una operaci\u00f3n de pase consiste en la venta de un activo conjuntamente con la\u00a0<\/span>obligaci\u00f3n de recompararlo. En el caso de los pases pasivos, en general, el BCRA le vende a los\u00a0<\/span>bancos un t\u00edtulo y se compromete a recompararlo a los pocos d\u00edas pagando la correspondiente\u00a0<\/span>tasa de inter\u00e9s pactada. El stock de pases para el mes de septiembre de 2008 fue de $11.064\u00a0<\/span>millones.<\/span><\/p>\n

Este escenario acarrea dos importantes complicaciones. Por un lado, estos pasivos tienen el\u00a0potencial de convertirse en liquidez en el corto plazo, lo que implica mayores presiones inflacionarias y sobre el tipo de cambio. Y por otro lado, aunque no tan importante, la renovaci\u00f3n del\u00a0<\/span>stockde Lebacs significa un mayor costo financiero lo que repercute negativamente en el resultado cuasifiscal\u00a0<\/span>6<\/span><\/sup>.<\/span><\/p>\n

Esta situaci\u00f3n implica que para poder evaluar realmente el poder de intervenci\u00f3n de la autoridad monetaria en el mercado cambiario se deben utilizar medidas alternativas al nivel de reservas internacionales: Las \u00abreservas de libre disponibilidad\u00bb\u00a07<\/span><\/sup>, definidas en el art\u00edculo 5 de la Ley\u00a0<\/span>23.928 como el excedente de reservas sobre la base monetaria, y las \u00abreservas netas\u00bb, definidas\u00a0<\/span>como el nivel de reservas neto de Lebacs, Nobacs y pases pasivos. Como puede verse en el\u00a0<\/span>Gr\u00e1fico 10.4, el escenario se modifica rotundamente seg\u00fan que definici\u00f3n se tome como adecuada.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Para el mes de de septiembre de 2008 el stock de\u00a0reservas internacionales se\u00a0<\/span>situaba en US$47.072 millones, un 9,6% mayor que en\u00a0<\/span>igual mes del 2007. A priori,\u00a0<\/span>este nivel de reservas le otorgar\u00eda al BCRA una gran\u00a0<\/span>capacidad para intervenir en\u00a0<\/span>el mercado cambiario. Sin\u00a0<\/span>embargo, la situaci\u00f3n no\u00a0<\/span>resulta tan s\u00f3lida cuando se\u00a0<\/span>consideran las definiciones\u00a0<\/span>de reservas netas y de reservas de libre disponibilidad.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

6\u00a0<\/sup>Resultado de las operaciones del BCRA y de otras instituciones financieras del sector P\u00fablico.<\/span><\/p>\n

7\u00a0<\/sup>Art. 4.- En todo momento, las reservas de libre disponibilidad del Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina en oro y divisas\u00a0<\/span>extranjeras, ser\u00e1n equivalentes a por lo menos el ciento por ciento (100%) de la base monetaria. Cuando las reservas se invier<\/span>tan en dep\u00f3sitos, otras operaciones a inter\u00e9s, o en t\u00edtulos p\u00fablicos nacionales o extranjeros pagaderos en oro, metales preciosos,\u00a0<\/span>d\u00f3lares estadounidenses u otras divisas de similar solvencia, su c\u00f3mputo a los fines de esta ley se efectuar\u00e1 a valores de merca<\/span>do.<\/span><\/p>\n

Art\u00edculo 5\u00ba.- El BANCO CENTRAL DE LA REPUBLICA ARGENTINA deber\u00e1 reflejar en su balance y estados contables el monto,\u00a0composici\u00f3n e inversi\u00f3n de las reservas, por un lado, y el monto y composici\u00f3n de la base monetaria, por otro lado. Las reser<\/span>vas que excedan del porcentaje establecido en el art\u00edculo 4\u00ba, se denominar\u00e1n reservas de libre disponibilidad.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0\u00a0<\/span>En septiembre 2008 elstockde reservas netas fue de US$20.567 millones, US$5.600 millones\u00a0<\/span>menos que en mayo del mismo a\u00f1o. Por su parte las reservas de libre disponibilidad mostraron\u00a0<\/span>un valor de US$14.698 millones, situ\u00e1ndose en niveles semejantes a los verificados en 2007. Sin\u00a0<\/span>duda, al considerar estos niveles de activos, el poder de intervenci\u00f3n del BCRA en el mercado\u00a0<\/span>cambiario se ve seriamente reducido.<\/span><\/p>\n

Hasta el tercer trimestre del 2008 el BCRA fue capaz de contener parcialmente la tendencia\u00a0ascendente de la cotizaci\u00f3n del d\u00f3lar, y las consecuencias de este actuar se reflejaron palmariamente en el menor volumen\u00a0<\/span>de reservas acumuladas durante el a\u00f1o. El Gr\u00e1fico 10.5\u00a0<\/span>muestra los niveles de reservas acumulados anualmente\u00a0<\/span>desde el 2003.<\/span><\/p>\n

Este escaso nivel de\u00a0reservas acumuladas durante\u00a0<\/span>el a\u00f1o 2008 muestra el rol\u00a0<\/span>activo que jug\u00f3 el BCRA\u00a0<\/span>para moderar los efectos de\u00a0<\/span>la crisis financiera internacional y de la crisis del\u00a0<\/span>campo<\/span>8<\/sup>.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

10.3 Situaci\u00f3n del Sistema Financiero\u00a0El sistema financiero, compuesto principalmente por las instituciones bancarias y de cr\u00e9dito,\u00a0<\/span>cumple un rol primordial a la hora de financiar las actividades productivas. En el caso particular\u00a0<\/span>de las PyMEs y de las personas f\u00edsicas, esta importancia es mayor debido a la imposibilidad que\u00a0<\/span>muchas de ellas tienen para acceder a cr\u00e9dito de mejor calidad como el que se podr\u00eda obtener en\u00a0<\/span>el mercado de capitales. Sin embargo, algunos requisitos deben ser satisfechos antes de que estas\u00a0<\/span>instituciones puedan cumplir este rol. Adem\u00e1s de la presencia de una estabilidad institucional y\u00a0<\/span>econ\u00f3mica en el entorno circundante, es necesario contar con un fondeo (dep\u00f3sitos) a plazos largos que permita poder programar los cr\u00e9ditos de una manera m\u00e1s sostenible a lo largo del tiempo.<\/span><\/p>\n

10.3.1 Dep\u00f3sitos<\/strong><\/p>\n

Respecto a la capacidad de obtener fondos que luego ser\u00e1n utilizados para otorgar financiamiento a los agentes econ\u00f3micos, el sector financiero pudo recuperarse notablemente luego de\u00a0la crisis que sacudi\u00f3 a la econom\u00eda argentina en 2002. Como se aprecia en el Gr\u00e1fico 10.6, en\u00a0<\/span>los \u00faltimos a\u00f1os elstocktotal de dep\u00f3sitos ha mostrado una evoluci\u00f3n m\u00e1s que favorable. En el\u00a0<\/span>caso particular de los dep\u00f3sitos a plazo fijo, en agosto de 2008 estas colocaciones alcanzaron un\u00a0<\/span>valor de $114.073 millones, un nivel dos veces mayor al m\u00e1ximo verificado antes de la crisis en\u00a0<\/span>septiembre de 2000. Estos se recuperaron luego de una leve ca\u00edda sufrida en los meses de mayo\u00a0<\/span>y junio de 2008, como consecuencia de la crisis del campo, para continuar con la tendencia alcista que ven\u00edan mostrando desde el a\u00f1o 2003.<\/span><\/p>\n

\n

8\u00a0<\/span><\/sup>Al cierre de esta edici\u00f3n las reservas internacionales se encontraba ya por debajo del nivel alcanzado durante el mes de diciembre del a\u00f1o 2007, mostrando una variaci\u00f3n negativa en el acumulado del a\u00f1o 2008.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

Los dep\u00f3sitos a la vista y\u00a0las cajas de ahorro revelaron\u00a0<\/span>un comportamiento similar\u00a0<\/span>en 2008, alcanzando niveles\u00a0<\/span>de $69.308 millones y\u00a0<\/span>$46.590 millones, respectivamente, para el mes de\u00a0<\/span>agosto. A diferencia de las\u00a0<\/span>colocaciones a plazo, los\u00a0<\/span>dep\u00f3sitos transaccionales (a\u00a0<\/span>la vista y caja de ahorro) no\u00a0<\/span>poseen una alta capacidad\u00a0<\/span>prestable pues responden\u00a0<\/span>m\u00e1s a motivos transaccionales que a motivos de ahorro.<\/span><\/p>\n

10.3.2 Cr\u00e9ditos<\/strong><\/p>\n

Otro signo de la recuperaci\u00f3n del sistema financiero argentino de los \u00faltimos a\u00f1os se puede\u00a0evidenciar en la evoluci\u00f3n de los niveles de cr\u00e9dito. En agosto de 2008 elstocktotal de pr\u00e9stamos otorgado, conjuntamente al sector privado y al sector p\u00fablico, por los bancos del pa\u00eds totaliz\u00f3 $239.289 millones. Es decir, un 19% de aumento con respecto a diciembre del a\u00f1o 2007.<\/span><\/p>\n

Respecto al valor m\u00ednimo\u00a0alcanzado durante el a\u00f1o\u00a0<\/span>2004, los actuales montos\u00a0<\/span>m\u00e1s que triplican aquella\u00a0<\/span>cifra. Como muestra claramente el Gr\u00e1fico 10.7, el\u00a0<\/span>sector privado exhibi\u00f3 un\u00a0<\/span>mayor dinamismo que el\u00a0<\/span>sector p\u00fablico en cuanto a la\u00a0<\/span>evoluci\u00f3n del stock de cr\u00e9dito, siendo el principal motor\u00a0<\/span>de la recuperaci\u00f3n.<\/span><\/p>\n

Este mayor dinamismo\u00a0del sector privado se continu\u00f3 verificando durante el\u00a0<\/span>mes de agosto cuando la tasa\u00a0<\/span>de crecimiento interanual\u00a0<\/span>del stock de pr\u00e9stamos fue del 31%, alcanzando un volumen financiero de $131.694 millones.<\/span><\/p>\n

Esta tendencia de se ha venido verificando desde comienzos de 2004 ininterrumpidamente.<\/p>\n

No obstante, y desde el punto de vista productivo de la econom\u00eda, la situaci\u00f3n no resulta tan\u00a0alentadora para cuando se realiza el an\u00e1lisis de la composici\u00f3n del stock de pr\u00e9stamos otorgados\u00a0<\/span>al sector privado.<\/span><\/p>\n

Hasta el mes de agosto de 2008, el mayor aumento se hab\u00eda dado en pr\u00e9stamos personales y de\u00a0tarjetas, verificando un incremento con respecto a diciembre de 2007 de $7.229 millones.\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

En igual\u00a0<\/span>per\u00edodo el aumento en el\u00a0nivel de pr\u00e9stamos hipotecarios fue s\u00f3lo de $2.584 millones. Si bien en valores absolutos el stock de cr\u00e9dito para\u00a0<\/span>la vivienda ha venido aumentando desde finales de 2005,\u00a0<\/span>alcanzando incluso los niveles previos a la crisis de\u00a0<\/span>2002\u00a0<\/span>9<\/span><\/sup>, cuando se considera\u00a0<\/span>su evoluci\u00f3n con respecto al\u00a0<\/span>total de pr\u00e9stamos otorgados\u00a0<\/span>al sector privado, su participaci\u00f3n disminuye notablemente.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

En promedio, durante el\u00a0a\u00f1o 2003 las hipotecas representaron el 32,5% del\u00a0<\/span>total del cr\u00e9dito. Para el a\u00f1o\u00a0<\/span>2007, la participaci\u00f3n promedio fue de tan s\u00f3lo 13,7%.<\/span><\/p>\n

Por el contrario, el volumen\u00a0de pr\u00e9stamos personales\u00a0<\/span>sobre el stock total de financiaciones emitidas fue de\u00a0<\/span>13,8% en promedio para\u00a0<\/span>2003 y de 29,4% para el a\u00f1o\u00a0<\/span>2007. En resumen, tras la\u00a0<\/span>debacle financiera a comienzos del siglo los bancos\u00a0<\/span>argentinos se han especializado en el cr\u00e9dito personal\u00a0<\/span>y\/o de tarjeta de cr\u00e9dito, el\u00a0<\/span>cual en general se concentra en el corto plazo y no contribuye directamente al crecimiento sostenido de la econom\u00eda.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, y como se puede entender por los datos mostrados hasta aqu\u00ed, esta incapacidad\u00a0del sector financiero para extender los plazos de sus carteras crediticias est\u00e1 ligada principalmente al perfil de vencimientos de sus pasivos. Y representa uno de los principales problemas\u00a0<\/span>del sistema financiero argentino.<\/span><\/p>\n

10.3.2.1 Perfil de vencimiento de los Pasivos<\/strong><\/p>\n

Siguiendo con el an\u00e1lisis del punto anterior, el tipo de colocaci\u00f3n que presenta un mayor\u00a0impacto positivo en la econom\u00eda de un pa\u00eds es el plazo fijo de mediano\/largo plazo. Este tipo de\u00a0<\/span>inversi\u00f3n permite al agente intermediario prever con mayor certeza sus necesidades de caja y\u00a0<\/span>reduce la volatilidad en su actividad como prestamista. Asimismo favorece el alargamiento de\u00a0los plazos en los cr\u00e9ditos otorgados, lo cual tiene un impacto netamente positivo en el desarrollo econ\u00f3mico.<\/span><\/p>\n

\n

9\u00a0<\/span><\/sup>Al mes de septiembre de 2008 el volumen acumulado de cr\u00e9dito hipotecario alcanzaba los $17.200 millones.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

En este sentido las consecuencias de la crisis del\u00a0a\u00f1o 2002 sobre el sistema\u00a0<\/span>financiero son aun palpables. En junio de 2008 s\u00f3lo\u00a0<\/span>el 5,6% del total de cuentas\u00a0<\/span>en el sistema bancario eran\u00a0<\/span>cuentas a plazo fijo, cuando\u00a0<\/span>en junio de 2001 representaban el 11,1%. Como consecuencia de ello, los montos\u00a0<\/span>involucrados en este tipo de\u00a0<\/span>operaciones tambi\u00e9n perdieron peso relativo. El Gr\u00e1fico\u00a0<\/span>10.10 muestra el stock de\u00a0<\/span>dep\u00f3sitos a plazo en relaci\u00f3n\u00a0<\/span>al total de dep\u00f3sitos.<\/span><\/p>\n

Como es posible observar, los dep\u00f3sitos a plazo no han recuperado aun la importancia que pose\u00edan en los a\u00f1os previos\u00a0a la crisis. En octubre de 2001 llegaron a representar el 67,9% del stock total de dep\u00f3sitos, mientras que para agosto de 2008 este valor se situ\u00f3 en 47,1%, lo que representa una participaci\u00f3n\u00a0<\/span>relativa veinte puntos porcentuales menor. Esta situaci\u00f3n refleja una clara aversi\u00f3n al riesgo,\u00a0<\/span>manifestada por la preferencia de los ahorristas por otro tipo de instrumentos a la ahora de colocar sus ahorros. Como se explic\u00f3 en ediciones anteriores de El Balance de la Econom\u00eda\u00a0<\/span>Argentina, este factor fue fundamental a la hora de entender el boom experimentado por el sector de la construcci\u00f3n en Argentina durante estos \u00faltimos a\u00f1os.<\/span><\/p>\n

Pero no s\u00f3lo la p\u00e9rdida de peso relativo de las colocaciones a plazo fijo complica la emisi\u00f3n\u00a0de cr\u00e9dito de calidad por parte de los bancos y entidades crediticias locales, sino que la composici\u00f3n de \u00e9stas tambi\u00e9n deja mucho que desear: se concentran en plazos cada vez m\u00e1s cortos. As\u00ed,\u00a0<\/span>la distribuci\u00f3n de los plazos fijos seg\u00fan su vencimiento muestra un comportamiento bastante\u00a0<\/span>peligroso. Como se presenta\u00a0<\/span>en el Gr\u00e1fico 10.11, las colocaciones hasta 59 d\u00edas de\u00a0<\/span>plazo concentraron el 46,4%\u00a0<\/span>del total para el mes de junio\u00a0<\/span>de 2008, con un valor de\u00a0<\/span>$48.979 millones; en segundo lugar en grado de importancia se ubicaron los dep\u00f3sitos de 90 a 179 d\u00edas de\u00a0<\/span>plazo con un monto de\u00a0<\/span>$28.167 millones, monto\u00a0<\/span>que represent\u00f3 una participaci\u00f3n sobre el total del\u00a0<\/span>26,7%.<\/span>\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Las colocaciones de\u00a060 a 89 d\u00edas y 180 a 365 d\u00edas\u00a0<\/span>mostraron una participaci\u00f3n\u00a0<\/span>relativa similar, levemente\u00a0<\/span>por encima al 12%. Por \u00faltimo, el hecho m\u00e1s importante\u00a0<\/span>a destacar es la escasa participaci\u00f3n de las colocaciones\u00a0<\/span>a m\u00e1s de un a\u00f1o de plazo.\u00a0<\/span><\/p>\n

Estas representaron solamente el 2,2% del total con\u00a0un valor de $2.340 millones.\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Pero la magnitud de este\u00a0fen\u00f3meno queda totalmente\u00a0<\/span>revelada al compararse estas\u00a0<\/span>cifras con la distribuci\u00f3n temporal de los dep\u00f3sitos a plazo fijo en el sistema financiero de Brasil,\u00a0<\/span>un pa\u00eds que, a priori, podr\u00eda considerarse bastante similar a la Argentina en muchos aspectos econ\u00f3micos. A diferencia de lo que ocurre en el \u00e1mbito local, donde la mayor concentraci\u00f3n se da\u00a0<\/span>en los dep\u00f3sitos de hasta 59 d\u00edas, en el pa\u00eds vecino el grueso de los dep\u00f3sitos se ubica en los plazos m\u00e1s largos. Las colocaciones a m\u00e1s de 366 d\u00edas en bancos brasileros sumaban en junio de\u00a0<\/span>este a\u00f1o unos R$297.800 millones, o el 67% del total. Indudablemente, el relativo mejor desempe\u00f1o econ\u00f3mico y social de Brasil en los \u00faltimos a\u00f1os encuentra una de sus causas en el mayor\u00a0<\/span>grado de desarrollo de su sistema financiero. Igualar tal performance constituye uno de los principales desaf\u00edos de Argentina.<\/span><\/p>\n

10.3.3 Implicancias monetarias<\/strong><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Ciertamente, el dinamismo que presenta el sistema\u00a0bancario actualmente no es\u00a0<\/span>el mismo que se observaba\u00a0<\/span>previo a la crisis del 2002.<\/span><\/p>\n

Como consecuencia de la\u00a0fuerte p\u00e9rdida de confianza\u00a0<\/span>del p\u00fablico en general respecto a la salud del sistema\u00a0<\/span>financiero local, la disminuci\u00f3n en la actividad financiera ha sido notable. Esta falta\u00a0<\/span>de seguridad implica un gran\u00a0<\/span>costo en t\u00e9rminos monetarios para el BCRA, pues la\u00a0<\/span>oferta monetaria depende\u00a0<\/span>cada vez m\u00e1s de la emisi\u00f3n\u00a0de dinero del banco central y no tanto de la creaci\u00f3n secundaria llevada a cabo en las instituciones bancarias. Una forma de medir este impacto puede apreciarse claramente en la evoluci\u00f3n del\u00a0<\/span>valor del multiplicador del monetario<\/span>10\u00a0<\/span><\/sup>del agregado monetario de mayor plazo, el M3.<\/span><\/p>\n

Los bajos niveles que present\u00f3 el MM3 en los a\u00f1os sucesivos a la crisis y en la actualidad\u00a0muestran las mayores dificultades que enfrenta el sector bancario para captar dep\u00f3sitos a plazo\u00a0<\/span>y por ende otorgar pr\u00e9stamos a plazos razonables que permitan estimular el crecimiento sostenible de la econom\u00eda.<\/span><\/p>\n

Cuando el sistema financiero presenta dificultades como las mencionadas, la importancia de\u00a0un mercado de capitales desarrollado es cr\u00edtica al momento de brindar financiamiento de largo\u00a0<\/span>plazo a las empresas. En el apartado siguiente se analizar\u00e1 la evoluci\u00f3n del mercado de capitales local y el grado de desarrollo alcanzado comparado con las principales plazas de la regi\u00f3n y\u00a0<\/span>del mundo.<\/span><\/p>\n

10.4 Mercados de Capitales<\/strong><\/p>\n

Los mercados de capitales mundiales constituyen una de las principales fuentes de financiamiento genuino y de largo plazo para las empresas. A diferencia del cr\u00e9dito bancario, el sistema\u00a0burs\u00e1til permite obtener financiamiento tanto a mediano como a largo plazo a trav\u00e9s de un importante n\u00famero de instrumentos, lo que le posibilita a las empresas armonizar la discrepancia temporal entre sus necesidades de capital y la obtenci\u00f3n de los rendimientos de sus inversiones.<\/span><\/p>\n

En los mercados de valores se negocian instrumentos de renta variable e instrumentos de\u00a0renta fija. Las acciones son un tipo de instrumento de renta variable, obtienen un rendimiento de\u00a0<\/span>acuerdo con la marcha de la empresa y su pol\u00edtica de distribuci\u00f3n de dividendos. En el caso en\u00a0<\/span>que una empresa se financia mediante la emisi\u00f3n de acciones, los accionistas son propietarios de\u00a0<\/span>una parte del capital de dicha empresa, representado por la cantidad de acciones que poseen. As\u00ed,\u00a0<\/span>si la empresa no gener\u00f3 ganancias en el ejercicio, no deber\u00e1 realizar ning\u00fan desembolso al accionista, a diferencia de otros pasivos.<\/span><\/p>\n

Los instrumentos de renta fija son, b\u00e1sicamente, emisiones de deuda. Estas pueden ser tanto\u00a0p\u00fablicas como privadas y funcionan de la misma forma que un pr\u00e9stamo bancario: el inversor\u00a0<\/span>obtiene un inter\u00e9s peri\u00f3dicamente por el capital invertido. La ventaja reside en la mayor liquidez\u00a0<\/span>que tienen lo t\u00edtulos al contar con mercados donde se los puede negociar.<\/span><\/p>\n

10.4.1 Principales mercados en Latinoam\u00e9rica<\/strong><\/p>\n

El contexto internacional y regional favorable, previo a la crisis financiera mundial, no fue\u00a0aprovechado de igual manera por los mercados de capitales de la regi\u00f3n. En el caso de\u00a0<\/span>Sudam\u00e9rica, se destacan los mercados de Chile y Brasil por su alto grado de desarrollo. En contraposici\u00f3n, y considerando los \u00faltimos datos disponibles, se encuentra el mercado de capitales\u00a0<\/span>de Argentina, el cual presenta un menor grado de desarrollo en t\u00e9rmino relativo.<\/span><\/p>\n

Una muestra de esta situaci\u00f3n es la discrepancia en el n\u00famero de compa\u00f1\u00edas listadas en cada\u00a0mercado. A priori, se puede observar un menor n\u00famero de compa\u00f1\u00edas de capital abierto en<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

10\u00a0<\/span><\/sup>Indica la cantidad de dinero (oferta monetaria) que puede crearse a partir de cada unidad de base monetaria.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

Buenos Aires respecto de\u00a0San Pablo y la Ciudad de\u00a0<\/span>M\u00e9xico, lo que podr\u00eda estar\u00a0<\/span>explicado por el diferente\u00a0<\/span>tama\u00f1o existente entre ambas econom\u00edas. Sin embargo, este argumento no explicar\u00eda las diferencias existentes entre la Bolsa de Buenos\u00a0<\/span>Aires y sus pares de Santiago de Chile, Lima y Colombia.<\/span><\/p>\n

Como se puede apreciar\u00a0en el Gr\u00e1fico 10.14, Colombia y Argentina presentaron\u00a0<\/span>el menor n\u00famero de empresas cotizantes. El n\u00famero de compa\u00f1\u00edas listadas en la Bolsa de Buenos Aires en 2007 fue de 111,\u00a0<\/span>que si bien representa un incremento con respecto a 2006 en 5 nuevas compa\u00f1\u00edas, este valor esta\u00a0<\/span>muy alejado de los principales mercados de la regi\u00f3n. Del total de compa\u00f1\u00edas listadas en la plaza\u00a0<\/span>local, 106 fueron dom\u00e9sticas y 5 extranjeras.<\/span><\/p>\n

Cabe destacar la situaci\u00f3n del mercado de capitales de San Pablo, Brasil, el cual tuvo un\u00a0incremento considerable en el n\u00famero de compa\u00f1\u00edas listadas. S\u00f3lo en 2007, 54 nuevas empresas\u00a0<\/span>ingresaron a la cotizaci\u00f3n, totalizando 404 sociedades de las cuales s\u00f3lo 9 fueron extranjeras.<\/span><\/p>\n

Otros mercados que incrementaron la cantidad de empresas con capital abierto fueron las plazas de Lima y Ciudad de M\u00e9xico, las cuales presentaron un gran n\u00famero de empresas extranjeras listadas. Para la bolsa de comercio de Lima, \u00e9stas fueron de 38 sobre un total de 226 listadas\u00a0en 2007 y para la bolsa de M\u00e9xico, la cantidad de empresas extranjeras cotizantes fue de 242 en\u00a0<\/span>igual per\u00edodo contra 125 sociedades dom\u00e9sticas.<\/span><\/p>\n

En el caso de la bolsa de Santiago de Chile, 5 empresas se retiraron de la cotizaci\u00f3n dejando\u00a0un total de 238 empresas dom\u00e9sticas y 3 extranjeras en la cotizaci\u00f3n del a\u00f1o 2007. De la misma\u00a0<\/span>forma en Colombia el n\u00famero de empresas listadas para 2007 fue de 90, 4 menos que el a\u00f1o anterior, todas ellas locales.<\/span><\/p>\n

Pero el menor desarrollo del mercado local no s\u00f3lo debe ser medido a trav\u00e9s de la cantidad\u00a0de compa\u00f1\u00edas. Tambi\u00e9n se ratifica cuando se tiene en cuenta en el an\u00e1lisis los indicadores de profundidad financiera, como el resultante de dividir el monto de la capitalizaci\u00f3n burs\u00e1til\u00a0<\/span>11\u00a0<\/span><\/sup>dom\u00e9stica por el PBI.<\/span><\/p>\n

Al analizar este indicador, pueden visualizarse las diferencias existentes en los mercados de\u00a0capitales de la regi\u00f3n. Si comparamos la situaci\u00f3n argentina con la de los dem\u00e1s pa\u00edses, se observa el exiguo desarrollo que presenta el mercado de capitales en el pa\u00eds.<\/span><\/p>\n

La capitalizaci\u00f3n dom\u00e9stica del mercado mide el valor total de las empresas de capital y control nacional listadas en cotizaci\u00f3n. Al dividir este valor por el PBI se obtiene una medida del\u00a0grado de representatividad del mercado de capitales en la econom\u00eda.<\/span><\/p>\n

\n

11\u00a0<\/span><\/sup>Es el valor de mercado de las empresas con cotizaci\u00f3n en bolsa.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0\u00a0<\/span><\/p>\n

Seg\u00fan estimaciones del FMI, el PBI de Argentina alcanzar\u00eda en 2008 unos US$338.721\u00a0<\/span>millones. Este valor es mayor que el indicado para Colombia, Chile y Per\u00fa en un 35,6%, 86,7%\u00a0<\/span>y 157,8% respectivamente. Pero la capitalizaci\u00f3n dom\u00e9stica medida en d\u00f3lares es significativamente menor. Para junio de 2008, este valor en Per\u00fa fue de US$66.924,3 millones, el de\u00a0<\/span>Colombia de US$114.240,7 millones y en de Chile de US$198.604,7. Mientras que para igual\u00a0<\/span>per\u00edodo la capitalizaci\u00f3n dom\u00e9stica en Argentina fue de US$56.878,8 millones.<\/span><\/p>\n

El contraste con el mercado de capitales chileno es evidente. Mientras el PBI de Chile es casi\u00a0la mitad que el de Argentina, su mercado de renta variable es tres veces mayor. En el caso de\u00a0<\/span>Colombia, el mercado de capitales es dos veces mayor que el de Argentina y su PBI estimado\u00a0<\/span>para el 2008 es US$88.948 millones menor. En cuanto a valores absolutos, la situaci\u00f3n del mercado de capitales argentino se asemeja a la del mercado de capitales de Per\u00fa. Sin embargo el PBI\u00a0<\/span>de Per\u00fa estimado para el 2008 es equivalente a s\u00f3lo un 38,8% del PBI estimado para Argentina.<\/span><\/p>\n

La mayor discrepancia se encuentra al comparar el mercado de capitales argentino con los de\u00a0Brasil y M\u00e9xico. La capitalizaci\u00f3n dom\u00e9stica en Brasil para el per\u00edodo enero -junio de 2008 fue\u00a0<\/span>de US$1.664.662 millones, un valor casi cinco veces mayor al correspondiente para Argentina.<\/span><\/p>\n

Con respecto a M\u00e9xico la situaci\u00f3n es similar, la capitalizaci\u00f3n domestica para enero-junio de\u00a02008 en este pa\u00eds fue un 337,3% mayor que la de Argentina, con un valor de US$1.142.629\u00a0<\/span>millones.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Sobre la base de todo lo\u00a0anterior, y como se observa\u00a0<\/span>palmariamente en el Gr\u00e1fico\u00a0<\/span>10.15, cuando se tiene en\u00a0<\/span>cuenta la capitalizaci\u00f3n\u00a0<\/span>dom\u00e9stica relativa al PBI, la\u00a0<\/span>situaci\u00f3n del mercado de\u00a0<\/span>capitales argentino es claramente desfavorable. M\u00e9xico\u00a0<\/span>y Brasil presentan valores de\u00a0<\/span>este ratio del 36,2% y 89,8%\u00a0<\/span>respectivamente para\u00a0<\/span>enero-junio de 2008, mientras que para igual per\u00edodo la\u00a0<\/span>Argentina presenta un nivel\u00a0<\/span>del 16,8%.<\/span><\/p>\n

10.4.1.1 Instrumentos negociados: Renta variable<\/strong><\/p>\n

El principal producto negociado en los mercados de renta variable son las acciones12<\/sup>, la emisi\u00f3n de las mismas constituye el financiamiento a mayor plazo para las empresas ya que los\u00a0<\/span>accionistas son due\u00f1os de una parte del capital de la sociedad en funci\u00f3n de la cantidad de acciones que posean.<\/span><\/p>\n

En el primer semestre del a\u00f1o 2008 San Pablo fue la mayor plaza de negociaci\u00f3n de acciones\u00a0de la regi\u00f3n, con un giro financiero de US$437.675 millones. Le siguen M\u00e9xico, Santiago y\u00a0<\/span>Colombia con un monto operado en acciones de US$66.713,8, US$21.791,5 y US$11.244,1\u00a0<\/span>millones respectivamente. Las plazas de la regi\u00f3n donde se negoci\u00f3 el menor volumen de acciones fueron Lima con US$3.246,1 millones negociados y Buenos Aires con US$3.911,0 millones.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

12<\/sup>\u00a0<\/span>Otros instrumentos negociados pueden ser los Fondos Comunes de Inversi\u00f3n, los Exchange Traded Funds (ETF), etc.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0Nuevamente las diferencias entre el mercado de capitales argentino y los m\u00e1s desarrollados\u00a0<\/span>de la regi\u00f3n son considerables, y en algunos casos abismales. El mercado de acciones colombiano fue casi tres veces mayor que el argentino. Al comparar con el mercado chileno la brecha\u00a0<\/span>se hace a\u00fan mayor: el volumen negociado en acciones en la bolsa de Santiago fue un 557,2%\u00a0<\/span>mayor que el operado en la bolsa de Buenos Aires. El caso mas resonante es el de la bolsa de\u00a0<\/span>San Pablo, cuyo monto negociado en acciones es casi 112 veces mayor que el de Buenos Aires.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Asimismo, el resto de los\u00a0mercados no s\u00f3lo son mayores. Tambi\u00e9n presentan otras\u00a0<\/span>caracter\u00edsticas que los vuelven m\u00e1s atractivos que la\u00a0<\/span>plaza porte\u00f1a, como por\u00a0<\/span>ejemplo la liquidez. En este\u00a0<\/span>tema, la situaci\u00f3n relativa de\u00a0<\/span>la Argentina no mejora si se\u00a0<\/span>considera la velocidad de\u00a0<\/span>rotaci\u00f3n del negocio financiero\u00a0<\/span>13\u00a0<\/span><\/sup>(liquidez). Mientras\u00a0<\/span>que en Brasil este indicador es del 60%, en M\u00e9xico del 30,3% y en Chile del 22,6%, en\u00a0<\/span>Argentina la liquidez fue s\u00f3lo del 8,7%, posicionando al mercado de acciones de la Argentina\u00a0<\/span>como el menos l\u00edquido de la regi\u00f3n.<\/span><\/p>\n

\u00cdntimamente ligado con el tama\u00f1o del mercado y el grado de liquidez se encuentra el volumen de nuevas emisiones de acciones. Como puede apreciarse en el Cuadro 10.2, el aumento de\u00a0capital por emisi\u00f3n de acciones tambi\u00e9n reflej\u00f3 esta gran desigualdad regional.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Durante el primer semestre del a\u00f1o 2008, las empresas brasileras abrieron capital por un\u00a0monto de US$13.960,6 millones, siendo que m\u00e1s de US$4.700 millones se correspondieron a\u00a0<\/span>emisiones de acciones de nuevas empresas. El contraste es marcado con los dem\u00e1s pa\u00edses de la\u00a0<\/span>regi\u00f3n, donde la apertura del capital no super\u00f3 en ning\u00fan caso los US$1.000 millones. En el caso\u00a0<\/span>particular de Argentina, las nuevas aperturas de capital apenas sumaron US$426 millones por\u00a0<\/span>todo concepto.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

13\u00a0<\/span><\/sup>Este indicador se calcula dividiendo el monto total negociado en acciones (turnover) respecto al valor total de mercado de las\u00a0<\/span>empresas cotizantes y permite tener una noci\u00f3n de la liquidez de la plaza, es decir, de la facilidad con la cual se podr\u00e1 comprar o vender t\u00edtulos en la misma.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0\u00a0<\/span><\/p>\n

10.4.1.2 Instrumentos negociados: Renta fija<\/strong><\/p>\n

En el mercado de renta fija los principales instrumentos operados son los t\u00edtulos p\u00fablicos y\u00a0los privados. Entre los primeros se destacan los bonos de los gobiernos nacionales y de las jurisdicciones subnacionales. Entre los privados, existe una amplia gama de productos, los cuales\u00a0<\/span>divergen tambi\u00e9n seg\u00fan el mercado de negociaci\u00f3n. Entre estos \u00faltimos se pueden encontrar las\u00a0<\/span>obligaciones negociables, los cheques de pago diferido y las acciones preferenciales, entre otros.<\/span><\/p>\n

Nuevamente, si se realiza un an\u00e1lisis comparativo con los pa\u00edses de la regi\u00f3n, un nuevo problema del sistema burs\u00e1til argentino queda al descubierto: la omnipresente participaci\u00f3n del sector estatal.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Mientras que en otros\u00a0pa\u00edses la negociaci\u00f3n de bonos y certificados de deuda\u00a0<\/span>se reparte entre dos o m\u00e1s\u00a0<\/span>mercados, en Argentina \u00e9sta\u00a0<\/span>se concentra solamente en la\u00a0<\/span>plaza Buenos Aires. Para el\u00a0<\/span>per\u00edodo enero-junio de 2008,\u00a0<\/span>en la Bolsa de comercio de\u00a0<\/span>Buenos Aires (BCBA) se\u00a0<\/span>oper\u00f3 un valor de\u00a0<\/span>US$25.622,4 millones en\u00a0<\/span>t\u00edtulos de deuda, de los cuales US$22.629,2 millones correspondieron al sector p\u00fablico y US$2.993,2 millones al sector privado. Los montos operados en la BCBA son mayores a los de las bolsas de Lima, M\u00e9xico y San\u00a0<\/span>Pablo. Pero a su vez, son ampliamente menores a los montos negociados en las bolsas de\u00a0<\/span>Colombia y Santiago. El valor total operado en la BCBA representa un 28,6% del valor operado en la bolsa de Santiago y un 10,9% del valor total operado en la bolsa de Colombia. En el\u00a0<\/span>caso de la Bolsa de San Pablo, esta presenta un bajo volumen negociado en bonos debido a que\u00a0<\/span>estos son principalmente negociados en otras bolsas.<\/span><\/p>\n

Recuadro 10.2: El Estado como competidor del sector privado<\/strong><\/p>\n

Al analizar el mercado de renta fija en Argentina, y salvo una peque\u00f1a pausa en los a\u00f1os que\u00a0siguieron a la devaluaci\u00f3n, puede notarse la creciente competencia del sector estatal por los\u00a0<\/span>fondos de los ahorristas. El Gr\u00e1fico 10.16 presenta el volumen operado en t\u00edtulos p\u00fablicos\u00a0<\/span>en la Bolsa de comercio de Buenos Aires (BCBA) de los \u00faltimos a\u00f1os. En septiembre de\u00a0<\/span>2008 se verific\u00f3 un monto negociado de US$6.303 millones, con un leve incremento del\u00a0<\/span>5,6% por encima del registro de agosto, aunque un 63,6% superior al mismo mes de 2007.<\/span><\/p>\n

\u00a0\"\"<\/p>\n

Estos valores indican claramente el nivel de competencia que el sector p\u00fablico representa para el\u00a0empresario privado a la hora de intentar captar los recursos de los ahorristas. El virtual cierre de los\u00a0<\/span>mercados internacionales para las colocaciones de deuda del gobierno nacional no hacen m\u00e1s que\u00a0<\/span>exacerbar este fen\u00f3meno. Las compa\u00f1\u00edas locales, especialmente aquellas medianas y peque\u00f1as que\u00a0<\/span>no tienen acceso al financiamiento externo, se encuentran claramente en desventaja, ya que no\u00a0<\/span>pueden ofrecer las mismas condiciones que el Estado a la hora de buscar dinero. Esto genera un\u00a0<\/span>efecto \u00abcrowding out\u00bb, es decir, el mayor financiamiento que obtiene el Estado se da a costa de un\u00a0<\/span>menor nivel de cr\u00e9dito para los privados.<\/span><\/p>\n

Si se observa la participaci\u00f3n por sectores en el valor total operado de bonos, la situaci\u00f3n es claramente desfavorable para el sector privado argentino. Este representa s\u00f3lo un 11,7% del volumen\u00a0financiero operado en bonos para el per\u00edodo enero-junio 2008, mientras que para los sectores privados de Chile, Colombia, Per\u00fa, Brasil y M\u00e9xico esta participaci\u00f3n sobre el total de bonos operados es del 31,2%, 86,4%, 100,0%, 31,0% y 96,5% respectivamente. Esto muestra claramente la\u00a0<\/span>mayor competencia que existe, en el mercado de capitales argentino, entre el sector p\u00fablico y el\u00a0<\/span>privado.<\/span><\/p>\n

\u00a0\"\"<\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

10.4.2 El mercado argentino<\/strong><\/p>\n

Al igual que en muchas otras variables econ\u00f3micas y financieras, tambi\u00e9n el mercado de capitales argentino experiment\u00f3 una notable recuperaci\u00f3n en t\u00e9rminos absolutos luego de la devaluaci\u00f3n. Para 2007, la capitalizaci\u00f3n burs\u00e1til de las empresas nacionales listadas en la bolsa de\u00a0comercio de Buenos Aires fue de US$57.070 millones. Dicho valor represent\u00f3 un incremento de\u00a0<\/span>11,4% con respecto a 2006, y se situ\u00f3 muy cercano al de 1999, US$59.252 millones, el mas elevado de la d\u00e9cada del 90.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Sin embargo, si se considera la capitalizaci\u00f3n dom\u00e9stica relativa al PBI,\u00a0desde el a\u00f1o 2003 el mercado de capitales perdi\u00f3 participaci\u00f3n ininterrumpidamente. En 2006, el ratio\u00a0<\/span>entre la capitalizaci\u00f3n de las\u00a0<\/span>empresas locales y el PBI\u00a0<\/span>fue de 24,1% y para 2007 el\u00a0<\/span>mismo fue 21,9%. Esto\u00a0<\/span>implica una ca\u00edda en el ratio\u00a0<\/span>del orden del 8,9%, y muestra un escenario de debilitamiento del mercado de capitales.<\/span><\/p>\n

En efecto, el a\u00f1o 2008 fue un a\u00f1o de debilitamiento del mercado de capitales nacional y global. Como se puede observar en el Esquema 10.1, la evoluci\u00f3n del \u00edndice Merval\u00a014\u00a0<\/span><\/sup>de la bolsa\u00a0<\/span>porte\u00f1a durante este a\u00f1o sufri\u00f3 fuertes oscilaciones al ritmo de los eventos locales e internacionales. El d\u00eda 22 de mayo el \u00edndice alcanz\u00f3 el mayor valor del a\u00f1o con 2.248,6 puntos, apenas 100\u00a0<\/span>puntos por debajo del m\u00e1ximo hist\u00f3rico del a\u00f1o 2007, mientras que al 10 de octubre el \u00edndice ya\u00a0<\/span>se situaba en los 1.215,9 puntos, un nivel no visto desde el a\u00f1o 2004 y con una tendencia claramente bajista.<\/span><\/p>\n

Pero el mercado burs\u00e1til nacional no se agota con la plaza de Buenos Aires. Existen a su vez\u00a0muchos otros mercados regionales que realizan un notorio esfuerzo por cumplir con el rol de\u00a0<\/span>intermediarios del canal ahorro-inversi\u00f3n, especialmente para segmentos de la econom\u00eda que por\u00a0<\/span>sus caracter\u00edsticas no podr\u00edan acceder a mercados de mayor envergadura.<\/span><\/p>\n

En el actual esquema nacional de financiamiento empresario, estos mercados regionales son\u00a0de una vital importancia, pues representan el primer acercamiento de las empresas regionales y\u00a0<\/span>las PyMEs al mercado de capitales. Asimismo, diversos instrumentos de corto plazo negociados\u00a0<\/span>en estos \u00e1mbitos constituyen una alternativa al sistema bancario para muchas compa\u00f1\u00edas con\u00a0<\/span>necesidades de liquidez. El Cuadro 10.4, presenta el volumen de negocios realizado en las principales bolsas del interior del pa\u00eds durante el a\u00f1o 2007.<\/span><\/p>\n

\n

14\u00a0<\/span><\/sup>Este \u00edndice es el valor de mercado de una cartera de acciones, elegida de acuerdo a la participaci\u00f3n en la cantidad de transacciones y el monto negociado en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires.<\/span><\/p>\n

\n

\"\"<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\u00a0<\/strong><\/p>\n

10.4.3 El fin del sistema de AFJP y su impacto en el mercado de capitales<\/strong><\/p>\n

Hacia mediados de noviembre del a\u00f1o 2008 el senado de la naci\u00f3n dio fin al sistema de\u00a0Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones (AFJP) en Argentina. Este esquema de\u00a0<\/span>jubilaci\u00f3n privada, surgido a fines del a\u00f1o 1993 mediante la Ley 24.241, posibilit\u00f3 el impulso\u00a0<\/span>del mercado de capitales local dirigiendo recursos, que antes eran regenteados por el sector estatal, al financiamiento de proyectos privados de mediano y largo plazo. El ocaso de este r\u00e9gimen\u00a0<\/span>tendr\u00eda un impacto negativo directo en el desarrollo del mercado de capitales local, pues eliminar\u00eda s\u00fabitamente a uno de los principales actores del mismo. Las AFJP no s\u00f3lo eran uno de los\u00a0<\/span>principales demandantes de acciones y de deuda privada, sino que tambi\u00e9n participaban activamente en los mercados de renta variable, fija y de derivativos de Argentina dotando a \u00e9stos de\u00a0<\/span>una formidable caracter\u00edstica: la liquidez. Y como se pudo ver en el Cuadro 10.1, \u00e9sta no era una\u00a0<\/span>cualidad que abundara en las bolsas de comercio de Argentina.<\/span><\/p>\n

En este ac\u00e1pite se har\u00e1 una breve descripci\u00f3n de las principales caracter\u00edsticas de este sistema antes de su disoluci\u00f3n, compar\u00e1ndolo con otros regimenes similares en el mundo e intentando estimar el impacto que su fin tendr\u00e1 en el mercado de capitales local.<\/p>\n

10.4.3.1 El sistema de AFJP en Argentina y sus antecedentes internacionales<\/strong><\/p>\n

El r\u00e9gimen optado por Argentina en 1993, e iniciado en 1994, implic\u00f3 transferir al sector privado la administraci\u00f3n de los aportes previsionales obligatorios y personales de los trabajadores\u00a0registrados. Los ciudadanos pudieron optar por permanecer en el r\u00e9gimen estatal, o de reparto, o\u00a0<\/span>transferir sus cuentas personales al sistema privado. Una vez dentro del r\u00e9gimen de AFJP s\u00f3lo\u00a0<\/span>se podr\u00eda optar entre las gerenciadoras del mismo, pero no retornar al sistema estatal<\/span>15<\/span><\/sup>. En este\u00a0<\/span>nuevo esquema, los ingresos futuros de los jubilados o pensionados estar\u00edan directamente ligados a la rentabilidad que las administradoras lograran obtener para los fondos invertidos. Sin\u00a0<\/span>embargo, el Estado no qued\u00f3 al margen, pues estar\u00eda obligado a ejercer un \u00abcontrol de calidad\u00bb\u00a0<\/span>sobre el sistema imponiendo par\u00e1metros de calidad, l\u00edmites y condiciones a las inversiones realizadas por las AFJP para garantizar la estabilidad, solvencia y sostenibilidad en el tiempo del\u00a0<\/span>nuevo r\u00e9gimen. Para tal fin se design\u00f3 a la Superintendencia de Administradoras de Fondos de\u00a0<\/span>Jubilaciones y Pensiones (SAFJP).<\/span><\/p>\n

Todas aquellas personas que permanecieron en el r\u00e9gimen de reparto, continuaron dirigiendo\u00a0sus aportes a las arcas del Estado, representado por la Administraci\u00f3n Nacional de la Seguridad\u00a0<\/span>Social (ANSES). Las contribuciones patronales de todos los trabajadores se orientaron a financiar el sistema p\u00fablico de jubilaciones y pensiones. De esta manera, el resultado final termin\u00f3\u00a0<\/span>siendo un sistema mixto, en donde una parte importante de los recursos quedaba bajo la \u00f3rbita\u00a0<\/span>de empresas privadas, mientras que el Estado no se desligaba totalmente de sus responsabilidades.<\/span><\/p>\n

Una de las principales ventajas hipot\u00e9ticas del esquema privado era que el gerenciamiento de\u00a0los fondos quedaba a cargo de instituciones con amplia trayectoria y experiencia en el negocio\u00a0<\/span>de la administraci\u00f3n de carteras de inversi\u00f3n, lo que permit\u00eda mejorar las perspectivas de futuros ingresos de los trabajadores. Asimismo, se sacaba de la \u00f3rbita estatal estos recursos, los que\u00a0<\/span>hist\u00f3ricamente hab\u00edan sido utilizados para financiar el gasto corriente del gobierno.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

15\u00a0<\/span><\/sup>Durante el a\u00f1o 2007, se permiti\u00f3 optar por el retorno al sistema estatal.\u00a0<\/span>10 – 21<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

10.4.3.1.1 Antecedentes<\/strong><\/p>\n

A nivel internacional, los sistemas privados de pensiones son algo habitual y se encuentran\u00a0ampliamente difundidos. La diferencia principal, sin embargo radica en que la parte privada del\u00a0<\/span>negocio se focaliza en los aportes voluntarios de las personas o de las empresas, pero no en los\u00a0<\/span>aportes obligatorios, los que permanecen bajo la \u00f3rbita del Estado. Mientras que en general los\u00a0<\/span>pa\u00edses desarrollados han dejado al sector privado ocuparse de administrar estas contribuciones\u00a0<\/span>voluntarias, en los pa\u00edses en desarrollo los gobiernos han cedido el gerenciamiento de los aportes obligatorios, marcando una fuerte diferencia con los primeros.<\/span><\/p>\n

Entre los pa\u00edses que cuentan con los sistemas vigentes de mayor antig\u00fcedad se destacan el\u00a0Reino Unido, los Estados Unidos, Jap\u00f3n, Suecia, Holanda y Canad\u00e1. Una caracter\u00edstica particular de \u00e9stos es el tipo de retribuci\u00f3n que poseen o pose\u00edan estos sistemas en sus or\u00edgenes.<\/span><\/p>\n

Como se advierte en el Cuadro 10.6, la mayor proporci\u00f3n de los fondos privados de pensiones\u00a0en estos pa\u00edses pertenec\u00eda al tipo de \u00abBeneficio Definido\u00bb y no al de \u00abContribuci\u00f3n Definida\u00bb.<\/span><\/p>\n

En el primero de \u00e9stos, Beneficio Definido (BD), el aportante conoce cual ser\u00e1 su jubilaci\u00f3n o\u00a0pensi\u00f3n independientemente de los eventos que sucedan en el transcurso del tiempo hasta el\u00a0<\/span>momento de su invalidez o pasividad, por ejemplo, una regla de porcentaje fijo sobre el salario\u00a0<\/span>b\u00e1sico\u00a0<\/span>16<\/span><\/sup>. En el segundo tipo, el de Contribuci\u00f3n Definida (CD), s\u00f3lo es conocido el monto aportado mensualmente y no la retribuci\u00f3n final, la cual estar\u00e1 determinada seg\u00fan la rentabilidad de\u00a0<\/span>las inversiones realizadas a lo largo del tiempo con ese capital acumulado.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Aquellos pa\u00edses que iniciaron estos esquemas bajo el tipo de Beneficio Definido se fueron\u00a0encontrando a lo largo del tiempo con cada vez mayores dificultades para sostenerlos. El dinamismo del mercado laboral, el outsourcing (tercerizaci\u00f3n) y la creciente disparidad entre los ingresos\u00a0<\/span>y los egresos minaron las bases de los mismos. La consecuencia fue un d\u00e9ficit creciente en estos\u00a0<\/span>sistemas y la acumulaci\u00f3n de grandes pasivos\u00a0<\/span>17<\/span><\/sup>. Por este motivo, en las \u00faltimas d\u00e9cadas los planes\u00a0<\/span>de pensi\u00f3n privado fueron migrando al tipo Contribuci\u00f3n Definida casi en su totalidad.<\/span><\/p>\n

10.4.3.1.2 Principales caracter\u00edsticas del sistema en la actualidad<\/strong><\/p>\n

Los afiliados al r\u00e9gimen de capitalizaci\u00f3n al 31 de octubre de 2008 sumaban 9,5 millones, de\u00a0los cuales s\u00f3lo 3,6 millones eran aportantes activos. Del total de contribuyentes a las AFJP, el 96%\u00a0<\/span>correspond\u00eda a trabajadores en relaci\u00f3n de dependencia. El r\u00e9gimen estatal, el de reparto, contaba\u00a0<\/span>aproximadamente con 6 millones de afiliados de los cuales 2 millones realizaban aportes. Adem\u00e1s,\u00a0<\/span>1 mill\u00f3n de adherentes al monotributo hicieron efectiva su contribuci\u00f3n al r\u00e9gimen p\u00fablico.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

16\u00a0<\/span><\/sup>En Argentina, la regla del 82% m\u00f3vil estar\u00eda en l\u00ednea con este concepto.<\/span><\/p>\n

17\u00a0<\/sup>En el a\u00f1o 2005 la empresa General Motors Corp. registr\u00f3 un pasivo de aproximadamente US$54.000 millones en sus fondos de\u00a0<\/span>pensi\u00f3n y de salud para ex-empleados. En EE.UU. las empresas son responsables del fondo de pensiones de sus trabajadores.<\/span><\/p>\n

\n

\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

Luego de un proceso de\u00a0consolidaci\u00f3n y concentraci\u00f3n experimentado a trav\u00e9s\u00a0<\/span>de los \u00faltimos a\u00f1os, en octubre de 2008 s\u00f3lo diez empresas se repart\u00edan la administraci\u00f3n de los fondos privados acumulados en los \u00faltimos 15 a\u00f1os. Las mayores\u00a0<\/span>tres AFJP seg\u00fan el n\u00famero\u00a0<\/span>de afiliados y aportantes\u00a0<\/span>(Or\u00edgenes, Met y Consolidar) concentraban el 47%\u00a0<\/span>del total y junto a las tres\u00a0<\/span>siguientes (Arauca Bit, M\u00e1xima y Naci\u00f3n), el 81%.<\/span><\/p>\n

Al mismo tiempo, las\u00a0administradoras pose\u00edan\u00a0<\/span>tambi\u00e9n 453 mil beneficiarios vigentes, siendo que el\u00a0<\/span>60% de los mismos eran\u00a0<\/span>jubilados, el 32% pensionados por fallecimiento y el\u00a0<\/span>7% restante retirados por\u00a0<\/span>invalidez.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Al d\u00eda 15 del mes de\u00a0octubre del a\u00f1o 2008, el sistema acumulaba fondos por\u00a0<\/span>m\u00e1s de $86.000 millones.\u00a0<\/span><\/p>\n

Este monto implicaba una\u00a0sensible disminuci\u00f3n respecto a los meses anteriores\u00a0<\/span>debido principalmente a los\u00a0<\/span>efectos de la crisis internacional a la fuerte p\u00e9rdida de\u00a0<\/span>confianza de los inversores\u00a0<\/span>locales frente al dif\u00edcil\u00a0<\/span>momento institucional de\u00a0<\/span>Argentina. El Gr\u00e1fico 10.20\u00a0<\/span>presenta la evoluci\u00f3n del\u00a0<\/span>volumen total de fondos\u00a0<\/span>administrados durante los\u00a0<\/span>\u00faltimos meses.<\/span><\/p>\n

Asimismo, y como lo\u00a0presenta el Gr\u00e1fico 10.21, la\u00a0<\/span>recaudaci\u00f3n total del r\u00e9gimen de AFJP durante el mes de octubre fue de $1.072 millones. En t\u00e9rminos nominales, este flujo de recursos represent\u00f3 un nivel 54% mayor al mismo mes del a\u00f1o\u00a0<\/span>anterior. Gran parte de este incremento radic\u00f3 en el mayor n\u00famero de personas con empleo registrado en Argentina, en los mayores salarios pagados y en que, a partir de enero de 2008, el aporte personal de los trabajadores afiliados al r\u00e9gimen de capitalizaci\u00f3n aument\u00f3 57% (de 7% a 11%\u00a0<\/span>del salario). La recaudaci\u00f3n por aportante promedi\u00f3 los $294.<\/span><\/p>\n

En el contexto financiero internacional vigente afines de 2008, de aversi\u00f3n al riesgo y falta\u00a0de financiamiento para los pa\u00edses poco confiables como Argentina, los m\u00e1s de $1.000 millones\u00a0<\/span>mensuales que ingresaban al sistema representaban una tentaci\u00f3n demasiado fuerte para un\u00a0<\/span>Estado adicto al gasto p\u00fablico y necesitado de fondos18<\/sup><\/span>. De hecho que muchos analistas privados asignan a esta causa los verdaderos motivos que incentivaron al gobierno nacional a enviar\u00a0<\/span>al congreso el proyecto de estatizaci\u00f3n de las jubilaciones y pensiones privadas.<\/span><\/p>\n

Durante los a\u00f1os de vigencia del esquema privado las AFJP ya financiaban al sector p\u00fablico\u00a0de manera directa mediante la compra de t\u00edtulos p\u00fablicos y de manera indirecta a trav\u00e9s de fondos de money market y de fondos de inversi\u00f3n. Al 15 de octubre, la participaci\u00f3n del sector\u00a0<\/span>p\u00fablico en el total de fondos administrados alcanzaba el 60%. Aparentemente, con s\u00f3lo este porcentaje no era suficiente.<\/span><\/p>\n

10.4.3.1.3 Cartera de inversiones de las AFJP<\/strong><\/p>\n

A pesar de que una gran parte de los fondos se destinaba a la compra de deuda del gobierno,\u00a0un volumen tambi\u00e9n importante de dinero se orientaba a financiar actividades realmente productivas. En el Cuadro 10.7 se puede observar claramente como casi un 12% de los activos de\u00a0<\/span>las AFJP estaba colocado en acciones de empresas privadas nacionales y en Obligaciones\u00a0<\/span>Negociables (O.N.) de largo plazo de las mismas. Asimismo, estas instituciones colaboraban\u00a0<\/span>tambi\u00e9n a mejorar la liquidez del sistema financiero mediante sus colocaciones a plazo fijo. Los\u00a0<\/span>m\u00e1s de $7.000 millones que ten\u00edan en los bancos representaban casi el 7% del total de dep\u00f3sitos\u00a0<\/span>a plazo fijo del pa\u00eds. Estos dep\u00f3sitos eran importantes no s\u00f3lo por su gran volumen, sino porque\u00a0<\/span>pose\u00eda una caracter\u00edstica fundamental para el sistema: no eran tan vol\u00e1tiles como aquellos de las\u00a0<\/span>personas f\u00edsicas. Por \u00faltimo, las colocaciones en fideicomisos financieros realizadas por las\u00a0<\/span>AFJP a lo largo de los \u00faltimos a\u00f1os permitieron sostener en buena medida el boom de consumo\u00a0<\/span>con tarjetas de cr\u00e9dito.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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18\u00a0<\/sup>Las necesidades de financiamiento neto (descontadas las fuentes financieras: super\u00e1vit) para el pago de la deuda p\u00fablica en 2009\u00a0<\/span>ascender\u00edan a m\u00e1s de US$10.000 millones<\/span><\/p>\n

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\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

De esta manera, la influencia positiva de las operaciones de las AFJP se pod\u00edan sentir en todas\u00a0las esferas del mercado financiero y de capitales. No obstante, uno de los principales argumentos de los detractores del sistema privado de pensiones era la baja rentabilidad del mismo. Al respecto, vale aclarar que si bien es cierto que durante septiembre y octubre el sistema mostr\u00f3 una\u00a0<\/span>fuerte variaci\u00f3n negativa en su rentabilidad (-2,25% y -19,1% respectivamente), adjudicarle esta\u00a0<\/span>responsabilidad a los privados es un argumento bastante discutible. En el caso de Argentina, la\u00a0<\/span>elevada exposici\u00f3n al sector p\u00fablico en particular y al mercado local en general, representaron\u00a0<\/span>una de las principales causas\u00a0<\/span>del desempe\u00f1o negativo de\u00a0<\/span>los \u00faltimos meses\u00a0<\/span>19<\/span><\/sup>. En fuerte contraste se encuentra el\u00a0<\/span>modelo chileno de\u00a0<\/span>Administradoras de Fondos\u00a0<\/span>de Pensiones (AFP). El\u00a0<\/span>Gr\u00e1fico 10.22 presenta la\u00a0<\/span>evoluci\u00f3n de la composici\u00f3n\u00a0<\/span>de la cartera de inversiones\u00a0<\/span>de las AFP de Chile y permite observar las fuertes y significativas diferencias respecto al modelo argentino.<\/span><\/p>\n

Mientras que las AFJP no\u00a0pod\u00edan, en parte por las\u00a0<\/span>cuestiones normativas y en\u00a0<\/span>parte por las presiones\u00a0<\/span>gubernamentales, reducir la exposici\u00f3n al sector p\u00fablico argentino, en Chile las AFP pose\u00edan a\u00a0<\/span>diciembre del a\u00f1o 2007 tan s\u00f3lo el 7,8% de sus inversiones en activos del sector estatal. Vale\u00a0<\/span>recordar aqu\u00ed que la deuda del gobierno chileno tiene \u00abgrado de inversi\u00f3n\u00bb de las calificadoras\u00a0<\/span>de riesgo internacional como Standard and Poor’s (S&P) y Moody\u00b4s, mientras que los t\u00edtulos\u00a0<\/span>argentinos est\u00e1 a s\u00f3lo un nivel de caer nuevamente en default. Asimismo, las instituciones chilenas presentaban una cartera mas diversificada tambi\u00e9n respecto a la nacionalidad de los activos: m\u00e1s del 35% de su cartera total colocada en t\u00edtulos y\/o acciones extranjeras, contra s\u00f3lo el\u00a0<\/span>5,7% de las AFJP argentinas.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

10.4.3.2 El impacto en el mercado de capitales<\/strong><\/p>\n

Como se pudo observar a lo largo de las p\u00e1ginas anteriores, al estatizar el sistema de AFJP se\u00a0estar\u00e1 eliminando a uno de los principales actores del mercado financiero mayorista y al principal inversor en los mercados de capitales. El impacto en la liquidez de ambos sectores de la econom\u00eda ser\u00e1 inmediato y perdurar\u00e1 por muchos a\u00f1os. En el caso del aporte que las AFJP hac\u00edan a\u00a0<\/span>la liquidez bancaria, \u00e9sta se podr\u00e1 reemplazar por emisi\u00f3n monetaria del BCRA o por medidas\u00a0<\/span>que tiendan a una mayor laxitud monetaria en la econom\u00eda, pero muy dif\u00edcilmente el impacto\u00a0<\/span>negativo en el mercado de capitales pueda ser revertido por la acci\u00f3n estatal. En este sentido,\u00a0<\/span>los datos son m\u00e1s que elocuentes: el Cuadro 10.8 presenta un breve resumen del rol que cumpl\u00edan estas instituciones en el d\u00eda a d\u00eda burs\u00e1til.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

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19\u00a0<\/sup>Mientras que las AFJP no diversificaban sus carteras y acumulaban un enorme riesgo dada la exposici\u00f3n al sector p\u00fablico, el\u00a0<\/span>organismo encargado de velar por que ello no sucediera era el mismo Estado, lo que representaba un claro caso de Riesgo Moral.<\/span><\/p>\n

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\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

Al incorporar los activos del las AFJP al sector p\u00fablico, el gobierno nacional estar\u00e1 convirti\u00e9ndose en un importante accionista de las principales empresas privadas del pa\u00eds. Considerando\u00a0la capitalizaci\u00f3n burs\u00e1til de las tenencias de acciones de las administradoras de jubilaciones respecto al total del capital accionario de las compa\u00f1\u00edas, se puede observar el importante grado de\u00a0<\/span>estatizaci\u00f3n en el que se incurrir\u00e1. Considerando el peso de las tenencias de las AFJP s\u00f3lo sobre\u00a0<\/span>el capital flotante (float), las magnitudes son mucho m\u00e1s impresionantes. Esta \u00faltima columna\u00a0<\/span>del Cuadro 10.8 deja en claro la importancia de la jubilaci\u00f3n privada en la liquidez del mercado\u00a0<\/span>de acciones y a la hora de financiar por esta v\u00eda a las empresas privadas. Los principales grupos\u00a0<\/span>empresarios del pa\u00eds hab\u00edan colocado m\u00e1s del 50% de su capital flotante en estas instituciones,\u00a0<\/span>siendo que a partir de noviembre del 2008 deber\u00e1n encontrar fuentes alternativas para financiar\u00a0<\/span>sus inversiones. Empresas como Edenor, Molinos R\u00edo del Plata, Solvay Indupa, Telecom,\u00a0<\/span>Siderar, Minetti o Metrovias deber\u00e1n recurrir al Estado, qui\u00e9n evaluar\u00e1 si estas empresas cumplen, o no, con todo los \u00abrequisitos\u00bb para acceder al nuevo financiamiento.<\/span><\/p>\n

10.5 Consideraciones Finales<\/strong><\/p>\n

A lo largo del cap\u00edtulo se indicaron las principales caracter\u00edsticas del mercado financiero\u00a0argentino, destac\u00e1ndose la ca\u00edda en el nivel de profundidad financiera del pa\u00eds. La falta de confianza en la econom\u00eda en general, y en las instituciones financieras en particular, redujo fuertemente el plazo de los dep\u00f3sitos privados y la capacidad de la econom\u00eda de ampliar la oferta\u00a0<\/span>monetaria. Estas particularidades impidieron a los bancos locales volcar suficientes recursos al\u00a0<\/span>financiamiento a largo o mediano plazo. En este marco, y dado el limitado acceso al cr\u00e9dito\u00a0<\/span>internacional, el mercado de capitales local debi\u00f3 soportar por su cuenta esta enorme responsabilidad. Con la estatizaci\u00f3n de las AFJP no s\u00f3lo se vulner\u00f3, seg\u00fan muchos analistas, la propiedad privada, sino que tambi\u00e9n se cerr\u00f3 el cerco sobre la independencia de las empresas nacionales, las cuales deber\u00e1n recurrir al gobierno para poder financiar sus actividades.<\/span><\/p>\n

En el enfoque dado al libro El Balance de la Econom\u00eda de este a\u00f1o, se otorga un especial \u00e9nfasis a los factores institucionales como instrumentos para el desarrollo. Asimismo, en la introducci\u00f3n a este libro se hace referencia a la necesidad de poder contar con instrumentos de medici\u00f3n, control y seguimiento en la evoluci\u00f3n de los principales aspectos sociales y econ\u00f3micos.<\/p>\n

Los factores de gobernabilidad y las instituciones tienen un peso muy importante en este tipo de\u00a0instrumentos, y muy en especial en aquellos que pretenden medir las variables financieras. Como\u00a0<\/span>se representa en el Esquema 10.2, en el negocio bancario y en el mercado de capitales, la confianza, la seguridad institucional, la estabilidad y el respeto por la propiedad privada juegan un\u00a0<\/span>rol fundamental a la hora de determinar aquello que elWorld Economic Forum(WEF) llama\u00a0<\/span>\u00abel producto final\u00bb del desarrollo financiero: la profundidad financiera y el acceso a los mercados.<\/span><\/p>\n

En este contexto, no resulta extra\u00f1o que Argentina ocupe los \u00faltimos lugares en el ranking de\u00a0sofisticaci\u00f3n financiera del WEF, quedando muy lejos de los niveles alcanzados por otros pa\u00edses\u00a0<\/span>de la regi\u00f3n como Chile y Brasil (Cuadro 10.9).<\/span><\/p>\n

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\"\"<\/p>\n

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20\u00a0<\/sup>El \u00cdndice de Sofisticaci\u00f3n del Mercado Financiero, y sus componentes, es uno de los ocho pilares del \u00cdndice de Competitividad\u00a0<\/span>Global del World Economic Forum. El an\u00e1lisis completo de la competitividad se trata en el Cap\u00edtulo 3 de El Balance de la\u00a0<\/span>Econom\u00eda Argentina en 2008.<\/span><\/p>\n

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\u00a0Anexo 10: Mercado de Derivados<\/strong><\/p>\n

A10.1 Introducci\u00f3n<\/strong><\/p>\n

Independientemente del tipo de producto comercializado en ellos, los mercados de opciones\u00a0y futuros cumplen dos funciones muy importantes: Permiten administrar el riesgo que surge de\u00a0<\/span>la volatilidad de precios y son reveladores de los mismos, dado que reflejan las expectativas de\u00a0<\/span>los agentes que operan en los diferentes mercados.<\/span><\/p>\n

Usualmente, los mercados de derivados est\u00e1n compuestos por dos tipos de agentes. Por un\u00a0lado est\u00e1n los inversores que pretenden obtener un rendimiento anticipando los precios de las\u00a0<\/span>mercader\u00edas, com\u00fanmente llamados \u00abespeculadores\u00bb. Por el otro, est\u00e1n los denominados \u00abhed\u00a0<\/span>gers\u00bb, que son aquellos que buscan cobertura contra las oscilaciones en el valor de los activos o\u00a0<\/span>pasivos para disminuir sus potenciales p\u00e9rdidas.<\/span><\/p>\n

Sin duda, estos mercados constituyen una herramienta fundamental para quienes pueden\u00a0acceder a ellos. Un productor agr\u00edcola podr\u00eda asegurarse un precio para su pr\u00f3xima cosecha, un\u00a0<\/span>empresario que obtuvo un pr\u00e9stamo a tasas variables para realizar una determinada inversi\u00f3n ten<\/span>dr\u00eda la posibilidad de conocer el costo del pr\u00e9stamo asegur\u00e1ndose una tasa fija, al igual que un\u00a0<\/span>importador o exportador podr\u00eda asegurarse un valor dado del d\u00f3lar.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, el actual contexto de crisis financiera mundial demostr\u00f3 que los instrumentos\u00a0derivados pueden ser a su vez un arma de doble filo. El alto grado de apalancamiento financie<\/span>ro que permiten obtener requiere de un esmerado control por parte de los entes reguladores\u00a0<\/span>gubernamentales y\/o privados, ya que si ellos un brusco cambio en los precios de los activos\u00a0<\/span>puede disminuir considerablemente el valor de un portafolio en cuesti\u00f3n de minutos.<\/span><\/p>\n

A10.2 Mercados Mundiales<\/strong><\/p>\n

El \u00faltimo informe anual presentado por la \u00abFutures Industry Asociaci\u00f3n\u00bb (FIA), entidad que\u00a0comprende a los principales mercados de derivados del mundo, muestra que el volumen de con\u00a0<\/span>tratos negociados tuvo un crecimiento del 28,3% durante el a\u00f1o 2007 en relaci\u00f3n al a\u00f1o anterior.<\/span><\/p>\n

Este fue un incremento considerable, teniendo en cuenta que no se daba una tasa de crecimiento tan elevada desde el 2003 (30,5%). Tal incremento implic\u00f3 una aceleraci\u00f3n de la tasa de cre<\/span>cimiento que en 2004, 2005 y 2006 fue de 9%, 12% y 19% respectivamente.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

007, 15.186 millones, fue el incremento en la volatilidad experimentado a partir de la segunda\u00a0mitad del a\u00f1o y, en menor medida, el aumento de las operaciones especulativas1<\/sup><\/span>.<\/span><\/p>\n

Como puede observarse en el Cuadro A10.1, los derivados financieros fueron los que presentaron un mayor n\u00famero de contratos transados. Entre \u00e9stos, los derivados de \u00edndices de acciones fueron los m\u00e1s negociados, con una participaci\u00f3n sobre el total del 37% y un volumen de\u00a0contratos de 5.616,8 millones. Las operaciones con acciones mostraron un incremento en la cantidad de contratos del 42,2%, lo que las situ\u00f3 como el segundo producto m\u00e1s negociado a nivel\u00a0<\/span>mundial. En el tercer lugar en cuanto a mayor volumen de contratos operados se encuentraban\u00a0<\/span>los derivados sobre tasa de inter\u00e9s, con 3.740,8 millones de contratos. Los derivados agr\u00edcolas,\u00a0<\/span>impulsados por el mayor inter\u00e9s entre los inversores por este segmento, crecieron a una tasa del\u00a0<\/span>32%, consolid\u00e1ndose en el cuarto lugar como producto con m\u00e1s contratos negociados con una\u00a0<\/span>participaci\u00f3n del 4,3%. Por \u00faltimo, los contratos negociados de energ\u00eda y metales industriales\u00a0<\/span>exhibieron un crecimiento del 28,6% y 29,7%, situ\u00e1ndose sensiblemente por encima de la tasa\u00a0<\/span>de crecimiento total.<\/span><\/p>\n

Si se tienen en cuenta las principales regiones del mundo que negociaron contratos de futuros y opciones durante el a\u00f1o 2007, Norteam\u00e9rica fue la regi\u00f3n m\u00e1s importante en cuanto volumen de operaciones, concentrando el 40,4% de las mismas, seguida por Asia-Pac\u00edfico y Europa\u00a0que abarcaron el 27,6% y 22,1%, respectivamente.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

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1\u00a0<\/sup>Para un mayor detalle de las posiciones especulativas en los mercados de derivados, v\u00e9ase la U.S. Commodity Futures Trading\u00a0<\/span>Commission (www.cftc.gov).<\/span><\/p>\n

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\u00a0\u00a0<\/span><\/p>\n

Como puede apreciarse en el Cuadro A10.2 la negociaci\u00f3n con estos instrumentos experiment\u00f3 un crecimiento en todas las regiones. La zona \u00abotros\u00bb, que engloba los intercambios realizados en Sud\u00e1frica, Turqu\u00eda, Israel y Dubai, fue la que present\u00f3 el mejor desempe\u00f1o en 2007\u00a0<\/span>con relaci\u00f3n a 2006, verificando un aumento del 135,5%. Esto implic\u00f3 que su participaci\u00f3n sobre\u00a0<\/span>el total del volumen operado fuera del 3,0% en 2007. Si bien parece insignificante comparado\u00a0<\/span>con el 40,4% que representaba Norteam\u00e9rica, si se lo compara con el 1,64% que registr\u00f3 en\u00a0<\/span>2006, es un avance realmente importante. A su vez, la zona l\u00edder, Norteam\u00e9rica, es otra de las\u00a0<\/span>que aumentaron su participaci\u00f3n sobre el total en 2007 con una tasa de crecimiento de 32,9%. El\u00a0<\/span>resto de las regiones presentaron aumentos inferiores a la tasa de crecimiento total, siendo de\u00a0<\/span>19,2% para Asia-Pac\u00edfico, 21,3% para Am\u00e9rica Latina y 25,4% para Europa.<\/span><\/p>\n

Sin embargo, existen dos situaciones que hacen pensar que en el largo plazo la regi\u00f3n de\u00a0Asia-Pac\u00edfico se pueda convertir en la primera en volumen operado de contratos. En primer\u00a0<\/span>lugar, muchos de los mercados de la regi\u00f3n se encuentran actualmente en pleno auge y desarrollo. Segundo, en los mercados de derivados de China -entre los m\u00e1s importantes en derivados\u00a0<\/span>agr\u00edcolas y de metales del mundo- la negociaci\u00f3n se encuentra cerrada a los operadores extranjeros. Una eventual apertura de estos mercados elevar\u00eda sensiblemente el volumen negociado de\u00a0<\/span>contratos.<\/span><\/p>\n

A10.3 Sudam\u00e9rica<\/strong><\/p>\n

Del an\u00e1lisis del \u00faltimo ranking anual de laFutures Industry Association(FIA), presentado en\u00a0el Cuadro A10.3, se puede inferir la gran importancia que tienen los mercados de futuros y\u00a0<\/span>opciones de Brasil en el mundo y en la regi\u00f3n.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

La Bolsa de Mercadorias & Futuros de San Pablo (BM&F) ocup\u00f3 en 2007 el s\u00e9ptimo lugar\u00a0en el ranking de los mayores mercados de derivados construido por la FIA, con un total de 426,3\u00a0<\/span>millones de contratos operados. A la par, la Bolsa de valores de San Pablo (Bovespa), con 367,7\u00a0<\/span>millones de contratos negociados, se ubic\u00f3 d\u00e9cima en el mencionado ranking. En un fuerte contraste, los mercados de derivados de Argentina -el Mercado a t\u00e9rmino de Rosario (Rofex) y el\u00a0<\/span>Mercado a t\u00e9rmino de Buenos Aires (Matba)- ocuparon los lugares trig\u00e9simo s\u00e9ptimo y quincuag\u00e9simo segundo del ranking respectivamente, con vol\u00famenes de contratos muy inferiores a\u00a0<\/span>los negociados en los mercados brasileros.<\/span><\/p>\n

A10.3.1 Mercados brasileros: BM&F y Bolsa de valores de San Pablo<\/strong><\/p>\n

El principal mercado de derivados de Brasil est\u00e1 situado f\u00edsicamente en San Pablo, capital\u00a0econ\u00f3mica y financiera del pa\u00eds. A partir de febrero de 2008, la BM&F y la Bolsa de valores de\u00a0<\/span>San Pablo comenzaron un proceso de integraci\u00f3n que culmin\u00f3 con la formaci\u00f3n de la BM&F\u00a0<\/span>Bovespa S.A., convirti\u00e9ndose en la tercer mayor bolsa del mundo detr\u00e1s de la Deutsche B\u00f6rse y\u00a0<\/span>de la Bolsa Mercantil de Chicago (CME). Se espera que a partir de la integraci\u00f3n de estas dos\u00a0<\/span>entidades se produzca una disminuci\u00f3n significativa de los costos de operaci\u00f3n y una fuerte\u00a0<\/span>mejora en la eficiencia. Este es un paso muy importante en la consolidaci\u00f3n de Brasil como la\u00a0<\/span>principal plaza de negociaci\u00f3n de derivados de la regi\u00f3n.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Tal como puede verse en\u00a0el Gr\u00e1fico A10.1, teniendo\u00a0<\/span>en cuenta s\u00f3lo el volumen\u00a0<\/span>operado en la BM&F, \u00e9ste\u00a0<\/span>muestra una tendencia creciente, conducta que se\u00a0<\/span>encuentra en consonancia\u00a0<\/span>con lo observado a nivel\u00a0<\/span>mundial. La tasa de crecimiento del volumen transado en 2007 con respecto a\u00a0<\/span>2006 fue del 50,3%, valor\u00a0<\/span>que se encuentra por encima\u00a0<\/span>del verificado para el total\u00a0<\/span>mundial en igual per\u00edodo.<\/span><\/p>\n

En enero-septiembre del\u00a0a\u00f1o 2008 se negociaron en la\u00a0<\/span>BM&F 315,5 millones de contratos por un monto financiero de US$1.411.065.759. Este volumen de contratos negociados representa casi un 75% del total operado en todo el a\u00f1o 2007.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Como puede apreciarse\u00a0en el Cuadro A10.4 y en el\u00a0<\/span>Gr\u00e1fico A10.2, entre los productos operados en la\u00a0<\/span>BM&F durante enero-septiembre 2008 predominaban\u00a0<\/span>los financieros, con una participaci\u00f3n sobre el total de\u00a0<\/span>63%. Los derivados de\u00a0<\/span>monedas, por su parte,\u00a0<\/span>representaron el 33,8% del\u00a0<\/span>volumen total negociado en\u00a0<\/span>el mismo per\u00edodo. Si bien\u00a0<\/span>los derivados agropecuarios\u00a0<\/span>no llegan al 1% del total del\u00a0<\/span>mercado brasilero, su volumen negociado es considerable para la regi\u00f3n, verific\u00e1ndose para el\u00a0<\/span>per\u00edodo un giro financiero de US$4.222 millones.<\/span><\/p>\n

A10.3.2 Mercados Argentinos: Matba y Rofex<\/strong><\/p>\n

En Argentina, conviven actualmente dos mercados de derivados: El Mercado a t\u00e9rmino de\u00a0Buenos Aires y el de Rosario. El Matba, tiene sus antecedentes en la \u00abAsociaci\u00f3n de Cereales de\u00a0<\/span>Buenos Aires\u00bb creada el 17 de octubre de 1907. En aquel entonces, se negociaban contratos de\u00a0<\/span>100 toneladas de ma\u00edz, trigo y lino. El d\u00eda 2 de noviembre de 1909 la sociedad cambia su nombre por \u00abMercado de Cereales a T\u00e9rmino de Buenos Aires S.A.\u00bb. El actual Mercado a t\u00e9rmino\u00a0<\/span>de Rosario S.A., surge a partir de la creaci\u00f3n el 19 de noviembre de 1909 del \u00abMercado General\u00a0<\/span>de Productos Nacionales del Rosario de Santa Fe\u00bb. En aquellos tiempos, dicho mercado ten\u00eda una\u00a0<\/span>gran trascendencia a nivel mundial al punto de ser fijador de precios en lino y ma\u00edz.<\/span>\u00a0<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Antes de analizar en\u00a0<\/span>forma separada los dos principales mercados argentinos\u00a0<\/span>de derivados, es importante\u00a0<\/span>resaltar que el 2008 no ha\u00a0<\/span>sido hasta el momento un\u00a0<\/span>buen a\u00f1o para estos. El\u00a0<\/span>Gr\u00e1fico A10.3 muestra su\u00a0<\/span>evoluci\u00f3n durante los \u00faltimos 5 a\u00f1os.\u00a0<\/span><\/p>\n

Desde el 2003, los vol\u00famenes negociados ven\u00edan\u00a0recuper\u00e1ndose en forma promisoria. En 2007 la cantidad\u00a0<\/span>de toneladas de granos operadas por ambos mercados\u00a0<\/span>fue de 24,5 millones, un\u00a0<\/span>28,4% m\u00e1s que en 2006 y un 28% de la cosecha de granos campa\u00f1a 2006\/2007. En los primeros 9 meses del 2008 el tonelaje operado en granos signific\u00f3 un 60% del total de 2007. Aunque\u00a0<\/span>si se consideran los datos desde julio, la baja en la cantidad de negocios realizados fue abrupta.<\/span><\/p>\n

Esta merma en el volumen de toneladas negociadas fue la respuesta de los operadores a una serie\u00a0de decisiones pol\u00edticas desafortunadas por parte del gobierno y represent\u00f3 un claro freno al proceso de recuperaci\u00f3n que se hab\u00eda manifestado.<\/span><\/p>\n

A10.3.2.1 Matba<\/strong><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

El Mercado a t\u00e9rmino de\u00a0Buenos Aires (Matba) es\u00a0<\/span>una de las plazas m\u00e1s importantes de la regi\u00f3n en la\u00a0<\/span>negociaci\u00f3n de derivados\u00a0<\/span>agr\u00edcolas y la primera de\u00a0<\/span>Argentina. Como puede\u00a0<\/span>apreciarse en el Gr\u00e1fico\u00a0<\/span>A10.4, la evoluci\u00f3n en la\u00a0<\/span>operatoria de contratos agr\u00edcolas en el Matba mostraba\u00a0<\/span>hasta el 2007 una recuperaci\u00f3n notable. Los vol\u00famenes\u00a0<\/span>negociados en este mercado\u00a0<\/span>alcanzaron un nivel de\u00a0<\/span>17.792.218 toneladas en\u00a0<\/span>2007. Si bien este \u00faltimo\u00a0<\/span>valor no alcanz\u00f3 a\u00fan los\u00a0<\/span>valores pre crisis, reflejaba una importante mejora con respecto al a\u00f1o 2006. Hasta el a\u00f1o 2007\u00a0<\/span>se verific\u00f3 un per\u00edodo de 5 a\u00f1os de crecimiento interrumpido en el tonelaje negociado.<\/span><\/p>\n

En este contexto, el comienzo del 2008 fue alentador: los meses de enero y febrero presentaron vol\u00famenes negociados cercanos a las 2 millones de toneladas. Esto signific\u00f3 un crecimiento con respecto a enero y febrero de 2007 del 104,4% y del 90,8% respectivamente. El mes de\u00a0abril finaliz\u00f3 con un tonelaje operado de 2,5 millones y los vol\u00famenes anuales operados antes de\u00a0<\/span>la devaluaci\u00f3n no parec\u00edan entonces inalcanzables.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Sin embargo, en un pa\u00eds\u00a0como la Argentina en donde\u00a0<\/span>las reglas de juego no son\u00a0<\/span>todo lo estable que se pudiera desear, sacar cualquier\u00a0<\/span>conclusi\u00f3n puede siempre\u00a0<\/span>resultar apresurado. Puede\u00a0<\/span>observarse claramente en el\u00a0<\/span>Gr\u00e1fico A10.5 el efecto que\u00a0<\/span>la \u00abcrisis del campo\u00a0<\/span>2<\/span><\/sup>\u00bb tuvo\u00a0<\/span>en la operatoria normal del\u00a0<\/span>Matba.<\/span><\/p>\n

En mayo del a\u00f1o 2008 se\u00a0verific\u00f3 un m\u00ednimo de 0,5\u00a0<\/span>millones de toneladas negociadas, lo que signific\u00f3 una\u00a0<\/span>reducci\u00f3n del 57,6% con\u00a0<\/span>respecto a igual mes de 2007. La evoluci\u00f3n del tonelaje operado mes a mes a partir de mayo del\u00a0<\/span>a\u00f1o 2008 se ubic\u00f3 claramente por debajo de lo realizado en el a\u00f1o 2007.<\/span><\/p>\n

El buen desempe\u00f1o observado en los meses de enero, febrero y abril del a\u00f1o 2008 no alcanz\u00f3 para compensar la disminuci\u00f3n en el tonelaje negociado luego que se desatara la mencionada crisis del campo. Tal es as\u00ed, que el tonelaje operado en el per\u00edodo enero-septiembre 2007\u00a0hab\u00eda sido de 12,3 millones y para igual per\u00edodo del a\u00f1o 2008 el mismo alcanz\u00f3 las 11,5 millones de toneladas.<\/span><\/p>\n

A10.3.2.2 Rofex<\/strong><\/p>\n

El Rofex, el mercado de derivados de Rosario, es el segundo m\u00e1s importante de la Argentina.<\/p>\n

En 2007, este mercado ya se hab\u00eda recuperado de la abrupta ca\u00edda en el volumen que signific\u00f3\u00a0la devaluaci\u00f3n de enero de 2002. Ese a\u00f1o las cantidades negociadas hab\u00edan superado las 6,1\u00a0<\/span>millones de toneladas de 2001, record hist\u00f3rico hasta entonces, situ\u00e1ndose en 6,8 millones de\u00a0<\/span>toneladas de granos.<\/span><\/p>\n

\u00a0<\/span><\/p>\n

\n

2\u00a0<\/sup>Hace referencia a la reacci\u00f3n del sector agropecuario ante el proyecto gubernamental de pasar a un r\u00e9gimen de retenciones\u00a0<\/span>m\u00f3viles.<\/span><\/p>\n

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\u00a0<\/span>\"\"<\/p>\n

Al igual que en el Matba,\u00a0con el conflicto con el sector\u00a0<\/span>agropecuario la negociaci\u00f3n\u00a0<\/span>se vio gravemente afectada.<\/span><\/p>\n

En los primeros tres trimestres del 2008 el volumen\u00a0transado en granos acumul\u00f3\u00a0<\/span>tan s\u00f3lo 3,2 millones de\u00a0<\/span>toneladas, significando un\u00a0<\/span>47% del total operado en el\u00a0<\/span>a\u00f1o 2007. El Gr\u00e1fico A10.7\u00a0<\/span>muestra el considerable descenso en el tonelaje mensual\u00a0<\/span>negociado a partir de mayo y\u00a0<\/span>la escasa recuperaci\u00f3n en los\u00a0<\/span>meses subsiguientes.<\/span><\/p>\n

Para tener en cuenta el\u00a0impacto negativo que tuvo la\u00a0<\/span>crisis agropecuaria tambi\u00e9n\u00a0<\/span>en este mercado, se analiza\u00a0<\/span>la tasa de crecimiento interanual del volumen de contratos negociados mensualmente. Como se presenta en el\u00a0<\/span>Gr\u00e1fico A10.8, las tasas de\u00a0<\/span>crecimiento para mayo,\u00a0<\/span>junio, julio, agosto y septiembre de 2008 con respecto a iguales meses de 2007\u00a0<\/span>son negativas. Las negociaciones realizadas en el\u00a0<\/span>Rofex a partir de mayo de\u00a0<\/span>2008 disminuyeron, no s\u00f3lo\u00a0<\/span>con respecto a los meses\u00a0<\/span>anteriores sino que tambi\u00e9n\u00a0<\/span>lo hicieron con respecto a\u00a0<\/span>iguales meses de 2007.<\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

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